3月CPI环比录得-0.3%，较2月+0.2PCTS，较近10年均值+0.3PCTS。考虑春节因素后，3月 CPI环比仅较可比年份 (指2000 年以来春节假期主要在 1月的年份)均值高 0.02PCTS，显示排除春节因素后,3 月 CPI 环比不算强。排除食品和能源后，3月核心CPI 环比为0，仅比近 10 年均值高0.07PCTS(考春节错位因素，核心CPI本身已有一定“高估”)。从环比角度看，3月 CPI虽较2月有一定回升，但仍然不算强显示3月消费复苏力度可能仍然有不小的可能低于市场预期

ChatGPT 引入插件Plugin，开启AI 生态。在ChatGPT 联网前，用户仅 能查询到2021 年9 月之前的消息，但随着OpenAI 开放网络浏览器和代码解释 器，用户不仅能够查询到最新新闻。从这一点看，我们认为ChatGPT 未来最大 的进步在于从“有监督式”学习转向“无监督式学习”。在联网前，ChatGPT 都 是从已有固话训练集中获取学习素材，需要认为调整训练参数才能提升学习精 度；联网后，ChatGPT 能够根据实时更新数据素材进行“自我迭代”，搜索精准 度、理解准确度都将迎来新的提升。

纵观ChatGPT 发展历史，可以发现从1.0-4.0 的进展中，其参数量及 预训练数据量正在成指数级别的增长，高数据量或将催生高速算力传 输需求及强数据存储能力，客观拉动行业整体需求增长。当前，国内外 主流大模型均处于快速研发、迭代及应用过程中，其中国内大模型以 百度、字节跳动、腾讯、华为、阿里等为主，海外大模型以微软等为 主，由于大模型架构搭建及训练需要较大资金体量才能推动，较大企 业具备先发投资训练实力，逐步拓展相关行业需求也在不断释放。

史上最强3 月信贷，市场为何不买账？今天公布的3 月信贷数据无论从 总量还是结构上都能称得上史上最强：总量上，3.89 万亿元的信贷和 5.38 万亿元的社融均刷新同期历史记录；结构上，除了一直亮眼的企业 贷款外，居民似乎突然“回心转意”、开始借钱了——无论短贷还是中 长贷均创下历史同期最高，超过了2020 年3 月；期限上也没有出现票 据冲量的情况。但是市场并不买账，10 年期国债收益率反而跌超2bp。 我们认为“软肋”可能主要集中在两个关键词——“可持续性”和“资 金空转”。

白酒看好下半年和明年的复苏态势，核心推荐：泸州老窖、洋河 股份、贵州茅台、五粮液、山西汾酒、古井贡酒、迎驾贡酒。大众品方面， 个股逻辑演绎进行时，部分公司今年有望迎业绩“大年”，个股alpha 仍强， 核心推荐：千禾味业、立高食品、安井食品、盐津铺子、日辰股份、东鹏饮 料、燕京啤酒，华润啤酒、青岛啤酒、绝味食品。

白酒看好下半年和明年的复苏态势，核心推荐：泸州老窖、洋河 股份、贵州茅台、五粮液、山西汾酒、古井贡酒、迎驾贡酒。大众品方面， 个股逻辑演绎进行时，部分公司今年有望迎业绩“大年”，个股alpha 仍强， 核心推荐：千禾味业、立高食品、安井食品、盐津铺子、日辰股份、东鹏饮 料、燕京啤酒，华润啤酒、青岛啤酒、绝味食品。

在国际能源股整体价值重估的背景下，三桶油对比国际公司，在两方面存 在提估值空间： 1） PB/ROE 本身存在低估，分红收益率也高于国际同行。海外投资者对 能源股认知的改变，也正在向国内传导，有望拉动PB 估值回升。 2） 基本面ROE 水平相比国际同行的差距也是不容忽视的。对比2021 年 vs.2018 年，同样油价环境下，三桶油盈利中枢已经上移，主要得益于 政策红利和减员增效。展望未来，关注三桶油进一步改善空间——对 于中国海油主要来自资源禀赋优势和资产负债表扩张；对于中国石 化、中国石油主要来自降本和减油增化结构调整。

历史对比视角：本轮政策高度可类比于2006-2007 年股权分置改革+国企 整体上市和2016-2017 年混改+供给侧改革，并在一带一路+数字中国+现 代化产业体系的联动建设下推进本轮行情的持续性及高度。2006-2007 年 行情：2005 年上半年股权分置改革政策出台但市场有质疑有较大波动，下 半年股改全面实施改善预期，市场开启约一年半指数行情，2007 年国企整 体上市加码行情。2014-2017 年行情：2014 年上半年市场预期新一轮国改、 地方率先行动，行情以“炒地图”为主，年中中央层面国改提速凝聚信心， 国企开启约半年指数行情（Wind 全A 涨52%，中证国企涨63%）；2015 年下半年国改顶层设计出台+供给侧改革启动，市场转向定价改革推进力度 和业绩兑现；2016 年中至2017 年末混改试点+供改改善业绩，国企经历 约一年半“绝对+超额”行情（Wind 全A 涨10%，中证国企/国企改革指 数涨15%/28%），煤炭、钢铁等业绩预期改善的板块表现突出。

2023 年3 月初，黑石集团一笔CMBS 违约初步引起市场对于美国商业地 产的关注。此后，美国中小银行危机爆发，而中小银行对于商业地产的风 险敞口较大，这更加增添了投资者对于美国商业地产的恐慌情绪。那么， 美国商业地产究竟如何？会否引燃经济金融危机？

我们估计，2023 年一季度服务业生产指数同比增速或上行至7.5%左右； 工业增加值同比增速或在3.4%左右。以此估算得到的第二、三产业GDP 同比增速或在3.2%和5.6%左右。 基于2022 年一季度数据和2023 年的一季度的同比增速，我们计算得到 2023 年一季度第一、二、三产业的占比分别为4.2%、37.2%和58.6%。综 合考虑后，我们预计一季度GDP 同比增速或在4.4%左右。