7 月中央政治局会议对资本市场工作作出重要部署，明确提出“要活跃资本市 场，提振投资者信心”，体现了党中央对资本市场的高度重视和殷切期望。8 月18 日，证监会响应政策号召，推出“一揽子”政策措施。8 月27 日，财政 部、税务总局宣布证券交易印花税减半征收。本文主要阐释“活跃资本市场” 的意义，探讨当前资本市场存在的问题，在结合证监会各项措施基础上，提 出更长远的政策发力方向。

固定收益研究通常包含基本面、政策面、资金面、供需面、情绪面五个维度， 其中基本面分析主要是跟踪宏观经济的运行情况，包含对经济增长和通货膨胀 的跟踪，是决定利率中长期走势的基础，也是固定收益研究的起点。 跟踪和分析基本面最重要的数据是官方机构每月、季度发布的相关数据，统计 局通常每月上旬左右公布上月的CPI、PPI等通胀数据，中旬左右公布工业生产 增加值、社会消费品零售总额、固定资产投资等数据，每季度公布一次GDP数 据，海关总署每月上旬前后公布上月的贸易数据，这些数据能够准确反映经济 的运转情况，不过由于更新频率相对较低，想要更及时地跟踪经济走势、预判 经济方向，就需要更加高频的数据。挑选高频指标时应当遵循一定的逻辑和原 则，核心原则是挑选与低频指标具有经济学上的联系且相关性较强的指标。我 们关注的指标主要包含经济增长类指标和通货膨胀类指标。

2023 年1-7 月，我国工业企业利润增速降幅为15.5%，其中，7 月份工业 企业利润降幅为6.7%，相比6 月收窄1.6 个百分点。展望未来，需持续关 注工业品价格的回暖进程以及出口的边际变化，短期内工业企业利润降幅 有望持续收窄。 2023 年1-7 月，全国规模以上工业企业实现利润总额39439.8 亿元，同比 下降15.5%，降幅较1-6 月收窄1.3 个百分点。7 月全国规模以上工业企业 利润同比下降6.7%，降幅较6 月收窄1.6 个百分点。1-7 月份，规模以上 工业企业实现营业收入73.22 万亿元，同比下降0.5%；分行业看，1-7 月 份，41 个工业大类行业中，13 个行业利润总额同比增长，28 个行业下降。

1）暑运以来（7.1-8.21）全国铁路累计发送旅客超7亿人次，较2019年同期增长13.6% ；暑运以来（7.1-8.23）广铁集团累计发送旅客超1亿人次，较2019年同期增长13.1%。 2）8月25日，昌景黄高铁正式进入联调联试阶段，连接合福高铁和杭黄高铁，将为京福安徽带来跨线列车增长。 3）8月8日起，宣绩高铁即将铺轨。池黄高铁铺轨进度已经超 42%。

年初以来，A 股存量市特征明显，优势板块、行业、风格快速轮动，缺乏明确的增量线索与投资主线；叠加美国加息预期反复，外资流入趋缓甚至大幅流出，A 股交易情绪持续萎靡，市场普遍期待来自 政策端的乐观信号。2023 年 8 月 27 日晚，活跃资本市场“四箭齐发”， 具体内容涵盖：（1）证券交易印花税实施减半征收；（2）统筹一二级市场平衡、优化 IPO、再融资监管安排；（3）进一步规范股份减持行为，引导合理安排减持节奏；（4）调降融资保证金比例，支持适度融资需求。中性假设下，未来一段时间成交额提升 20%，IPO、再融资较前期削弱幅度按25%计。我们预计“四箭齐发”带来的增量资金或能达到 9000 亿。

随着经济的持续增长及收入水平的不断提高，消费者对于健 康消费理念的转变和升级，代糖的需求不断提升。目前我国的无糖化饮食还处于刚兴起阶段，饮料、烘焙、糖果、冷冻饮料等各类食品饮料的无糖 化渗透率远低于发达国家，但这也意味着未来有较大的发展空间。本文通过人均食糖消费量和食糖消费应用领域两个维度的测算，分别得出2030年 代糖增量空间为464或440万吨食糖甜度，平均值为452万吨食糖甜度，相当于696万吨赤藓糖醇/2.3万吨甜菊糖/0.7万吨三氯蔗糖甜度。考虑到人工代 糖有潜在的安全性问题，近年来天然代糖也有用量和占比不断上升的趋势，因此我们认为未来天然代糖或将占据较大部分的代糖增量空间，在下一专题中我们将具体讨论各类代糖的增量替代空间。

随着经济的持续增长及收入水平的不断提高，消费者对于健 康消费理念的转变和升级，代糖的需求不断提升。目前我国的无糖化饮食还处于刚兴起阶段，饮料、烘焙、糖果、冷冻饮料等各类食品饮料的无糖 化渗透率远低于发达国家，但这也意味着未来有较大的发展空间。本文通过人均食糖消费量和食糖消费应用领域两个维度的测算，分别得出2030年 代糖增量空间为464或440万吨食糖甜度，平均值为452万吨食糖甜度，相当于696万吨赤藓糖醇/2.3万吨甜菊糖/0.7万吨三氯蔗糖甜度。考虑到人工代 糖有潜在的安全性问题，近年来天然代糖也有用量和占比不断上升的趋势，因此我们认为未来天然代糖或将占据较大部分的代糖增量空间，在下一专题中我们将具体讨论各类代糖的增量替代空间。

7 月 24 日，政治局会议提出两项重要政策目标：（1）“活跃资本市场，提振投资者信心”；（2）“适应我国房地产市场供求关系发 生重大变化的新形势，适时调整优化房地产政策”。会后一周市场给予了积极反应，特别是券商、 房地产、建材、钢铁等板块短时间出现较大涨幅。不过，8 月中上旬公布的多项经济数据弱于预期，人民币贬值至前期低点，市场出现连续数周大幅下跌，上证综指再度逼近 3000 点。

7 月 24 日，政治局会议提出两项重要政策目标：（1）“活跃资本市场，提振投资者信心”；（2）“适应我国房地产市场供求关系发 生重大变化的新形势，适时调整优化房地产政策”。会后一周市场给予了积极反应，特别是券商、 房地产、建材、钢铁等板块短时间出现较大涨幅。不过，8 月中上旬公布的多项经济数据弱于预期，人民币贬值至前期低点，市场出现连续数周大幅下跌，上证综指再度逼近 3000 点。

当前时点生活纸处于弱现实&弱预期区间，业绩端：维达国际/中顺洁柔23Q2净利率1.59%/-0.19%，为历史底部。估值端：维达国际/中顺洁柔/恒安国际PSTTM 分别为1.06/1.63/1.32（23年8月18日），亦处于历史低位区间。在景气度和预期较弱的背景下，行业基本面正悄然变化。短久期关注顺周期预期中嵌套成本弹性：1）需求：23Q2生活纸类似于其他消费品，需求端显著承压，后续伴随 经济刺激政策陆续落地叠加行业旺季到来，景气向上的确定性较强，而斜率需关注 政策端的力度；2）成本：横向比较生活纸和其他消费品，生活纸成本变化较为突出，原材料阔叶浆价格Q2环比下降近40%，且考虑库存的影响预计在Q3逐步反映到业绩中；本篇报告我们基于历史维度，着重研究：1）过去10年浆价下行周期中，国内生活纸利润兑现节奏和估值表现；2）复盘日本生活纸在90年代后发展轨迹，探讨头部生活纸企长期价值。