该地缘事件对有色的“困”体现在滞胀风险引发需求下行的担忧，而“扰” 则体现在供给和能源成本的扰动；黄金和铝或将受益。黄金受益于避险与资产再配置逻辑共振，预计 26-28 年金价有望冲击$5400-6800/oz。中东电解铝产能占全球约 9%，地缘扰动将导致 26 年供给增速放缓、供需缺口扩大进而推动铝价上行。铜价短期受滞胀担忧压制；中期受益于战备补库、供给扰动及电力投资需求提升等，仍偏乐观。锂行业，能源价格高企短期或压制欧洲新能源车与中东储能等下游需求，中长期则或受益新能源与储能提速。稀土、钨、锑等战略小金属因供给受限、战储需求提升，价格易涨难跌。

怎么看俄乌冲突后续走向？我们认为，主要取决于三方面变量： 第一，普京究竟希望通过特别军事行动达到何种目的？普京认知上将 乌克兰视为俄罗斯的一部分，核心诉求涉及欧洲安全架构重塑与俄罗斯大国地位的重建，因此让步空间有限；第二，俄罗斯财政与经济仍可支撑其维持战事，虽边际承压，但宏观基本面、经济支撑、油气收入、财政能力及存量资产具备韧性；第三，乌克兰政治妥协空间有限，民意虽出现疲态，多数民众坚决反对按俄方条件割让领土。三重约束叠加，使停火谈判难以突破，冲突在 2026 年延续概率仍然较高。

本篇是“打破共识”系列首篇。市场通常认为，消费会持续受累于地产下行，现实并非如此；国际经验显示，地产调整后半程，消费倾向会率先出现趋势性抬升，当前中国或正处于上述“拐点”。国际经验显示，消费倾向在房地产拐点前后呈“U 型”特征、居民消费早于收入改善。房地产行业景气变化，对经济的影响大致可归结为三种效应：“收入效应”、“财富效应”与“挤出 效应”。“收入效应”体现为，房地产关联数十个行业，行业景气影响总需求、就业，进而影响居民收入和消费。“财富效应”，是指房价上涨带来有房者财富增值，拉动居民消费倾向。“挤出效应”，是指房价上涨压制购房者或潜在购房者的消费倾向。不同发展阶段，三种效应的影响程度是不同的。

行业核心矛盾凸显：需求趋势性下滑，供给调整刚性。钢铁行业正深陷 “三高三低”（高产量、高成本、高出口；低需求、低价格、低效益）的困境，2024 年，行业重点企业平均销售利润率已降至 0.71%的历史低位。其根源在于需求侧与供给侧的结构性错配。一方面，以房地产为代表的传统需求已进入趋势性下滑通道，导致有效需求总量不足。另一方面，由于高炉停炉成本极高、企业维持生产以摊薄固定成本的动机强烈，以及部分地方政府的支持，导致供给总量相对刚性，产能难以随需求同步调整。这一根本矛盾使得行业利润被持续挤压，倒逼企业通过结构性转型寻求出路。

AI Coding向“自主型Agent”跃迁，未来市场空间广阔。AI Coding已成为众多AI应用领域中落地速度最快、发展潜力最大的细分赛道之一， 其产品或功能演进高度依赖底层大模型能力的发展。当前，国际前沿编程大模型发展由海外厂商引领，而国产大模型正展现出强劲的追赶态势。在发展趋势上，随着智能体技术快速发展，AI Coding工具正从“辅助型Copilot”向“自主型Agent”跃迁，海外OpenAI、谷歌等科技巨头纷纷加速布局，竞相争夺这一新兴市场的份额。从全球市场渗透来看，AI编程在C端渗透率接近50%，在B端是落地最快、影响力最大的AI应用方向之一。随着其在B、C端AI应用场景中加速渗透，未来行业市场规模增长潜力巨大。根据亿欧智库数据，我国2023年AI代码生成市场规模达到65亿元人民币，预计到2028年将增长至330亿元人民币，CAGR达到 38.4%。

2026 年 3 月 5 日，十四届全国人大四次会议于北京召开，国务院总理李强代表国务院，向十四届全国人大四次会议作政府工作报告（以下简称“报告”）。GDP 目标增速 4.5-5%，彰显稳增长决心。26 年 GDP 增速目标定在 4.5-5%左右， 较 25 年略有下调，考虑到当前调结构、防风险、稳增长之间的平衡，我们理解该 区间仍表达了中央稳增长的决心。伴随经济增速目标的小幅下修，预计银行业资产 扩张增速或也较去年有所放缓。

2026 年政府工作报告和潘行长讲话中，依然延续此前“灵活高效运用降准降息等多种政策工具”的表述，市场对于央行降息的预期进一步回落。但从银行视角看，当前 1.4 %的 7 天 OMO 利率或已偏高。原因在于：资产端，LPR 调整与否完全挂钩 7 天 OMO 利率，LPR 减点贷款占比越来越高，基准性下降。去年以来，LPR 或已脱离成本加成法原则，负债成本的大幅改善并未全部传导至 LPR，其报价调整或已完全挂钩 7 天 OMO利率。同时，LPR 减点定价的贷款占比也越来越高，LPR 基准性持续下降，难以起到引导贷款定价的作用。数据显示，2025 年末 LPR 减点定价贷款占比达 51%，较 2025 年 5 月末抬升 5.1pct。

两轮典型银行行情核心驱动因素和主要增量资金：2016-2017 年，基本面拐点向上驱动的戴维斯双击行情，定价权由 2016 年的万能险过渡到 2017 年的公募/外资；2023-2025 年，银行业基本面持续下行，但化债大背景下，政策 守住了系统性风险，对公资产质量悲观预期修复，国有大行演变为确定性的高股息“类债”资产，吸引了保险长线资金配置。同时，中央汇金大规模增持沪深 300ETF 和上证 50ETF 等，释放了强烈的背书信号，为银行股提供了极具韧性的估值底，与保险资金共振。

大行 1 月存贷增速差加速向上修复至 3.3%，近些年首次升至 1%以上；中小行存 贷增速差表现平稳，1 月小幅上行 1.1 pct 至 4.4%，银行整体表现出“存强贷弱” 的节奏错位特征。存贷增速差回升有望支撑大行债券投资增速维持高位，2026.01同比增速为 18.9%，同比+3.45pct，较 2020–2024 年同期均值+8.52pct）。

理财规模逐步恢复增长。2 月份存量规模环比略微增加，普益数据显示月末 理财产品存量规模 31.7 万亿元，结合同业交流理财行业规模约 33 万亿元左右，规模逐步恢复增长态势。