_临阵_转鸽-鲍威尔2025年杰克逊霍尔年会演讲

全球军费开支持续增长，需求刚性化加速，为军工市场提供强劲 支撑。同时，供给端重构显著，美元体系松动削弱美国控制力，俄罗 斯军贸份额坍塌，为中国打开替代缺口。中国军工制造完整度大幅提升，推动军贸从逆差转向顺差，中国 通过制造突破实现份额跃升，并依托“一带一路”深化出口替代，奠 定全球竞争基础。

从整体的行业景气度方面来看，本周钢铁、建筑材料、电子、医药生物、非银金融、银行、房地产、环保等行业整体呈上行趋势；石油石化、机械设备、 食品饮料、纺织服饰、汽车、公用事业等行业整体呈下行趋势。基于我们 2024 年 10 月 15 日外发的《全行业中观景气度数据库应用框架》 内的模型及研究框架，本周，我们预测了未来 4 周表现较优的申万二级行业。

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财政收入同比增速与前值持平，仍落入负增区间。1 至 6 月一般公共预算收入同比 增速达到-0.3%，与前值持平，降幅处于收窄趋势的主因在于经济基本面修复进度加快。一般公共预算收入完成进度为 52.6%，五年维度看表现中性偏慢。

不同类型PCB的生产流程有所差异，但主要包括以下主要工序及设备：核心加工设备（钻孔设备、曝光设备、电镀设备、层压设备、成型设备等）、检测设 备、辅助设备等。HDI板（High Density Interconnector），即密度高的互联板，是应用微盲埋孔技术性的一 种路线遍布相对密度较为高的线路板。HDI板有内部路线和表层路线，再运用打孔、孔里镀 覆等加工工艺，使各层路线內部完成相互连接，其特点包括高可靠性、高性能和高密度互联。

以工程机械为例，自然更新：我国挖掘机行业保有量目前较高，按照挖机平均8年的使用寿命，2025年行业有望进入新一轮更新替换周期。政策刺激与环保要求提升催化：随着非道路机械排放标准环保要求的提升以及各地更新补贴政策逐步落地，如2024年4月28日上海发布“国二”非道路移动机械更新补贴征求意见稿、10月10日北京发布非道路移动机械报废实施细则等，有望刺激工程机械的更新换代需求。在此背景下，设备更新换代有望驱动开启行业新一轮上行周期。

机器人解决方案带来供应链效率提升，物料搬运有望迎来智能化重塑仓储自动化不仅是物料存储和搬运的自动化，更是企业打通生产、仓储与配送各环节的信息与物料流通瓶颈，推动全流程高度协同与无人化发展。数字化不仅让企业对自身供应链更有把握，也更加了解客户需求，更有针对性的为客户提供适配的产品和服务。据中国仓储协会数据，企业平均每年在仓储环节的投入占总运营成本的 18-25%，因此机器人解决方案在下游客户追求企业效率提升和降本下有望持续提升渗透率。但同时由于仓储覆盖的行业和环节众多，因此智能仓储解决方案的参与者较多，我们重点看好研发+制造+渠道能力三者协同发展的企业发展机遇。

灵巧手是人形机器人末端执行器核心解决方案。灵巧手以人手为模仿对象，集成驱动系统、传动系统、感知系统，灵活性较强，但是成本更高并且可靠性和易维护性较低。灵巧手与夹爪的核心差异在于灵巧手具有更高的自由度，能够进行更复杂的抓取操作，但是对算法模型的泛化能力提出了更高的要求。夹爪泛化能力有限但是稳定性高，适合工业应用场景。我们认为灵巧手泛化能力强，适配更复杂的应用场景，是人形机器人的优选解决方案。

自特斯拉开发 Optimus 人形机器人以来，灵巧手研发一直是核心重点方向，马斯克曾指出其工程量占整机开发的一半。触觉传感器作为灵巧手的关键组成，成为 Optimus 灵巧手优化的重点方向。视触觉技术是一种融合光学成像与触觉感知的传感方法，其核心原理是通过捕捉弹性材料与物体接触时的微观形变，将其转化为高分辨率触觉信息。特斯拉坚持“视觉为主”的感知路线，其核心需求是机器人能够在未标注、复杂环境中抓取和操作各种零件和工具，视触觉及相关多模态触觉技术最为匹配，因此灵巧手很可能采用视触觉方案。