2025 年前三季度，地方政府债券累计发行 8.53 万亿元，较上年同期增长 27.60%，发行规模及净融资额创历史同期新高；其中用于置换隐性债务的政府 专项债券发行 1.99 万亿元，2 万亿隐债置换已近尾声。经济活跃区域及“自审 自发”试点区域为新增债券发行主力，债务重点省份发行仍以再融资债券为主。预计四季度政府债券供给压力下降，增量财政政策延续前期积极基调，后续发力空间依然充足；预期四季度债券市场利率受多方因素博弈影响将在一定区间内震荡下行；未来仍将坚持在发展中化债、在化债中发展，加快构建政府债务管理长效机制。

近年来，中国可穿戴医疗设备已从智能硬件附属功能迈向专业化医疗应用，通过医疗器械认证规范与临床数据价值深化，实现从健康监测到疾病预警与管理的关键转型。当前行业已构建起政策引领、标准完善、技术融合与临床验证相结合的产业支撑体系，覆盖硬件研发、算法分析、数据平台及诊疗决策的全链条服务框架；在“数字疗法” 等政策推动下，不仅加速设备在医院和居家场景的普及，还驱动企业聚焦精准监测、慢病管理等临床需求突破，推动产品从生理参数追踪向辅助诊断与干预升级，完善“设备+数据+服务”的一体化健康管理生态。

消费补贴是贯穿 2025 年的核心刺激政策，对此市场存在四大关切：一是消费补贴政策能否在 2026 年延续？2026 年大概率仍将继续推进消费补贴政策。一方面，目前包括十五五规划建议在内的多份政策文件，仍然把提振消费作为政府的重点工作。另一方面，明年稳增长的压力仍存，消费仍是 政策为数不多的“抓手”。

截止2025年11月底，上游资源品：整体仍处低位运行，但内部结构继续分化。煤炭行业景气度保持平稳，动力煤价格环比小幅上行；石油石化板块延续偏弱格局，成品油及天然气价格同比降幅扩大；基础化工表现承压，PVC、甲醇等化工品价格继续下行；有色金属维持相对稳定，铜铝价格小幅上涨；建筑材料需求偏弱，水泥与玻璃价格同比仍处负区间。

11 月上证指数下跌 1.67%，商品指数上涨 0.53%，黄金上涨 2.89%。权益市场方面各大宽基指数全线回调，红利策略亦未能幸免。基金市场受股市调整影响，万得股票型基金总指数下跌 2.77%。海外资本市场走势分化。美股相对强劲，亚太市场普遍走弱。行业板块方面，市场防御特征明显。纺织服装、石油石化和银行板块涨幅居前，科技与制造板块回调幅度较大。风格方面，中信五大风格全数收跌，成长风格调整最深。

指数跑输背后结构分化，AH 共振预示估值修复。2025/1/1-11/25，券商指数累计上涨 6.7%，跑输沪深 300 指数 10.9pct。核心在于“科技成长” 风格主导下的资金分流。然而，结构性机会正在涌现：1）AH 股共振：受益于全球流动性回流，港股券商率先爆发，广发证券、中金公司 H 股分别录得 70.3%、49.4%的涨幅，AH 溢价收敛。2）估值极具性价比：部分头部券商 PB 仍徘徊在近 3 年 20%分位以下，与行业强劲的基本面形成显著背离，具备较高的安全边际。

11 月沪深市场主要指数震荡下跌，其中，科创 50 跌幅最大，下跌 6.24%，上证 50 相对抗跌，跌幅为 1.39%。31 个申万一级行业中 13 个行业上涨，涨幅前 5 的行业分别为综 合、银行、纺织服装、石油石化和轻工制造；跌幅前 5 的行业为计算机、汽车、电子、非银金融和医药生物。新开户情况方面，根据上交所最新披露的数据，2025 年 10 月，市场新增个人投资者开户总数达 230.26 万户，机构投资者 0.78 万户，两者数量在连续多月上涨后首次经历了较大幅度的下跌。私募证券投资基金市场延续温和修复态势。10 月新备案规模环比回升至 429.20 亿元；存续规模则显著扩张，达 22.05 万亿元，成功刷新近三年历史新高。

私募证券投资基金作为一种非公开募集资金的投资方式，能够涉足更多市场和资产类别，投资策略灵活度和丰富度较高。近年来，随着我国金融市场的不断深化和投资者结构的优化，私募证券投资基金越来越受到市场关注。从信息披露角度，私募基金数据本身存在非公开性，此外，私募基金数据长期缺乏规范化治理，第三方数据供应商鱼龙混杂，私募基金管理人、投资者、销售机构等都对规范化的私募基金评价数据存在需求。

根据理论公式推导，跨期价差取决于 CTD 券票面利率、CTD 券全价和 3 个 月回购利率。此外，远近月合约的净基差差异也会影响跨期价差的变化，净基差的差异主要受市场情绪、多空双方交割意愿影响。实际操作中，多空双 方谁主导移仓也是判断跨期价差的重要考量，通常通过近月合约的 IRR 进行判断。当近月合约的 IRR 较高时，正套力量较强，期货空头倾向于持有至交割，多头主导移仓，跨期价差走阔。当近月合约 IRR 较低时，空头主导移仓，跨期价差收窄。2603-2512 合约移仓换月期间，各合约 IRR 整体高于 3M 同业存单利率，参与正套动力较强，多头相对主导移仓，带动 2603-2512 合约跨期价差先上行。随后空头陆续转移至 2603 合约，跨期价差转为下行。

11 月资金面整体宽松，债市收益率中枢下移，信用债发行利率延续下行，发行量、净融资环比、同比均明显增加。当月信用债金额加权平均发行期限打破下半年以来持续缩短的态势，环比拉长 0.44 年至 3.35 年。