宏观环境有望边际改善，长期消费升级趋势不变。新冠疫情爆发至今，对居民日常生活和宏观经济的影响仍在延续；22Q2 受华东地区疫情影响，3 月至4 月社零增速出现下滑，6 月后恢复增长；餐饮收入受影响相对更大，至9 月仍未恢复稳定正增长。展望23 年，预计宏观经济将保持稳定增长趋势，在更有效的疫情管控体系和更高的疫苗接种率等条件的支持下，社零总额、餐饮收入等指标有望实现边际改善。

缺口填补后重回疫前趋势，疫情反复导致信心再次回落。去年海外防疫放开后，多数国家和地区零售额实现恢复性增长，今年以来则基本企稳，回归疫前趋势；日本、韩国和台湾地区消费信心在短暂修复后再次回落。放开后耐用消费品快速反弹并于两个季度内完成“填坑”，但服务业消费复苏则相对缓慢且滞后。

国内CPI 与PPI 剪刀差收窄，代表利润空间从上游向下游回吐，对应下游食品饮料制造业毛利率的显著改善。当前食品饮料正经历成本向下游传导的过程，预计随着剪刀差的逐渐收窄，食品企业的利润会释放出来。从2010 年以来的（2012 年-2014 年）和（2019 年-2021 年）两段CPI-PPI剪刀正差阶段来观察，食品板块的利润会略滞后于经济表现，但业绩爆发与经济表现趋势几乎一致，在这个区间里，利润向食品制造业回流明显。食品板块的股价也有较好的表现。

2018-2019年，白酒行业经历了一轮由旺转衰再转旺的小周期，此轮周期是白酒行业自2015年复苏以来经历的第一次考验， 最终白酒行业凭借自身深厚的安全垫和对上下游较强的掌控力，克服了经济下行压力，重回上行周期。我们复盘18-19年宏观 环境影响、行业发生的变化、股价表现等多维度进行分析，以史鉴今。

20 条优化措施对食品饮料板块的影响怎么看？我们对宏观经济的韧性保持 足够乐观，目前场景仍是消费的主要矛盾，针对性的科学防控优化措施利于消费 场景的恢复，利于居民消费信心和倾向的提升。之于板块，复苏的大方向是确定 的，个股选择推荐“高复苏斜率”企业，即时间上率先受益，业绩向上空间大， 推荐对场景依赖度较高的板块，如啤酒、白酒、餐饮链、连锁业态等。建议关注 长期具备韧性的高端酒：贵州茅台、五粮液、泸州老窖；场景回补有望迎来修复 的次高端：山西汾酒、舍得酒业；具备低估值性价比的五粮液、洋河股份；关注 疫后修复主线核心标的：重庆啤酒、青岛啤酒；休闲卤味重点推荐绝味食品、紫 燕食品；餐饮链重点推荐海天味业。

食品饮料：2022年 9月，全国白酒产量 54 万千升，同比-3.7%； 贵州茅台零售价微降，五粮液、泸州老窖零售价基本稳定。啤酒产量为 310.20 万千升，同比+5.10%，较8 月回落；进口啤酒数量为38,340 千 升，同比-11.70%，进口平均单价为1336.05 美元/千升，同比-7.28%。 主产省份生鲜乳平均价格4.14 元/公斤，同比-3.7%；全球乳制品交易 平均价格3723 美元/吨，环比-4.6%，乳制品成本基本稳定。

金沙窖酒厂始建于1951年，地处毕节市金沙县，位于赤水河核心产区，有着 70年的历史，长期畅销省内，1963年与茅台等同获首届“贵州八大名酒”荣誉称号，奠 定了在贵州白酒中的历史地位。2007年第一次股权变更引入湖北宜化集团，5年扩产1万 吨奠定行业地位。2022年10月，金沙拟被华润啤酒拟收购55.19%股权，成为华润白酒板 块的重要部分。

防疫政策：20年疫情发生后，各国家和地区均有过短期相对严格的管控措施。随后的政策有所不同， 美国较早推进放开（21Q1），并相应调整政策。新加坡、日本等国家尝试放开时间相对晚一些 （21Q3-Q4）。新加坡、日本放开后都面临了确诊病例大幅提升阶段。

原材料成本的变化仍然是餐饮公司在22年下半年的主要主题。大多数主要原材 料价格已从峰值（5/6月）回落。9月棕榈油价格开始同比下跌，而趋势仍在继 续。22年四季度至今，棕榈油的平均价格下降了19.4%，而瓦楞纸和原奶的均 价同比分别下降12.6%和3.7%。尽管22年四季度PET平均价格同比增长 2.4%，但与22年三季度的同比12.1%和22年上半年的同比25%相比，增速明显 下降。

安徽为白酒产销大省，经济基本面强劲保障次高端升级：安徽为白酒产销大省， 酒厂林立，2020 年产/销量分别占全国4%/5%，人均消费仅次于四川、云南。 估计2021 年徽酒市场规模为350 亿元，且核心价格带逐步由200 元向300 元 迁移，我们认为安徽白酒市场的成长及次高端升级离不开经济基本面的强劲支 持：2021 年安徽省GDP 增速位列全国第10，社消增速连续4 年在全国排名第 5，常住人口城镇化率增速居中部地区第2，长三角第1。在稳健的经济增长承 载下，我们看好徽酒在本轮次高端升级中的扩容机会。