近期中国通胀连续三个月环比下降，与海外疫情放开后的景象形成鲜 明对比，3 月通胀数据已让市场产生“通缩”之忧，4 月CPI 同比涨幅 继续缩窄至0.1%是否说明通缩压力加剧？我们认为现阶段CPI 低位运 行并非通缩，如图1 所示， 服务和食品价格依旧在上涨，尤其是服务 的表现，明显好于去年，主要的拖累来自于非食品消费品。

机床行业2022 年业绩承压，2023Q1 净利润企稳回升。根据我们统计的 18 家机床行业上市公司看，收入端，机床公司2022 年合计营收约406.18 亿元，基本同上年持平，2022 年合计净利润34.75 亿元，较上年小幅下滑 6.8%，2023 年Q1 合计营收99.33 亿元，同比增速回正，合计净利润8.53 亿元，较上年Q4 环比快速增长，达到38.82%，净利润恢复明显，我们认 为，Q1 业绩回暖主要是由于出口拉动和新能源汽车市场需求依旧旺盛所 致。具体看，机床整机厂商2022 年合计收入及利润出现小幅下滑，但头部 机床企业依旧保持经营韧性，行业规模优势显著，海天精工和纽威数控作 为国内金属切削机床头部厂商，2022 年净利润取得高于收入端增速的增 长，分别为40.31%和55.59%，2023 年Q1 净利润增长分别为22.84%和 35.63%。零部件厂商看， 刀具企业在2022 年业绩表现出色， 但 2023Q1，主要刀具公司的营收增速均出现放缓，净利润增速出现一定程度 下滑。

从规模看，一季度货币基金规模和市场份额占比先减后增，最终实现季度 环比正增长。 参考历史，一季度货基规模往往扩张。从今年的宏观图景和市场环境来看， 居民储蓄意愿强于往年，且一季度短端利率有所上行，带来货基收益率回 升，我们认为投资者（包括机构）风险偏好总体较低的情况下，可能更为 青睐采用摊余成本法估值、净值曲线平滑的货币基金。 从收益看，一季度货基收益水平有所提升，不少货币基金的年化收益率重 返2%以上。 货基所持有底层资产的收益水平上行，综合带动货基收益水平上行。年初 以来资金利率向政策利率有所收敛；3 月末降准前，CD 收益率上行，均为 货基带来配置机会。

2023 年1-4 月，全社会用电量28103 亿千瓦时，同比增长4.7%，增速环比 上月上升1.1pct，增速同比上年上升1.3pct。分产业来看，第一、二、三产 业用电量增速分别为10.3%、5%和7%，城乡居民生活用电增速为0.3%。4 月用电增速有所加快，一产增速回落，二产、三产增速环比加快，居民用 电增速略有回暖。其中三产增速同比提升24.7pct，预计主要由于经济复苏， 4 月社零总额同比增长18.4%，增速环比提升7.8pct，其中餐饮收入同比增 长43.8%。4 月，全社会用电量6901 亿千瓦时，同比增长8.3%，增速环比 上月上升2.38pct，增速同比上年上升9.6pct。分产业来看，第一、二、三 产业用电量增速分别为12.3%、7.6%和17.9%，城乡居民生活用电量同比 增长0.9%。随着疫情管控放开及稳增长政策持续发力，我国经济有望持续 向好，拉动电力消费需求增速回升。据中电联预测，正常气候情况下，2023 年全国全社会用电量9.15 万亿千瓦时，同比增长6%左右。

2023 年1-4 月，全社会用电量28103 亿千瓦时，同比增长4.7%，增速环比 上月上升1.1pct，增速同比上年上升1.3pct。分产业来看，第一、二、三产 业用电量增速分别为10.3%、5%和7%，城乡居民生活用电增速为0.3%。4 月用电增速有所加快，一产增速回落，二产、三产增速环比加快，居民用 电增速略有回暖。其中三产增速同比提升24.7pct，预计主要由于经济复苏， 4 月社零总额同比增长18.4%，增速环比提升7.8pct，其中餐饮收入同比增 长43.8%。4 月，全社会用电量6901 亿千瓦时，同比增长8.3%，增速环比 上月上升2.38pct，增速同比上年上升9.6pct。分产业来看，第一、二、三 产业用电量增速分别为12.3%、7.6%和17.9%，城乡居民生活用电量同比 增长0.9%。随着疫情管控放开及稳增长政策持续发力，我国经济有望持续 向好，拉动电力消费需求增速回升。据中电联预测，正常气候情况下，2023 年全国全社会用电量9.15 万亿千瓦时，同比增长6%左右。

4 月实物电商同比增20.8%，两年CAGR 8%。统计局数据显示，4 月实物商 品网上零售额调整后同比增20.8%，对比3 月10.9%的增速进一步恢复，主 要因去年低基数效应。电商行业2021-23 年4 月复合增长率8%，与1-3 月 趋势一致，线上消费恢复仍承压。快递跟随电商恢复趋势，邮政局预计4 月快递业务量同比增37%，单日最高业务量超3.9 亿件。线下接触性消费 恢复快于其他消费类型，4 月餐饮消费同比增43.8%（3 月为26.3%）。

跨境电商行业外部环境转好，政策利好支持行业高速发展。中国经济呈 现恢复向好的态势，外贸进出口开局平稳、逐月向好；其中，2023 年1- 2 月，跨境电商进出口总额同比增长15.8%。政策方面，我国政府出台 了税费减免优惠等政策降低了跨境电商企业的经营成本，同时在全国31 个省份建立了165 个跨境电子商务综合实验区，国务院办公厅也发文支 持跨境电商产业。利润端，海运费用持续下跌，跨境电商物流成本降低。

跨境电商行业外部环境转好，政策利好支持行业高速发展。中国经济呈 现恢复向好的态势，外贸进出口开局平稳、逐月向好；其中，2023 年1- 2 月，跨境电商进出口总额同比增长15.8%。政策方面，我国政府出台 了税费减免优惠等政策降低了跨境电商企业的经营成本，同时在全国31 个省份建立了165 个跨境电子商务综合实验区，国务院办公厅也发文支 持跨境电商产业。利润端，海运费用持续下跌，跨境电商物流成本降低。

推荐白云机场/上海机场：国际客流复苏趋势确定，机场免税销售规模恢复确定 性较强，非航收入有望超预期。白云机场成本端有望维持下行趋势，或迎来收入 成本剪刀差。上海机场新增免税面积效应将逐渐显现，展望未来仍有多重看点， 比如新免税协议、重奢品牌免税店开业等。 推荐航空板块：吉祥/春秋/国航/南航/东航/华夏。十四五供给增速确定性下降， 疫情后需求侧有望迎来大爆发，供需错配有望驱动强周期，同时机票价格天花板 持续打开，航司有望通过涨价步入强盈利周期。

国际：当前全球经济周期、金融周期对应加息周期末期，利率高位抑制经济， 经济逐步下行走向衰退概率增加，债券市场具备明显配置价值，风险偏好在降 息周期明确开启前很难明显好转，权益类和大宗商品布局仍需等待。美债利率 在债务上限问题扰动下，仍存波动，对其他资产构成压制，但在去美元化大背 景下，黄金的调整是机会。 国内：当前国内经济由疫情后的快速修复向常态回归，经济修复内生动力还不 强，需求仍然不足，CPI 数据也显示国内通胀低于预期，复苏可持续性面临挑 战。后续货币政策将继续维持相对宽松格局，叠加外围国际市场波动，风险偏 好收敛，债市仍顺风。