日本新生人口从 1973 年 203 万下滑至 2022 年 77 万人，已经持续近 50 年之久，下滑幅度达 62%。18 岁人口从 1992 年 205 万下滑至 2023 年 110 万，下滑幅度达 46.5%；然而同时段日本高等教育入学人数仅下滑 22.0%，这得益于日本高等教育入学率的大幅提升（同期从 57.2%提升至 84.0%）。若进一步观察其中结构，2023 年本科不管在入学人数、在校生、学校数量方面，均创历史新高，入学率高达 57.7%。自上世纪 90 年代后，本科入学率迎来加速提升（1990 年仅为 24.6%），并明显挤占了专科层次学校的入学率。

国内教育经费概览：国内教育经费由五个大类构成，其中国家财政性教育经费占比八成，反映国家财政对教育的投入水平；事业收入（主要为学杂费）占经费收入接近 20%，反映学校自身创收能力。2022 年教育经费达 6.13 万亿元/同比+6.0%，2012-2022 年 CAGR 为 7.9%。

近年来人们对于新生人口下滑的讨论热烈，这种担忧在教育行业更加明显。 根据教育行业规模=人口*渗透率*客单价的公式，在需求刚性导致的普遍高渗透率 以及公益属性导致的涨价难度大背景下，人口因素无疑是最重要的变量。然而单 纯观察新生人口指标，就下教育行业未来成长悲观的结论，忽视了国内教育行业各学段结构复杂以及政策主观能动性强的现实。本文将对学前教育、义务教育、高中、高等教育、硕士等多个阶段单独研究，探讨各自人口基本面的趋势以及结构性特点。

2023 年传媒行业整体复苏明显，收入小幅增长，利润翻倍。2023 年传媒行业上市公司整体累计实现营业收入 7,326 亿，同比+7%；累计净利润为 436 亿 元，同比+262%；宏观环境持续改善，经济稳健复苏，供给侧恢复（游戏版号常态化、院线复苏，AIGC）带动业绩回升。各子板块中，影视院线、互联网收入增速靠前，广告营销、游戏利润增速领跑。季度来看，Q1 整体板块收入小幅上升，利润有所下降。上市公司整体累计实现营业收入 1,714 亿元，同比增长 5%；累计净利润为 84 亿元，同比减少 31%。

广义公职人员规模：估算我国广义公职人员 5000-6000 万人（2022）。2022 年末，构成如下：①我国城镇非私营单位中公共管理和社会组织就业人员数达 1985.78 万人，其中在编公务员超 700 万人，社区社工约 135 万人；②教育类、卫生类、科技类、文化类就业人员分别为 1950.62、1114.50、455.81、146.50 万 人，合计 3667.44 万人。

至三年之期，政策趋势明朗，竞争格局改善；建议持续关注业务布局严遵政策指引，渠道扩张重启，有效客单价增长且产能利用率上升，提高投资回报率的优质标的。职教领域，（1）IT培训，大市场小公司，技术迭代快，同业竞争激烈，关注研发驱动，产品推新快，学员就业率较高的优质标的。（2）管理培训，经济增速放缓，粗放增长阶段已成过往，企业向精益管理要收益，推荐关注品牌号召力领先，产品服务接地气、讲时效、成体系，持续优化客户结构的行动教育。（3）招录考试，岗位需求稳定，岗位属性兼具性价比和社会认可，市场蛋糕稳增；推荐商业模式、盈利模型打磨成熟、市场口碑好、业绩增长稳健的优质标的。

K12 教培股价上涨背后：2023 年以来，教培政策清晰化成为推动股价回升的重要原因，尤其 2024 年 2 月发布的征求意见稿极大稳定行业长期发展预期，推动板块估值回升。另一方面，2022 年暑期板块业绩触底反弹，2023 年暑期、秋季营收等指标高增，驱动股价上涨。

目前，我国 K12 大致可分为学历教育以及非学历教育两大类。其中，1）学历教育为小学、初中、高中；2）非学历教育为小学至高中阶段的非学科类培训以及高中阶段的学科类培训。出生人口下滑或将导致在校生人数减少。受出生人口下滑影响，22 年小学在校生人数开始下滑；根据出生人数及入学率的估计，我们预计 24-29 年小学至高中在校生人数或将以年复合增速-2.5%的速度下滑，其中主要为小学在校生人数下滑所致，初中与高中在校生人数在 29 年之前将保持稳中有增的趋势。整体 K12 教培人口基数将呈下滑趋势。

区别于市场对于部分非学科领域监管的模糊理解，我们认为以素养教育为主的课程形态符合教改方向和政策要求。民促法及教改政策的修订有其延续性：应从财政、人口的时空格局及教育目标等理解校外培训可作为校内教育“有益补充”的逻辑。除业绩外，应关注产品形态：注重综合学习能力、实践、探究、思辨、道德情操等的素养教育改革推行已久，校外培训机构的素养类课程尽管包含一定知识内容，但其教学目标、手段、评价等以素养能力而非“提分/升学”为导向，符合教改方向。

招录考试培训行业在中长期稳定增长。基于对考试报名人数、参培率、客单价的合理假设，测算得到招录培训 23 年市场规模约为 408 亿元。青年群体就业形势严峻，我们估计参加招录考试意愿有望不断提升。公务员招录考试报名人数高速增长。以国家公务员考试为例，24 年通过资格审查人数达 303 万人、同增 16.6%。且近年国考录取率有所下滑，24 年公务员国考招录比从 23 年 1:70 降至 1:77，竞争日趋激烈，有望刺激参培意愿和参培率不断提升。