2025 年前三季度，受制于餐饮需求波动以及禁酒令、预制菜舆论等不利因素影响，速冻食品行业增速有所放缓，企业通过精准控费、创新产品、把握商超定制需求、开拓新零售客户等措施应对变化，步入 Q4 旺季，终端需求出现回暖迹象，业绩环比有望加速。

龙头表现分化，部分区域性品牌表现亮眼。2025 年中国包装水（不含 8L 以上大包装）市场规模预计为 2242.31 亿元，同比增长 3%，市场呈现多维度价值竞争，行业龙头表现分化明显。截止到 2025 年 9 月农夫山泉以 33% 的市场份额位居行业首位，娃哈哈市占率同比提升 2%位居第二，怡宝市占率下降 3%，同时部分区域性品牌凭借牢固的经销商关系、地缘文化以及较短的运输半径在品牌重点区域实现快速增长，泉阳泉前三季度营收同比增长 13.86%，上半年饮品公司销量增长 14.50%。

刚果金配额落地，年度出口量不足10万吨。刚果（金）于10月10日出台了新的配额管理制度以及配额方案，以取代之前的钴出口禁令，2026/2027年各出口9.66万吨，其中8.7万吨为基础配额，9,600吨为ARECOMS战略配额。洛阳钼业、嘉能可、欧亚资源等矿企获得主要配额，当地钴冶炼厂无直接配额。

钢铁：12 月在天气因素影响下，需求或继续走弱，钢厂生产也将随之收缩，钢价或呈现震荡态势。铜：铜矿供应紧缺持续，12 月美联储降息预期再次升温，国内库存处于低位，多因素或支撑铜价延续高位震荡，关注后续美国经济数据和美联储降息预期变化。铝：氧化铝方面，国内氧化铝厂未出现明显限产检修，叠加海外氧化铝进口来源充足，导致国内供给宽松，氧化铝价格预计仍将低位运行。电解铝方面，氧化铝价格持续低位，电解铝厂盈利水平将表现较好，12 月下游需求预计转弱，但美联储 12 月降息再升温对价格有支撑，短期铝价或延续震荡格局。

回顾2025年，全球政治、经济局势愈加动荡，我们面对的是百年未有之大变局。2025年全球主要经济体的内外政策开始进入实质性调整与碰撞阶段，俄乌/中东等冲突常态化、大国博弈纵深化，加大了全球供应链断裂风险——将“安全”置于“成本”之上，全球经济延续弱增长态势。欧美开启了降息周期，但主要为应对经济放缓而非刺激繁荣。展望2026年：这轮商品超级大周期进程或还未过半，与过去基建地产驱动的周期不同之处在于，这轮需考虑“大国博弈”这一时代背景，从而拉长进程。重点关注去美元化、“反内卷”进程、供应链重构。美元走弱大周期下大宗价格水涨船高+金属供给扰动频发，继续看好金属牛市延续。

核聚变技术产业化进程加速，多技术路线并行。随着全球能源转型迫切性提升，可控核聚变作为终极清洁能源解决方案，正从实验室研究迈向工程化与商业化临界点。当前，磁约束托卡马克路线主导产业化进程，惯性约束与混 合路线并行发展，各国通过政策协同与资本投入加速布局，科技巨头也在积极布局聚变能源赛道。中国以 EAST、BEST 等大科学装置为依托，在长脉冲等离子体控制、高温超导磁体等关键领域实现突破，供应链国产化率持续提升，预计 2027 年 BEST 装置将率先实现聚变能发电演示（Q>1）。近期，BEST 装置关键部件完成落位安装，标志着总投资近 200 亿元的主体建设全 面启动，这是我国核聚变商业化的重要里程碑。

2025Q3 以部分导弹武器、部分需求显著延后的信息化与中小型装备为代表，行业需求 结构性反转逻辑持续兑现，且景气度横向往其他赛道扩散、垂直延伸，相关企业营收及利润自上而下陆续改善。2025Q3，部分导弹武器产业链 6 家企业收入、归母净利润同比增速中位数分别为 63.30%、97.64%；部分需求显著延后的信息化与中小型装备方向 6 家企业收入、归母净利润同比增速中位数分别为 116.77%、107.80%，营收及利润端 2025Q1 至 2025Q3 持续向好。

10 月制造业 PMI 逆转了 8-9 月的上行趋势，转为下行，已连续 7 个月运行在收缩区间，持续时间维度已追平 2015 年 8 月-2016 年 2 月的连续 7 个月收缩。10 月制造业 PMI 环比下行 0.8 个百分点，下行幅度超过季节性水平。由于国庆假期推动需求提前释放、假期扰动开工等季节性因素，2015 年-2024 年均值为环比下行 0.29 个百分点。10 月制造业 PMI 环比超季节性下行，主要是由于生产、需求的超季节性走弱。

制造业景气度连续回落，凸显制造业复苏动能不足。10 月制造业 PMI 录得 49.0%，较上月下降 0.8 个百分点，连续七个月落入荣枯线以下，显示制造业总体景气度趋弱，主要原因来自于“十一”节假日工作日减少、中美贸易摩擦影响企业出于避险生产活动压缩以及部分行业高库存抑制等原因。从分项指标看，制造业 PMI 指标普遍回落，三大变化值得关注：一是生产超 预期回落，降至收缩区间；二是企业经营压力凸显，大中小型企业景气度均落入收缩区间；三是外需收缩压力显著加大，进出口指数大幅下行。

美国当前资本市场与经济增长高度依赖 AI。标普 500 盈利的增长高度集中于少数头部公司，以英伟达、微软、谷歌等为代表的“六姐妹”贡献了指数约一半的净利润增速。同时，AI 对美国实际 GDP 增速的韧性也形成明显支撑。以狭义口径看，四大科技巨头（谷歌、Meta、英伟达、微软）的资本开支对 2025 年二季度美国实际 GDP 同比增速 的拉动达到 0.5 个百分点，贡献达到 23%；从相对广义口径看，信息处理设备及软件投资及数据中心建筑投资的拉动达到 0.9 个百分点，贡献达到 42%。若剔除 AI 相关的资本开支，美国经济增速放缓态势更为明显。