一问：3 月消费在涨什么？ 政策预期主导，基本面决定消费板块内细分行业的相对表现。 政策预期驱动消费指数上行。3 月消费市场呈现明显的政策驱动特征，中信消费风格指数全月累计上 涨 1.6%，走势呈现“博弈政策—预期兑现—获利了结”的“倒 V 型”。细分行业上，需求改善显著 或供给约束增强的消费细分行业股价涨幅相对更高，而需求疲弱的消费行业股价则依旧下跌。 二问：当前消费行业的基本面特征？ 需求整体平稳，消费品销量改善，价格压力仍存

港股的本轮行情主要受到科技板块基本面改善和估值重估的驱动。分行业收 益来看，恒指本轮上行主要来自于消费、医药、信息技术行业的贡献，传统行业 （能源、公用事业、地产）等表现相对较弱。南向资金活跃，是当下港股交易主 要力量。2025 年一季度南向资金成交金额占港股总成交比例平均在 57.6%，已 达到历史高位。南向资金增持主要为科技板块，港股红利也仍具吸引力。 2. 基于过去五年估值的历史分位数，各板块的低估程度排序为：恒生医疗保 健>恒生消费>恒生科技>恒生高股息率。与美股 MAG7 相比，港股科技龙头仍 有重估向上空间；高股息板块、消费板块与医药板块估值也都处于历史相对低位。 3. 美元指数与中国香港市场表现之间存在明显负相关关系。对于流动性正向冲 击（美元指数下行），恒生科技指数和恒生医疗保健指数更为敏感；对于流动性负 向冲击（美元指数上行），恒生医疗保健指数与恒生消费指数更为敏感。

医药行业24H2基金全部持仓分析 ——非药主动基金自22H1以来再次低配医药

高尿酸及痛风患者人群庞大，现有药物或存在缺陷，未来创新药针对痛风 适应症市场空间可看 300 亿+。高尿酸血症由嘌呤代谢紊乱导致，引起的痛风、 肾结石等疾病严重危害患者生活质量。据《2021 中国高尿酸及痛风趋势白皮书》 数据显示，中国高尿酸血症总体患病率为 13.3%，患者人数约为 1.77 亿；痛风 总体发病率为 1.1%，患病人数约为 1466 万。痛风创新药在研管线以 URAT1 靶点为主导，恒瑞医药国内进度领先，一品红海外进度领先。临床疗效数据对 比看，一品红 AR882（75mg/连续给药 12 周后，sUR≤6mg/dL 的患者数占比 89%）及新元素 ABP671（4mg/连续用药 4 周后，sUR≤6mg/dL 的患者数占比 87.5%）临床试验中降尿酸疗效最优。在降低尿酸及痛风石溶解方面，AR882 疗效显著，差异化优势明显。痛风市场空间巨大，创新药针对痛风适应症市场 空间可看 300 亿+，可关注有望实现大单品销售的相关公司。建议关注：一品 红、恒瑞医药等。

两大机构3月月报：EIA预计2025年非OPEC+供给以及全球需求增量分别为135万桶/天（-12）、127万桶/天（-6）；IEA则预计分别增加150万 桶/天（-10）、100万桶/天（-10）。

人形机器人产业化更进一步，从发展角度看待人形机器人的应用场景。本月特斯拉optimus订单落地，Figure AI正式公布了BotQ人形机器人生产线的设计方案并 规划未来4年内实现10万台产能，人形机器人产业化迈出重要一步。当前市场对人形机器人应用场景有较多争议，我们认为需要从发展的视角去思考这一问题。当 前人形机器人处于产业化初期，缺乏具有价值的落地场景，但这并不是没有需求，而是无法提供有效供给。我们认为大模型技术的发展将快速弥合需求和供给之 间的鸿沟。未来3-5年或有令人惊喜的应用场景落地。建议关注五洲新春、兆威机电、峰岹科技。

锂价下行，龙头公司业绩同比下滑明显。2024 年，SQM 实现净利润-4.1 亿美元，同比-120%，毛利率同比-12pct 至 29.3%，亏损原因一是由于锂价下跌，二是由于 24Q1 缴纳约 11 亿美元的资源税；雅宝经调整 EBITDA 为 11.4 亿美元，同比-66%，经调整 EBITDA 利润率 21.2%，同比下降 14pct；单季度看，24Q4 SQM 实现净利润 1.2 亿美元，同比-41%，环比-8%，毛利率环比+1.3pct 至 27.4%；24Q4 雅宝经调整 EBITDA 为 2.5 亿美元，同比扭亏为盈，主要由于 23Q4 计提存货减值，环比+19%，经调整 EBITDA 率为 20.4%，环比+5pct。整体来看随着锂价下行，龙头企业业绩承压。

4 月 3 日特朗普在白宫签署关于所谓“对等关税”的行政令，宣布对所有贸易伙伴设立 10% 的“最低基准关税”，同时对数十个其他国家和地区在 10% 的基础上加征更高关税。其中，对欧盟、中国、日本对等关税税率分别达到 20%、34%、24%。

谐波减速器是一种利用柔性齿轮产生可控制的弹性变形波，引起刚轮与柔轮的齿间相对错齿来传递动力和运动的新型传动结构，具备体积小、重量轻、传动能力强的优势，一般用于人形机器人的手臂、手腕等部位。 当前，谐波减速器市场格局以日系厂商为主导，哈默纳科占据80%以上的市场份额。日企哈默纳科的谐波减速器较国产优势主要体现在体积、 重量和寿命上。

盈利：受益于资本市场上涨带来的投资收益大幅提升，上市险企净利润、ROE均显著提升，新华净利润大增201.1%。规模：营收均有较快增长，新华大幅领跑，同比85.3%；净资产表现分化，国寿增速居首，同比55.5%。