我们预计 11 月社融口径人民币贷款增加 0.54 万亿元，同比增加 0.01 万 亿元；社融增量 2.48 万亿元，同比多增 0.15 万亿元。预计 11 月末社融存量 440.0 万亿元，同比增速 8.5%，环比持平。

周内白酒板块情绪明显回落，除了自上而下对顺周期板块的交易风格影响外，目前市场主要关注的要素为批价持续回落背景下，头部酒企的量价策略，以及量价策略背后业绩出清的节奏&斜率。我们认为：1）头部酒企的表态已经较为明确，报表层面 25Q3 行业加速出清也已经落地，预计 25Q4+26Q1 窗口期行业层面仍会延续该出清节奏；2）目前渠道接货情绪相对较低，临近年末接货情绪有望回升，且消费端需求与批价会呈现价格效应、基于价格认知催生需求；3）目前渠道已经处于亏运营成本甚至亏毛利的状态，从产业经营范式的角度 该状态持续性并不强。

乳制品销售：25Q3压力环比加大，线上表现优于线下；量、价、结构归因：结构影响或加大；品类结构：25年至今，酸奶/低温奶在液奶中占比提升（逐季同比来看）；品类销售：25年至今，低温奶表现好于常温奶；格局：25年至今，常温奶CR5小幅下降，低温奶CR5稳中有升。

食品饮料 2026 年核心展望：传统龙头收获份额待改善，新产业趋势方兴未艾。尽管宏观需求全面复苏仍需时日，但近期 CPI 数据及部分消费子行业已经释放积极信号，如餐饮、酒店及航空等边际修复。而食品饮料行业中观逻辑则更加清晰，一方面行业经历近年持续洗礼，底层刚需的托底效应已显现，以啤酒、乳业、餐饮供应链为代表的传统赛道龙头企业依靠经营稳扎稳打，强化全产业链竞争力，加速收获市场份额，一旦消费需求在明年回升改善，龙头企业有望迎来更大的反转弹性。另一方面，新需求新业态层出不穷，零食量贩有望资本 化加速，而功能食品、黄酒焕新等新产业趋势方兴未艾。

保持现金流优势，成长性转向红利性。行业调整期，头部品牌虽韧性强，但成长性也有所减弱，腰部品牌更是面临业绩下滑。在未走出调整前，白酒行业的成长性暂告一段落。由于商业模式的优越性，白酒上市公司的现金流依旧稳定，且账面货币资金充裕，加大分红比例、 提高股东回报是当前的主旋律。

板块弱表现，酒企主动释压，食品挖潜增量。回顾年初至今，消费者信心不足，消费者信心指数在 1-9 月份仍处于 90%以下。食品饮料板块指数较年初下跌，跑输沪深 300 指数。弱环境下，板块业绩端普遍承压，前三季度来看，白酒板块收入及利润增速均大幅跑输行业，酒企普遍主动释压调整；大众品板块有所分化，零食、饮料板块持续受益新兴渠道变革及单品放量，持续优于其他板块，调味品、啤酒、乳制品板块仍保持相对平稳。

2025 年前三季度，受制于餐饮需求波动以及禁酒令、预制菜舆论等不利因素影响，速冻食品行业增速有所放缓，企业通过精准控费、创新产品、把握商超定制需求、开拓新零售客户等措施应对变化，步入 Q4 旺季，终端需求出现回暖迹象，业绩环比有望加速。

龙头表现分化，部分区域性品牌表现亮眼。2025 年中国包装水（不含 8L 以上大包装）市场规模预计为 2242.31 亿元，同比增长 3%，市场呈现多维度价值竞争，行业龙头表现分化明显。截止到 2025 年 9 月农夫山泉以 33% 的市场份额位居行业首位，娃哈哈市占率同比提升 2%位居第二，怡宝市占率下降 3%，同时部分区域性品牌凭借牢固的经销商关系、地缘文化以及较短的运输半径在品牌重点区域实现快速增长，泉阳泉前三季度营收同比增长 13.86%，上半年饮品公司销量增长 14.50%。

刚果金配额落地，年度出口量不足10万吨。刚果（金）于10月10日出台了新的配额管理制度以及配额方案，以取代之前的钴出口禁令，2026/2027年各出口9.66万吨，其中8.7万吨为基础配额，9,600吨为ARECOMS战略配额。洛阳钼业、嘉能可、欧亚资源等矿企获得主要配额，当地钴冶炼厂无直接配额。

钢铁：12 月在天气因素影响下，需求或继续走弱，钢厂生产也将随之收缩，钢价或呈现震荡态势。铜：铜矿供应紧缺持续，12 月美联储降息预期再次升温，国内库存处于低位，多因素或支撑铜价延续高位震荡，关注后续美国经济数据和美联储降息预期变化。铝：氧化铝方面，国内氧化铝厂未出现明显限产检修，叠加海外氧化铝进口来源充足，导致国内供给宽松，氧化铝价格预计仍将低位运行。电解铝方面，氧化铝价格持续低位，电解铝厂盈利水平将表现较好，12 月下游需求预计转弱，但美联储 12 月降息再升温对价格有支撑，短期铝价或延续震荡格局。