基于可选消费修复逻辑，我们认为，服装制造及出口相关企业或将迎来机遇，且服装及家居出海企业或将延续红利。 同时，服装品牌企业经过估值调整后，或将迎来新一轮行情。投资主线如下： 主线一：自上而下，优选市场份额提升及具备估值性价比的细分赛道头部企业。其中，推荐关注服装制造相关的出 口企业的投资机会。建议关注：申洲国际、华利集团、伟星股份等。 主线二：自下而上，优选业绩确定性较强及股息率较高的白马股。其中，建议重点关注有边际改善的服装品牌企业， 以及分红派息率稳健的家纺头部企业。建议关注：安踏体育、波司登等。

近 2 周（2025.04.14-2025.04.25）上证综指上涨 1.76%，深证成指上涨 0.84%，创业板指上涨 1.08%；智能家居指数 （399996.SZ）上涨 1.06%，跑输上证综指 0.69pct，跑赢深证成指 0.22pct，跑输创业板指 0.02pct。

政策加码下，破净公司有望迎来价值重估。2024 年 11 月，《上市公司监管指引第 10 号——市 值管理》出台，强调长期破净公司应当制定上市公司估值提升计划，并经董事会审议后披露。 12 月，国资委提出要高度重视破净问题，要指导长期破净上市公司制定披露估值提升计划并监 督执行。强制信息披露和整改约束有望推动破净公司从被动估值修复转向主动价值管理。

2024 年运动鞋服龙头流水承压，盈利能力及营运能力下滑。目前需求细分化趋 势持续演绎，国际运动鞋服龙头推新加速，有望提升细分赛道景气度。建议重 点关注在拓品类&优化渠道进度快，品牌影响力高的品牌，有望在市场波动情 况下保持经营稳健，在需求回暖的情况下获取份额。

美国对多国实施“对等关税”，短期不确定与长期经营韧性并存 当地时间 4 月 2 日，美国白宫对中国大陆、越南、泰国分别征收 34%、46%、36%的“对等关 税；4 月 8 日，进一步将中国大陆对等关税税率提高 50pcts，即今年以来累计加征 104%关税。

 当前，在传统零售偏同质化竞争下，服装品牌陆续进行各种奥莱业态创新，拥抱零售变革。通 过复盘海内外折扣零售巨头 TJX 与唯品会的发展，我们可知虽然经济下行催生了折扣零售，但 折扣零售业不仅仅依赖于经济衰退或库存急剧堆积的行业红利而存在。当前时点，城市奥莱行 业供给稳健，渠道端有望在中低线城市打开成长空间，而尾货资源、渠道&供应链能力或将成为 关键胜负手。海澜之家新业务京东奥莱由三方合作协同，相互赋能共筑业态高壁垒，在轻资产 运营模式下门店模型较优，开店空间广阔。

海外需求稳定，品牌龙头加速预热新产品，新品风格主要集中在运动时尚和户 外，高景气度有望延续。目前制造订单分化，小而美的公司订单良好，运动品 牌需求细分化趋势或将加速演绎，重点关注接单确定性强的纺织制造龙头。

DTC，即为品牌绕开第三方批发商、零售商或其他中间商，直接面向消费者推出商品或服务的新的商业模式。其主要优势在于成本、渠道、数据库和时间效率；但与此同时，DTC模式也会导致初期投入高、营销成本高、物流与供应链管理难度加大。通过复盘Nike DTC改革期间的表现，我们发现，DTC模式成效的分析框架可从成本管理、运营效率、产品研发、规模扩张四个维度进行分析。

2025 年 1 月品牌服饰销售受春节时间错期、春节前旺季拉动，同比增速相对较好，但春节期间销售相较去年春节增速相对平稳，未出现明显的趋势改善。1 月户外、女装、家纺、运动行业，天猫+京东+抖音三平台销售额分别同比+56%/+45%/+14%/+11%，户外和女装表现亮眼。重点关注品牌中，可隆/比音勒芬/歌力思/江南布衣增速超 50%；阿迪/迪桑特/萨洛蒙/哈吉斯/森马/巴拉巴拉/太平鸟/全棉时代增速超 30%。

高性价比消费驱动奥莱业态发展。1）传统奥莱：收租模式为主，打造沉浸式一体化品牌折扣购物中心。海外奥莱始于 20 世纪 30 年代美国，随着 70 年代美国经济进入滞胀期，消费者对高性价比商品需求增加，同时服装库存积压亟待解决，推动奥莱发展。以美国最大奥莱运营商之一西蒙地产为例，其模式以租赁为主，旗下奥莱与多类型品牌展开合作。在多品牌合作及收租模式之下，公司毛利率和净利率均处较高水平。2）TJX：穿越周期的大型品牌折扣卖场龙头。TJX 发展 70 余年，四大业务部门运营 7 大品牌，品类涵盖鞋履服饰、家具家装等，区域覆盖美国、加拿大、欧洲。门店表现上，全球布局超 4900 家，坪效自 2020 年后快速反弹，其中坪效最高的 Marmaxx 可达约 4.5 万元/平方米。