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火电：成本下行抵御电价压力，1Q25营收成本增速差回升至1.7pct。火电（含热电、生物质发电等）板块47家公司中，24年有25家实现归母净利润同比增长、3 家扭亏为盈，同比下降的有15家，另有2家亏损，2家持续亏损；1Q25有32家实现归母净利润同比增长、1家扭亏为盈，同比下降的有10家，另有2家出现亏损、 2家持续亏损。24年秦皇岛港Q5500动力末煤平仓价均价回落110.42元/吨，大部分省市煤电综合电价下降但基本保持相对高位；24年火电营收降幅（-1.2%）低 于成本降幅（-3%），归母净利润同比增长24.5%。25年初以来煤价持续下探，1Q25同比下降180.52元/吨，降幅20%。25年年度长协电价分化，以京津唐为代 表的北方电厂整体仍属于较高水平，降幅有限；以江苏、安徽、浙江、广东为代表的东南沿海电厂降幅较大。成本端现货煤价下降，成本下行抵御电价压力， 1Q25归母净利润同比增长3.8%。随着成本端现货煤价下降、动长协煤履约质量提升，火电盈利能力或有望进一步提高。

（1）火电：电量、电价承压，煤价下行贡献业绩增长。受暖冬和去年同期高基数的影响，4Q24/1Q25 全社会用电量增 速放缓、叠加清洁能源发电量同比高增挤压，火电发电量承压。此外，电力供需紧张形势有所缓解、火电综合平均上 网电价下降，但燃料成本降幅总体大于电价降幅，2024、1Q25 行业归母分别同比+31.2%、+6.5%。

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2025 年一季度，公募基金公用事业板块重仓持股比例为 0.96%，环比上个季度降低 0.37 个百 分点，当期配置占比历史同期分位数为 37.7%，超配比例-2.03%。公用板块持仓已经回落至绝 对低位，低配程度持续加深。但在板块持仓回落的背景下，部分公司获得逆势增持，如火电中 电源机组所在区域价格更优的公司获得逆势增持，此外我们一直强调的绿电板块投资逻辑重视 赔率和福建海风得到市场验证，板块重α轻β特征突出。