铁矿石是钢铁生产的主要原料，我国是铁矿石储量大国但品位较低，以长流程冶炼 方式为主。近年全球铁矿石原矿和含铁储量总体保持增长，中国储量排名靠前，但 品位低于全球平均，冶炼前需经预处理。国内高炉—转炉长流程冶炼方式为占主导 地位的钢铁生产工艺，同时我国正积极探索发展更为绿色低碳的短流程冶炼工艺。

锑是不可再生资源，据USGS数据，锑金属产储均集中于中国、俄罗斯和玻利维亚。2024年预计全球锑储量为200万吨，其中中国储量为67万吨，位居全球第一，2024年全球锑矿产量预计为10万吨，其中中国产量为6万吨，占全球产量的60%。近十五年全球锑产量下滑40%，中国锑产量下滑60%：锑的选矿环节产生废水、尾渣，冶炼环节产生废气和废渣，近年来随着我国国家安全环保政策日益收紧，导致国内锑矿山资源 供应能力逐步下降，进而带动全球锑供应能力的收缩。据USGS数据，2024年全球锑产量较2010年大幅下滑40%，十五年间的CAGR为-4%；中国产量大幅下滑60%，十五年间的CAGR为-6%。缅甸占2024年全球锑矿产量的5%左右，但该国不稳定的安全局势引发的运输问题导致其锑 供应有限且不可靠，也对全球供应稳定性产生了一定的影响。 

（1）赤峰黄金：吉隆、五龙扩建；万象矿业地下采矿工程启动；瓦萨金矿新井下采区的开采预期；收购溪灯坪金矿。（2）银泰黄金：黑河银泰选厂处理能力提升；细 晶沟、青龙沟金矿“探转采”预期；华盛金矿复产预期；海外并购矿山的预期贡献。（3）山东黄金：省内黄金资源整合；玲珑金矿复产预期；收购银泰黄金股权；卡蒂诺投产预期。集团规划2025年产金80吨，上市公司是重要平台。（4）招金矿业：海域金矿的投产预期。

根据现有已披露年报的 16 家海外铜企（必和必拓、自由港、智利国家铜业、南方铜业、嘉能可、英美资源、力拓、安托法加斯塔、俄镍、泰克资源、第一量子、伦丁矿业、淡水河谷、顶石铜业、巴里克黄金、哈铜 KAZ等），我们对其产量、资源量、储量、成本、战略规划等进行分析。

参考上轮周期，出清阶段股价整体呈上涨趋势。上一轮锂周期若以第一个 Bald hill 停产项目作为开始出清的信号持续约 15 个月。在此期间股价虽有波动但整 体仍为上涨趋势。以赣锋锂业为例，整个 15 月出清周期股价仍上涨 162.3% (2019 年 8 月 1 日-2020 年 10 月 30 日）。自 2024 年 1 月起，已有先后 6 座澳 洲矿山发布减产、停产或者延期，根据最新 24 年 Q4 的各个矿山季报来看，如 Wodgina、Marion 矿山等均出现了价格已经低于 FOB 成本的情况，不排除 2025 年内出现进一步减产/停产的可能性，从而使供需格局进一步向好。

出口管制下铋价大涨。2025 年 2 月，中国商务部宣布对铋金属实施出口管制，引发铋价大涨。根据稀散金属分会和中联金数据，截止 3 月 8 日，国内近月 铋价格已涨近 15 万元/吨，远月价格涨近 16 万元/吨，精铋现货均价突破 13 万元/吨，安泰科现货报价环比增长 53%，而出口管制前精铋现货价格约 8 万 元/吨。根据 SMM 数据，欧洲最新铋价 17.5 美元/磅（约 28 万元/吨），管制前海外铋价普遍在 6 美元/磅左右。全球市场对中国铋供应依赖程度较高，出 口管制可能促使国际市场寻找替代供应渠道，未来铋价中枢或上移。

锑（Sb）被称为“工业味精”，广泛应用于阻燃材料、光伏玻璃、铅酸电池和合金应用、聚酯工业等领域。作为一种银白色有光泽硬而脆的金属，在自然界中主要存在于硫化物矿物辉锑矿中。

粗炼加工费维持负数，冶炼厂减产概率增加。巴拿马铜矿进展：2023年11月巴拿马铜矿停产前，年化铜产量已经接近50万吨，其复产动态对全球铜矿供需平衡表有很大扰动。据第一量子2月中旬的公告，听证会从今年9月份可能延期到2026年2月份，从而导致铜矿复产时间相应延后。但在2月底，外媒报道巴拿马总统对铜矿重 启的口风有所放松，而第一量子也在不断进行各项活动推动重启。截至2月底，铜精矿现货TC已经跌至-14.8美元/吨，铜精矿的价格高于成品阴极铜。以此测算冶炼厂亏损可能达到2000元/吨以上，即使考虑副产品收益，冶炼厂仍面临较大经营压力。如此低的现货加工费无法长期持续，随着时间推移，铜冶炼厂减产概率在增加。

人形机器人材料篇-稀土永磁：电与力转换最佳载体，迎接放量大时代

美国财政困境的短期解药或将加剧美元信用的裂痕 催化:美国总统特朗普声称会对诺克斯堡的黄金储备进行审计。诺克斯堡存放约 56%的美国黄金储备，上一次审计时间为 1974 年 9 月 23 日。特朗普的政策指向 使得美国黄金价值重估事件从隐性政策构想演变为市场焦点。若此举落地，短期 来讲，或将刺激黄金抗通胀与避险需求（历史量化宽松期间金价与美联储负债规 模相关系数达 0.95）；中长期则可能加速全球央行“去美元化”，推动央行净购金 量（2024 年 1044.6 吨）与金价（2025 年 2 月以来上涨 3.8%）形成正反馈循环， 黄金的价值重估或从会计技术操作演变为美元信用弱化的导火索，但需警惕国会 授权障碍、黄金抛售风险及主权基金筹款路径不确定性对市场的扰动。推荐标的： 中金黄金、山金国际、山东黄金、中国黄金国际，受益标的：招金矿业。