营收增速角度，2024 年多数国有大行和城农商行实现营收增速正增长，且四季度营收呈现加速增长趋势，国有大行受益于 2023Q4 低基数及投资收益和汇兑损益增加，城农商行受益于债市行情推动投资收益高增长。股份行营收下滑压力相对明显，主要利息净收入和手续费净收入承压。利润增速角度，目前仅民生银行、平安银行、厦门银行净利润同比下滑，大部分银行均维持净利润正增长。国有大行的净利润增速全面转正，优质城农商行的增速保持领先。

我们预计 3 月人民币贷款增 3.24 万亿元，同比多增 0.15 万亿元；社融增量 3.44 万亿元，同比多增 0.15 万亿元。预计 3 月末社融存量 422.4 万亿元，同比增速 8.2%，环比上行 0.02 个百分点。

“对等关税”对我国经济总量和结构上影响是深刻的，我们分析了“对等关税”对我国银行业的影响机制，总体上，对银行的贷款需求和净息差带来额外压力，同时资产质量能保持稳健；对银行业影响可控。“对等关税”背景下，银行股红利属性凸显，建议积极关注银行股的投资价值，关注大行、招行和优质城农商行。

奶牛养殖具有周期性，本轮奶价下降已超3年。奶牛养殖周期一般是5-6年，由于生产的惯性和盲从性，原奶价格也呈周期性波动。2008年以来，国内原奶周期可划分为2008-2018年年中、2018年下半年—至今两轮。本轮周期中，国内主产区生鲜乳均价自2021年9月步入下行通道，至今已下降超40个月，奶价较阶段高点跌近30%。

“分析师预期修正增强选股策略”从 2021 年 1 月开始样本外跟 踪，截至 2025 年 3 月底，累计绝对收益 47.73%，累计超额中证 500 收 益 58.73%。“行业轮动组合”从 2022 年年初开始样本外跟踪，截至 2025 年 3 月底，累计绝对收益 9.04%，累计超额收益 21.14%。“沪深 300 指 数增强策略”从 2009 年 6 月至 2025 年 3 月底，组合年化收益 7.75%， 相对沪深 300 指数的年化超额收益为 6.43%，超额最大回撤-10.67%。

本周热点：2025 年 4 月 2 日，美国政府宣布对中国输美商品征收“对 等关税”，随即国务院关税税则委员会对原产于美国的所有进口商品， 在现行适用关税税率基础上加征 34%关税。关税变化与逆全球化趋势 下，农业板块面临直接和间接的影响。第一，关税反制对部分农产品价 格存在涨价传导。

我国作为全球最大的牛肉生产消费国之一，同时也是全球最大的牛肉进口国。近年受海外低价牛肉进口冲击，2023-2024年国内牛肉行情 持续回落，本土肉牛养殖受制于成本和模式劣势难以为继。后续肉牛大周期预计将围绕海外进口调控和国内供给出清展开。

2025 年 4 月 4 日，国务院关税税则委员会公告，对原产于美国的所有进口 商品加征 34%关税。经国务院批准，自 2025 年 4 月 10 日 12 时 01 分起，对 原产于美国的进口商品加征关税。有关事项如下：对原产于美国的所有进口 商品，在现行适用关税税率基础上加征 34%关税。现行保税、减免税政策不 变，此次加征的关税不予减免。2025 年 4 月 10 日 12 时 01 分之前，货物已 从启运地启运，并于 2025 年 4 月 10 日 12 时 01 分至 2025 年 5 月 13 日 24 时进口的，不加征本公告规定加征的关税。农产品方面，从美国进口品种占 国内消费较大的品种依次为：高粱、大豆、棉花、牛肉和玉米；其他品种如 猪肉、鸡肉、小麦、乳制品占比均不大。

美国总统特朗普近期宣布关税政策，引发全球市场动荡。特朗普关税政策并非仅 针对中国，美国征收的是全球关税，如果仅对部分国家征收，那被征收国家可能 会通过未征收的国家转口贸易，从而使得美国关税政策失效。其核心目的包括： 缩减贸易逆差；通过征收关税，补充财力；重振美国制造业。

1. 关税冲击与中美债市。如我们在前期报告中提到的，贸易摩擦升级使 美国股市承压，同时打击美国消费者信心。如果美联储坚持抗通胀立场， 美国消费者物价在经过短期调整后，抑制居民消费以及经济增长的概率， 要高于持续滞胀。因此，美国国债短期收益率或受价格调整影响，使其波 动性放大；长期收益率逐步回落的确定性较高。美国国债 10 年期收益率 不排除降至 4%以下，但进一步下行或需“关税对物价一次性冲击”假设获 得验证。