为进一步推动人民币国际化进程，2007 年 6 月，中国人民银行与国家发改委共同制定了《境内金融机构赴香港特别行政区发行人民币债券管理暂行办法》，7 月国家开发银行在香港发行 50 亿元 2 年期人民币债券，正式开启了离岸人民币债券业务，由于当时整体债券规模较小，该类债券被国际市场称为点心债（Dim Sum Bonds），更广义的，点心债也包含在卢森堡、伦敦、澳门、法兰克福、新加坡等地发行或上市交易的离岸人民币债券。

“稳增长”的基调并未改变，但着力点从投资切换到民生和消费。按 2025 年预期的新增政府债务总规模计算，政府杠杆率将首次突破欧元区和 G20，侧面体现了财政的积极程度。值得注意的是，2025 年“两重”似乎并不能像 2024 年那样继续带动基建投资的高速增长（9.19%）：根据《政府工作报告》安排，在中性假设下测算 2025 年基建增速为 8.07%，这与历史上几个“扩大内需”的时期基建增速都高增不同。相较而言，本轮政策更注重“惠民生”和“促消费”，2025 年全国财政公共支出预算中，教育、社会保障及就业等“民生工程”领域占比提升。在超长期特别国债的安排上，用于消费品以旧换新的资金也较上年增加 1500 亿元，高于“两重”的增量 1000 亿元。

基于生产法测算的月度GDP同比增速在1-2月份约为5.1%，较上年12月回落0.5个百分点，略高于全年经济增速目标值。其中工业、服务业生产均构成向下拖累，建筑业小幅拉升。需求方面，1-2月国内消费、投资同比较上年12月上升，其中投资环比创2017年以来同期新高水平，显示内需延续回暖修复态势；1-2月国内出口同比明显回落，但环比仍处于2015年以来同期偏高水平，表明1-2月国内出口仍保持较强的韧性但抢出口效应明显减弱。

2 月央行资产负债表：规模增加至 47.02 万亿元。（1）从资产端来看，主要增项为“对其他存款性公司债权”，银行负债压力偏紧的状态下，2 月央行除了 公开市场操作之外，额外投放了近 1 万亿流动性，与降准 0.5 个百分点释放资金量基本相当, 但从大行资金融出和存单发行利率表现来看，仍不足以完全抵 消负债压力。（2）从负债端来看，“政府存款”的增长主要与政府债券发行放量但支出偏慢有关，“货币发行”、“非金融机构存款科目”减少与春节假期居 民取现需求变动有关。

内销升级下沉同步，高端升级（向5000元+突破）+ 技术下放（至3000元）。竞争瞄准3000元主销价格，立足各自独家卖点最大化争抢份额，25年我们预计带来内销正向结果，国补刺激下行业销量释放+头部份额集中。

3 月 17 日，统计局发布 2025 年 1-2 月全国房地产市场基本情况。1-2 月数据显示房地产市场仍在筑底企稳过程中，在 11 月、12 月市场回温之后，1-2月销售同比小幅下降，但热度仍维持在高位，新房销售面积/金额同比-5%/-3%，降幅较 24 年全年收窄 8/15pct，环比 12 月-5%/12%，重点城市表现更优，实现同比回正。投资端土地市场有所回暖，竣工同比降幅有所收窄，而新开工承压反映目前房企仍以去库存为主，新开工意愿不强，后续或对新房销售规模形成一定制约。此外房企到位资金同比降幅收窄，环比回升明显，反映房企现金流压力有一定程度的缓解。

3月（截至14日）重点50城新房日均成交环比升9.7%，随着重点城市推盘量逐步增加，成交有望逐步改善。当前房地产市场已经从 解决“有没有”转向“好不好”，2024年多地出台建筑新规，随着2025年高品质住宅集中入市，“好房子”有望率先企稳形成价格锚，观察3、4月“好房子”去化表现。中期房地产市场或迎来产品革新与周期底部共振的战略机遇。当前多数“第四代住宅”主要以赠送面积、结构优化为主的“技术性创新”，尚未真正实现政府工作报告强调的"安全、舒适、绿色、智慧"四维升级目标。正如电梯技术普及加速楼梯房向高层住宅的普及。未来若真正出现“四维升级”的“好房子”，或将催生新一轮改善型需求释放。

2025 年 1-2 月，房地产开发投资额同比-9.8%降幅小幅收窄，考虑到投资滞后于销售，预计 2025 年开发投资仍有下降压力，继续影响经济。1-2 月新开工面积同比降幅扩大，主要与土地市场成交持续维持低位、房企开工意愿较低有关；1-2 月竣工、施工面积同比降幅收窄，但依然是在低基数上下降，主要跟随销售面积持续回落趋势。考虑到施工投资与土地投资的持续萎靡，我们预计 2025 年开发投资仍有下降压力，继续对经济负贡献。我们预计 2025 年新开工-15%，竣工-12%，施工-13.7%，房地产开发投资额-11.8%。

销售累计同比降幅明显收缩。2025年1-2月全国商品房销售面积10746 万方，同比下降5.10%，降幅较2024年全年收窄7.8pct。2025年1-2月全国商品房销售额10259亿元，同比下降2.60%，降幅较上月收窄14.50pct。对应的1-2月销售均价为9547元/平米，同比提高2.63%，环比下降3.91%。2024年9月末政治局会议上提出房地产市场止跌回稳，自上而下陆续出台针对房地产行业的需求、供给的各项支持政策。楼市表现上，2025 年1-2月的累计销售面积和销售额的同比降幅显著收窄，表明此次政策刺激延续性较强。2025年3月政府工作报告提到“稳住楼市”、“持续推动房地产市场止跌回稳”，我们认为楼市止跌回稳的效果或将逐渐显现。

2025 年 1-2 月全国商品房累计销售面积和销售金额同比降幅均较去年明显收窄。2025 年 1-2 月全国商品房累计销售面积 10746 万平，同比下降 5.1%，较上年全年跌幅收窄 7.8 个百分点。单月来看，跌幅较上月扩大 4.6 个百分点。2025 年 1-2 月全国商品房累计销售金额 10259 亿元，同比下降 2.6%，较上年全年跌幅收窄 14.5%。受益于年初以来多部门表态要大力推动房地产市场止跌回稳，政府工作报告中也对此加以强调，多地因城施策政策调整逐步落地，购房者信心提升，新房交易规模进一步增加。