三招打破通缩负循环。2024年我国消费对经济增长的拉动持续回落并在下半年 明显低于疫情期间的平均值，也罕见地被净出口反超。尽管2024年9月后国家推 出多项稳增长政策以提振内需，但四季度消费仍未明显改善。 这一困局的核心源于“工业通缩-服务业收缩-需求下降”的负向循环。自2018年 起，中国逆周期调控政策从传统的需求刺激转向减税降费为主的供给刺激，重点 扶持工业部门（如新能源、汽车等），推动其高速发展。然而，工业品价格持续 下跌叠加财政收入紧张，迫使政策通过挤压服务业收入来维持工业激励，导致服 务业增长乏力。由于服务业是吸纳就业的主力军，其疲软进一步抑制居民收入和 消费需求，最终又加剧了工业通缩压力。

对 Trump Put 的信仰消失，是近期美股风险溢价回弹、美元资产 risk off 背后的一项 关键交易线索。  参照 2018-2019 年的历史经验，特朗普政府在经济、市场、政治压力到达一定阈值 后，政策反转尝试“兜底”的特征是比较明显的。而从市场指标、经济表现、政治 资本等几个主要角度比较，好消息是当下的压力还不足以证伪政策看跌期权的存 在。当然，从坏消息的角度来说就是现在还不能过度提前地押注、依赖政策转向信 号的出现。

【宏观专题】三大央行按兵不动,关税不确定性加大-全球货币转向跟踪第7期

【皮卡市场】2025年2月皮卡市场分析

2025 年一季度，世界经济呈现总供给、总需求同步 走弱特征。制造业延续改善态势，服务业景气度下滑。 居民消费增速放缓，私人投资低迷。全球通胀反弹风 险上升。主要经济体财政、货币政策立场分化。全球 FDI 持续低迷，债务水平上升，大宗商品价格波动增 加。

2025 年上半年，全球政经格局加速演化，银行业经 营面临机遇与挑战，规模扩张总体平稳，盈利能力整体 回暖，资产质量有所下滑，资本充足状况相对稳定。 ● 2025 年上半年，中国经济回升向好，银行业锚定经 济工作重点方向，推动实体经济高质量发展，资产规模 持续增长，盈利能力企稳，资产质量稳健。

政策、成本、技术三者齐发力，城市 NOA 渗透率有望提升到 15%。地方政府：L3 自动驾驶登陆北京、武汉，高阶自 动驾驶获法律保驾护航加速落地。成本方面：智驾系统成本大幅降低有望实现 15 万以上车型标配、并向 10-15 万价 格带渗透。智驾系统成本降低后，高阶智驾有望实现 20 万以上车型标配，中高阶有望下探至 10 万元车型，中高阶 智驾渗透率将会进一步提升。技术方面：2025 年城市 NOA 也将迎来飞速发展，预计 2025 年城市 NOA 渗透率有望达到 15%以上。高阶智驾落地-城市 NOA 成为未来车企竞争主旋律，智能驾驶从基础 L2→高速 NOA→城区 NOA 的功能迭代 路线逐渐清晰。随着汽车智能化转型取得阶段性成功，降低成本、下探市场、提升市占率已成为智能化发展的新趋 势，城区 NOA 将成为智驾下一个竞争点。2025 年有望成为城市 NOA 发展历程中的关键里程碑，城市 NOA 切入 15-20 万元主流细分市场,预计将成为未来 2-3 年各厂商竞相发力的关键点。

燃气轮机广泛应用于发电、航空、航海等多领域。与传统的蒸汽轮机和内燃机相比，燃气轮机展现出诸 多优势，包括启动快速、效率高、污染排放较低及维护便捷，这些特性使燃气轮机在发电、油气、舰船动 力等领域得到广泛应用，其中发电领域占比 65%，是主要应用场景。 燃气轮机高度依赖上游特种材料供应，关键零部件的产能及价格波动对燃气轮机交付周期、整机价格产 生较大影响。高温合金、钛合金等关键材料价格波动影响燃气轮机交付周期及盈利水平，受技术壁垒等因 素限制产能扩张以及地缘政治加剧供应风险影响，中游燃气轮机整机厂商的供应不确定性及盈利波动性将 加大。

2025年光伏行业基本面怎么看？  2024年，光伏行业各环节产能过剩问题均较为严重、价格大幅下降，产业链盈利能力明显下滑。在需求增长显著放缓、而市场自主调节产能无 法快速出清的情况下，我们预计2025年光伏行业仍处下行周期，后续需重点关注政策端以及技术端可能出现的积极变化。

2025 年 3 月光伏板块震荡盘整，个股走势显著分化。截至 3 月 25 日收盘，3 月光伏行业指数上涨 0.41%，明显跑输沪深 300 指数， 板块日均成交金额环比小幅缩量。光伏细分子行业表现分化，金刚 石线、光伏电站、逆变器、光伏胶膜和焊带表现居前，海优新材、 横店东磁、凯盛新能、岱勒新材、嘉泽新能涨幅居前。