英伟达将于本月17-21日举办GTC 2025大会，根据各家企业官方信息，我们认为本次大会应重点关注的技术变化包括：1）电源设计：AIDC电源方案向高压直流 （HVDC）发展以降低运营能耗，同时备用电源快速锂电化，并部署更多超级电容，利用其快速高功率放电特性提供瞬时功率补偿，起到“削峰填谷”的作用；2）液冷：AI时代数据中心热密度加速提升，液冷应用成为刚需；3）通信技术：新推出115.2Tbps信号传输的CPO交换机新品，CPO未来将成为数据中心网络互联中降本降功耗的优选技术；4）PCB：产品呈现高密度、高可靠性趋势。业界预测NVL288机架中的计算单元的PCB将回归早期HGX的UBB+OAM结构，向高密度、 高集成度方向发展，带动了高密度互连线路板（HDI板）、高多层板的需求，实现量价齐升。

AI Agent是人机交互新范式。AI Agent是能够感知环境、进行决策、执行动作的智能体，在2023已顺应大模型浪潮而生，随着多模态等技术逐步成熟，当前各厂商持续推出相关产品，Agent已开始逐步进入各个场景的工作流中，成为人机协同新范式。根据Roots Analysis 预测数据，预计24年全球AI Agent市场规模为52.9亿美金，预计2035年达到2168亿美金，对应24-35年CAGR为40.15%。

人形机器人“小脑”：目前产业界对人形“小脑”的定义并没有形成统一共识，一般认为“小脑”就是运动控制，即由软硬件构成，硬件包括控制器、驱动系统、编码器等，软件主要为部署在硬件上的控制和感知算法等。人形运控与传统运控最大的区别在于：后者是根据已编程好的轨迹去完成实时控制，而前者需要通过各种场景的实时判断来生成实时运动轨迹（即AI大模型训练学习后，实时生成运控轨迹的指令），进而实现控制。

2024 年 10 月奇瑞全球创新大会在安徽芜湖开幕，宣布 2025 年高阶智驾要从 20 万元车型区间，下降到 13 万元以上车型区间。2025 年 2 月 9 日晚长安汽车举办智能化战略“北斗天枢 2.0 计划”发布会，宣布 2025 年 8 月，长安将率先在 10 万元级别的车型上搭载激光雷达。2 月 12 日比亚迪的“天神之眼” 智驾发布会，宣布 2025 年从 10 万元级车型到百万级豪华车普及智能驾驶。3 月 3 日，吉利汽车发布“千里浩瀚”智驾解决方案，将在 2025 年吉利的新能源车标配。3 月 6 日广汽丰田铂智 3X，顶配激光雷达车型售价 13.98 万元，发布后一小时订单过万台，后续服务器崩溃。

受益于AIGC技术迭代与场景创新双轮驱动，AI正加速渗透实体经济。轻工作为典型的传统制造行业，一方面积极拥抱智能化转型，另一方面 ，技术的落地与新应用场景的开拓也在加速AI眼镜、AI玩具等新兴赛道的蓬勃发展。轻工企业正踊跃参与AI发展大潮：用AI提升产品智能化水平与助推新品类的突破，接入DeepSeek等大模型赋能数据分析、智能交互与重塑生态，以及横向开拓AI相关产业来培育业务新增长点。

去年 9 月份以来一揽子增量政策的实施，有效提振了市场信心。但政策底到经济温和复苏仍需要时间，因此当前市场行情与 2019 年上半年更类似，宏观经济暂未出现明确的积极变化，但大概率已在探底过程中。该阶段市场行情由分母端的风险溢价改善主导，更利好科技成长股。因此，短期来看，银行板块难有超额收益，板块中用来平衡科技成长风险的高股息个股仍占优，推荐招商银行、江苏银行等业绩稳健且股息率处在较好水平的优质个股。

何为资产荒？并非所有市场资金流动现象都能归结为资产荒，只有因为预算导致资产需求超过供给，才能定义为资产荒。谁能有预算权力？宏观上，广义资负预算取决于货币和财政。负债端是央行的货币增速目标，资产端是财政的政府债供给预算，所以第一层预算主体是央行和财政，这个决定了资产负债缺口的源头。我们在年度策略报告《流水不腐》中展示了货币财政政策与银行经营的互动逻辑和今年银行债券浮盈的潜在压力。中观上，具有自主资负预算主要是银行和保险，非银机构和资管产品资负自主性较低，很难对广义资产负债产生实质性影响。微观上，银行和保险机构二级市场交易是资产荒的传导路径。

山西同比恢复性生产、但东部省份预计产量下降，进口端主要产煤国产量及出口量无大幅增长预期、进口量有望环比下降，煤炭供给预计有所收缩。伴随后续新增产能受限且落后煤炭产能持续退出，国内煤炭增量产能主要在新疆，未来“疆煤外运”将成为调节供给的重要方式。而国际主要煤炭出口国产量及出口量均无大幅增长预期，全球供应格局较稳定。

新疆煤化工迎来大发展战略机遇期，拟完成投资规模超 5000 亿元。新疆是我国重要的煤炭资源富集区，煤炭预测资源量高达 2.19 万亿吨，占全国预测资源总量的近 40%，新疆已被确定为五大国家综合能源基地之一，是我国煤炭生产力西移的重要承接区和战略性储备区。近年来国家和自治区层面的多项相关政策 出台，新疆被定位为国家大型煤电、煤化工基地，国家赋予新疆打造“三基地一 通道”的重要战略定位。根据不完全统计，目前新疆地区拟在建煤制油项目规模 达 500 万吨，规划投资 1083 亿元；拟在建煤制天然气项目规模达 300 亿方，规划投资 2234 亿元；拟在建煤制烯烃项目 870 万吨，规划投资 2017 亿元。“十四五”收官期间及“十五五”期间，随着产业政策的进一步落实，相关投资规模有望进一步扩大。

全球制造业接力复苏，商品通胀或上行。欧洲短期复苏加速，美国受高利率压制但中期有望释放动能，长期中国重塑全球化格局，效率优先带动制造业扩张和商品需求的上行。欧洲复苏叠加债务扩张动能或将从短期推动制造业景气改善。短期欧洲复苏斜率较高，叠加欧洲突破财政纪律，加码基建和能源安全，或将直接拉动制造业需求。