多重因素共振，黄金价格屡创新高。随着美国关税政策落地实施，全球宏观不确定性进一步提升，美元信用逐步削弱，市场转向黄金作为替代保值的资产。全球主要国家央行通过增持黄金来优化储备结构，降低市场波动风险，据世界黄金协会数据，2024年全球央行合计购买了1045吨黄金，占到总需求4975吨的21%。当前地缘政治局势仍在发酵，避险买盘的增加也持续为黄金价格托底。此外，出于资产配置多元化以及避险保值的目的，个人及机构投资者加大黄金投资，2025年第一季度全球实物黄金ETF迎来强劲增长，总流入金额达到210亿美元，流入量达到226吨。综合来看，短期因市场情绪释放及获利头寸了结或使得金价持续震荡，但美元信用下降、央行增储黄金、个人及机构投资者对黄金的投资需求增加等因素共同作用，中长期黄金价格仍具备较强的上涨动能。

4 月推荐黄金板块标的。2025 年上半年，市场风险偏好在美国关税政策的影响下 逐渐下修，市场逐渐交易美国经济边际走弱，黄金与美债等传统避险资产或将受 益，工业金属、原油等商品价格在需求下修的影响受到抑制。股票市场整体风格 偏保守，或将选择红利与内需板块，黄金股作为典型的防守板块或将出现相对 收益，同时黄金股整体估值被低估，在企业利润逐渐释放下估值有望迎来修复， 我们认为黄金板块标的仍为首选。

3D 打印行业快速发展，应用场景持续拓宽。伴随 3D 打印技术工艺不断进 步，3D 打印市场发展迅速，2023 年全球 3D 打印市场规模已超 200 亿美元，据 《Wohlers Report 2024》预计 2025 年将达到 277 亿美元，2021-2025 年 GAGR 为 16.1%；2023 年国内 3D 打印市场规模已达 367 亿元，2019-2023 年 CAGR 约 23.45%，据中商情报网数据，预计 2024 年突破 400 亿元。从 3D 打 印产业细分产品来看，3D 打印原材料占比 17.04%，打印装备占比 22.42%，打 印服务占比 40.09%，其他占比 20.45%。近些年来，3D 打印效率持续提升推动 下游应用从传统航空航天领域快速向汽车、消费电子等民用领域拓展，2023 年 前四大领域分别是汽车占比 14.4%，消费电子产品占比 14.0%、医疗占比 13.7%、 航空航天占比 13.3%，消费类需求占比显著提升。伴随 3D 打印应用持续拓宽， 3D 打印市场规模有望持续快速增长。

数据解读：美国对等关税压制全球经济预期，本周工业金属商品价格普跌，外盘跌幅更大，其 中，LME3 月铜跌 10.4%、铝跌 6.6%，SHFE 铜跌 2%、铝跌 0.8%：尽管本周国内制造业 PMI 等经济数据较好，但在美国制造业 PMI 走弱、对等关税出台的影响下，全球经济预期转弱，导 致全球商品普跌，尤其全球定价属性更明显的原油与铜。基本面维度，本周库存铜增铝减，其 中，铜周环比+0.41%、年同比+20.31%，铝周环比-3.65%、年同比-13.09%。主要源于电解铝、 氧化铝跌价，本周成本同步测算山东地区吨电解铝税前利润周环比下降 20 元至 4046 元、吨 氧化铝税前利润周环比下降 44 元至-468 元；本周电解铝产能利用率 97.5%，环比持平；氧化 铝产能利用率 83.36%，环比-0.23%，虽部分氧化铝亏损减产，但在新增产能不断投放压制下， 本周氧化铝价格走弱。

钢铁：预计 4 月钢铁需求将继续回暖，钢厂生产也将随之提升，供需双增格局下，价格或震荡运行；需关注实际需求恢复情况、国内宏观政策和国外关税措施对价格的影响。

锂价下行，龙头公司业绩同比下滑明显。2024 年，SQM 实现净利润-4.1 亿美元，同比-120%，毛利率同比-12pct 至 29.3%，亏损原因一是由于锂价下跌，二是由于 24Q1 缴纳约 11 亿美元的资源税；雅宝经调整 EBITDA 为 11.4 亿美元，同比-66%，经调整 EBITDA 利润率 21.2%，同比下降 14pct；单季度看，24Q4 SQM 实现净利润 1.2 亿美元，同比-41%，环比-8%，毛利率环比+1.3pct 至 27.4%；24Q4 雅宝经调整 EBITDA 为 2.5 亿美元，同比扭亏为盈，主要由于 23Q4 计提存货减值，环比+19%，经调整 EBITDA 率为 20.4%，环比+5pct。整体来看随着锂价下行，龙头企业业绩承压。

展望2025年，我们认为钢铁行业有三重因素有望促进行业格局改善。 供给端，政策限产+部分企业现金流压力推动行业供给加快出清。碳中和背景下， 政策端明确钢铁去产量为中长期基调，节能降碳要求有望加快落后产能出清，供给端 行业的兼并重组有望推动未来集中度的提升。

2 月有色金属多数上行，工业金属铜、铝、锡、镍均有 2%左右涨幅，而锑、稀土等小金属表现亮眼，涨幅达到 5%以上，后续重点关注传统需求旺季对工业金属价格的提振、各资源国的政策扰动放大价格波动。

铁矿石是钢铁生产的主要原料，我国是铁矿石储量大国但品位较低，以长流程冶炼 方式为主。近年全球铁矿石原矿和含铁储量总体保持增长，中国储量排名靠前，但 品位低于全球平均，冶炼前需经预处理。国内高炉—转炉长流程冶炼方式为占主导 地位的钢铁生产工艺，同时我国正积极探索发展更为绿色低碳的短流程冶炼工艺。

（1）赤峰黄金：吉隆、五龙扩建；万象矿业地下采矿工程启动；瓦萨金矿新井下采区的开采预期；收购溪灯坪金矿。（2）银泰黄金：黑河银泰选厂处理能力提升；细 晶沟、青龙沟金矿“探转采”预期；华盛金矿复产预期；海外并购矿山的预期贡献。（3）山东黄金：省内黄金资源整合；玲珑金矿复产预期；收购银泰黄金股权；卡蒂诺投产预期。集团规划2025年产金80吨，上市公司是重要平台。（4）招金矿业：海域金矿的投产预期。