在行业竞争升级、科技浪潮来袭和监管政策的引导下，金融科技深入渗透证 券行业，正重塑着证券公司的展业模式，强化集中化趋势的同时也为中小券 商提供了“扬长补短”的利器。在科技赋能和资本市场改革的背景下，2021 年证券行业将在财富管理和投投联动方面有望有较为出色的表现。

全面注册制渐行渐近。2020 年 8 月以来，顶层通过多种方式持续发声，全面 注册制改革已经箭在弦上。我们预计，全面注册制有望于 2021 年正式落地。 随着股票发行注册制的全面推广，资本市场的枢纽功能将得到大幅强化，资 本市场服务实体经济高质量发展的核心职能将得到有效增强，市场资源有效 配置的效率将得到大幅提高，直接融资比重将得到不断提升，市场深层活力 将得到进一步激发。全面注册制改革将奠定证券行业新一轮向上周期的基础。 试点注册制以来证券行业经营业绩持续改善，维持证券行业新一轮上升周期 已于 2019 年正式开启的观点不变，2021 年全面注册制的落地将为证券行业本 轮上升周期奠定坚实的基础。

受益于两市交投活跃，2020年前三季度业绩增长明显。39家上市券商（不 含东方财富，下文简称上市券商）2020年前三季度实现营业收入3,650.23 亿元，同比增长28.03%；实现归母净利润1,155.77亿元，同比增长39.66%； 实现扣非归母净利润1,133.18亿元，同比增长40.42%。2020年前三季度 39家上市券商ROE（平均）为6.37%，较去年同期+1.35pct。

资本市场处于历史发展机遇期，全面注册制、长期资金引入等政策有望超预期落 地。2021 年创新业务增长有望成为业绩亮点，跟投利润释放、衍生品及融券快 速发展将带来业绩变现，我们预计上市券商 2021 年整体净利润同比+18.8%， ROE 有望达 9.3%，维持行业“看好”评级。两条主线选择受益标的：头部券商资 产能力突出，在投资和投行带动下业绩有望超预期，受益标的：中信证券、华泰 证券、招商证券、国泰君安；特色优势突出的中小券商业绩增速有望超越同业， 推荐标的：国金证券和东方财富，受益标的：兴业证券。

利息业务净收入预计量升价平，仍为业绩核心支撑。1）预计 2021 年新增 信贷增速同比 2020 年出现高点回落，但仍将维持在较高位置。2020 年前 10 月新增社融增速已经实现 13.7%，而人民币贷款增速也实现了 12.9%的 高增速，预计2021年全年仍将接近12%左右的高位。2）净息差预计2021Q1 见底，此后进入复苏区间。LPR 自 4 月之后未出现变化，在此前提下，新 发贷款收益率有望保持稳健。考虑到让利任务落实到位，叠加重定价的累计 效应，新增贷款收益率松动概率较小。同时 2020 年银行计息负债成本率已 经出现缓慢下行趋势，预计 2021 年该态势将进一步强化。

展望 12 月，我们继续看好银行板块超额收益机会，并提示板 块由个股行情向普涨行情扩散的可能性。核心逻辑如下：1）经济下半年 来展现出良好的复苏势头将延续至明年上半年，从历史复盘来看，经济景 气度上行阶段银行获得超额收益概率较大；2）货币政策易紧难松，以银 行为代表的低估值板块更为受益。3）让利与盈利再平衡，银行账面盈利 表现有望逐季修复。个股方面，继续推荐 1）以招行、兴业为代表的前期 受盈利预期压制的优质股份行；2）成长性突出的区域龙头：宁波、常熟； 同时建议关注以大行为代表的滞涨品种补涨机会。

基本面重要变化：工业企业偿债能力企稳，资产质量边际改善可期 10 月份工业企业偿债能力自 2018 年以来首次底部企稳，我们认为从该 指标来看，银行资产质量仍有较大压力，但边际上来看，随着疫情消退， 不良生成率有望出现边际改善。

怎么看待 30 日冲高回落？不要将长跑当短跑，坚定看好。①交易层面， 银行股冲高回落，部分归因于很多投资者把长跑当短跑，前两天跑太快，形 成情绪上扰动。本轮银行行情是“长跑行情”，基本面改善刚刚开始，账面水 分刚刚挤干；②市场误读 MLF 超预期投放是因为央行看到经济隐忧，但实际 上是呵护流动性。“货币呵护+经济复苏”的组合，对银行反而更有利。