增发万亿国债，不走常规流程，我们跳过公开细节，五个问题把握核心逻辑：一、增发之前，财政什么状态？ 预算赤字都没用“满”，年内并不需要强刺激：前三季度广义财政赤字 5.9 万亿，低于去年同期的 7.2 万亿，序时进度 77%，去年同期为 80%；公共财政赤字 3.1 万亿，低于去年同期的 3.7 万亿，序时进度 59%，去年同期为 65%。二、加上增发，财政什么组合？ 三支箭各司其职：第一支箭：增发国债，增扩赤字，1 万亿→中央加杠杆。5000 亿在今年，5000 亿结转明年，跨年衔接稳增长。第二支箭：特殊再融资债，利用地方债结存限额，大概率破万亿→地方防风险。发行快于市场预期，并大幅消耗各地政府债结存限额空间，更需中央挺身而出。

9 月财政收支的最大亮点，是广义财政的发力，单月同比 9.9%，创近一年新高。其中既有一般预算支出的稳健贡献（5.2%，剔除卫生健康高基数影响后 6.3%，高于全年预算目标），也有专项债加速带来的政府性基金支出脉冲（26.1%，近一年新高）。

新范式下“杠铃策略”全球共振，90 年代日本可以提供部分借鉴。6.3 中期策略展望《新投资范式：拥抱确定性！》：市场处于新一轮投资范式转变初期（无风 险利率下行、风险偏好偏低），中期配置拥抱“确定性溢价”。8.8《90 年代日本消费复盘：分化与启示》中总结日本 90 年代穿越经济下行期的三大 α 消费品种：消费降级&银发经济&精神文娱需求。本文聚焦：上述三大 α 消费品种对中国借鉴意义如何？中日消费路径存在何种相似与相异？

历史上，我国曾在 1998-2000 年连续三年进行了年中赤字调整，而如今时隔 25 年，98 年的情形“今日再现”。1998 年，美联储持续加息，亚洲金融危机爆发，众多东亚国家面临股债汇三杀局面，98 年特大洪水灾害更是给我国经济运行造成了较大的冲击，我国随即在当年年中开启了大规模的财政政策进行对冲。

2023 年 10 月 24 日，十四届全国人大常委会第六次会议表决通过了关于批准国务院增发国债和 2023 年中央预算调整方案的决议，继 2000 年以来时隔 23 年再度在年内上调中央财政赤字，将在今年四季度增发 1 万亿元国债，引发市场对资金面和宽信用影响的关注。

市场普遍只看到 AI 2.0 对于人形机器人的赋能，而我们在总 结海外公司发展历程时发现，人形机器人同样将赋能 AI，成为“具身智能”的最佳载体：例如根据财联社，OpenAI 今年投资 1X，有望将 GPT-4 及更先进的多模态模型植入人形机器人 NEO，不仅带来机器人的智能涌现，同时也带来 AI 的第一人称学习能力涌现。

2023 年以来国内 LNG 价格回落，全年天然气消费预计达到 3850-3900 亿立方，同比增长 5.5%-7.0%。纵观 LNG 产业链，天然气液化、LNG 储运、加气、应用等环节贯穿上、中、下游。当前国内加气站已经过了 2012-2017 年建设高峰期，产业链日趋完善。相较于前端储运、加气环节，天然气重卡等新兴应用端更有可能成为下一个需求爆发的环节。

2002-2014 年工业高耗能主导用电增长的阶段，中国通过厂网分开、主辅分离等一系列改革手段，成功解决“硬缺电”的问题。印度/越南/印尼三国具备承接产业链转移的意愿和潜力，但电力（核心生产要素之一）仍相对落后，煤电为发电主力，风光资源丰富且利用率低，低碳环保背景下都有提升新能 源占比、向新型电力系统转型的需求。三国在转型的过程中受到不同的制约，印度电网设施落后，越南电价过低、特高压建设不足，印尼则受群岛地形拖累。我们认为积极建设电网基础设施，通过补贴等政策鼓励可再生能源开发，谋求跨国合作等举措将有望为三国电力系统转型问题带来新的解法。

全球互联网&AIGC 动态核心观点：在 AI 领域，近期教育类应用数据回暖，包括 Chegg、Duolingo、Question.ai 等产品用户访问数据持续回升，一方面因为开学季影响，同时这些产品结合 AI 产生了更好的交互效果。我们认为，除了目前在聊天，图片等领域比较火的 AI 产品以外，未来可能像 Question.ai 等应用或可取得不错成绩，AI+教育市场有望打开；但是同时在 chatgpt 的“攻势” 下，以往靠题库资源型的问答式 APP 可能会被 GPT 逐渐替代，AI+教育需要关注真正具备护城河的应用。

FCV 9 月装机量为 35.79MW，1-9 月累计 396.22MW。2023 年 9 月，燃料电池系统装机量 35.79MW，同比下滑 33%，其中商用车装机量为 33.6 MW，本月装机多为重型货车和轻型货车。全年 FCV 预计呈现高增趋势，政策细则落地叠加产业链成熟度提高下，行业放量确定性强，预计 2023 年 FCV 将持续看向翻倍。