三季报总结：表观留有余力，景气轮动正在演绎。我们在之前的中报总结 里面对下半年的基本面作出了“高端稳、次高端快、地产酒弹性初现”的 判断，三季报来看基本验证了我们的此前的判断，各个价格带的景气轮动 正在演绎。高端表现平稳，部分指标存在亮点，次高端虽有降速，但仍旧 维持较快增速，弹性继续维持，地产酒中报之后预收款基本再创新高，景 气度维持上行趋势，迎驾贡业绩超预期，口子窖收入端首次实现同比19 年正增长，古井今世缘预收高增，蓄力明年。

1、三季报总结：表观留有余力，景气轮动正在演绎 ................................................................................................. 3

2、财报梳理：次高端延续高增，地产酒迎驾一枝独秀 .............................................................................................. 3

2.1 收入端 ...................................................................................................................................................... 4

2.1.1 高端酒：平稳增长，价增高于量增 ..................................................................................................... 4

2.1.2 次高端：板块依旧维持高增速，增长逻辑未受影响 ............................................................................. 4

2.1.3 地产酒龙头：疫情影响收入增长，迎驾贡一枝独秀 ............................................................................. 5

2.1.4 大众酒：疫情扰动仍有承压 ............................................................................................................... 6

2.2 利润端 ...................................................................................................................................................... 7

2.2.1 毛利率：Q3 毛利率同比提高明显，地产酒中高价格带放量效果逐步显现 .............................................. 7

2.2.2 营业税金率：整体稳定，部分公司存在波动 ....................................................................................... 8

2.2.3 费用率：高基数下销售费用率有所回归 .............................................................................................. 9

2.2.4 净利率：板块整体净利率有所提升 .................................................................................................... 10

3.1 现金流&预收款 ......................................................................................................................................... 11

3.1.1 销售回款：多数公司回款优于表观增速 ............................................................................................. 11

3.1.2 预收款（合同负债）： 高端分化，地产酒龙头表现亮眼 ...................................................................... 12

风险提示 .............................................................................................................................................................. 13