我们将 2023 年 1-9 月数据与 2022 年同期对比发现，2023 年 1-9 月行业开发投资完成额较 2022 年同期下降 9.1%；商品房销售额数据较 2022 年同期下降 4.6%；开发资金来源较 2022 年同期下降 13.5%；新开工面积较 2022 年同期下降 23.4%。

销售持续下滑，当前房地产政策正迎来关键拐点。因城施策用好政策工具箱，精准施策、大力施策才能遏制住市场下行趋势。2023 年前三季度政策宽松持续叠加，但市场整体表现先扬后抑，政策对市场提振效果不及预期，房地产市场供求关系已经发生重大变化，与历史复苏周期不同，类似于过往周期的政策出台对行情的影响逐步减弱。为了对 “因 城施策”效果有明确的判断，我们对当前已出台的放松政策梳理，主要分三类：1）刺激需求类：如放松限制性政策、下调贷款首付比、下调房贷利率、公积金贷款政策放松等；2）创造需求类：如推行城市更新项目的房票安置方式、启动新一轮旧改；3）调整供给类：如鼓励地方 国有企业收购困难房企的滞销房作为保障安置用房、减少土地出让等。

从全国销售面积与金额来看，9 月新房销售面积和金额的同比跌幅均有所收窄。我们认为，随着核心城市限购的普遍放松，新房销售有望迎来筑底回暖。从区域来看，截至 9 月份，东部地区和中部地区累计销售增速进一步下滑。从城市能级来看，我们跟踪的 16 城 9 月份销售数据中，一线城市（4 城）和新一线城市（5 城）销售跌幅较上月有所扩大，二线城市（5 城）销售跌幅最为明显。从全国销售均价来看，9 月份住宅销售均价环比明显下降。从现房和期房价格来看，9 月份现房销售均价环比明显下滑，期房销售均价环比降幅不大。

当前房地产行业处于政策托底期和效果观察期。从流动性指标的测算来看，即 使在下半年销售延续上半年弱势的假设下，我们判断年内头部房企新增问题房 企的可能性仍较低，后续建议重点关注存量问题房企的处置模式及出清进程。 银行业对房企风险敞口审慎可控，风险暴露目前步入中后期。

总结回顾和建议关注：针对收益率水平高于或接近5%的宿迁城投平台， 重点推荐对众安建投与裕丰产业2 家高收益主体予以关注。1）众安建 投：营收净利均持续正增，核心业务板块运营良好，现金流充裕，与宿 城区地方政府关系紧密，项目储备与政府支持充沛，经营风险较低；短 期偿债能力有所改善，短期内偿债负担尚可，债务结构合理，近期再融 资需求有限，尽管有息债务负担持续增长且体量较大，杠杆率偏高，但 稳健的业绩表现或可缓释公司财务风险；当前存量债券规模、年成交量 及年均换手率系3 家平台最高，表明其债券流动性风险较低，市场热度 较高，尽管当前利差点位较低，但仍适宜流动性要求较高的交易盘投资 者及采取票息策略的配置盘投资者聚焦关注公司存量债券中的短久期、 高票息个券的投资机会，在当前市场波动阶段，结合长期利率下行预期， 或可同步捕捉其中的票息收益以增加安全边际和资本利得收益以放大 博弈空间。2）裕丰产业：资产与营收规模均较高，营收净利总体稳中有 增，且对政府补助依赖较少，反映公司自身造血能力强，经营风险不高； 近年来有息债务规模增速持续下降，短期偿债指标有所弱化但长期偿债 能力稳定，近期虽存在一定债务到期压力但公司尚存备用流动性，资产 流动性亦较优，因此财务风险可控；当前存续公司债利差点位较高，仍 具备一定下行空间，考虑公司存续债券的年均换手率及年成交量一般， 其新发公司债的估值调整机会或更适宜配置盘投资者择机把握。

我们认为中央对楼市的定调已经发生重大变化，核心城市限购政策正迎来普遍放松。自八月底三部门联合推动落 实购买首套房贷款“认房不认贷”政策措施之后，已经诸多核心城市陆续取消限制性购房政策。我们认为重点布局一二线城 市的优质房企将受益于一二线需求端政策的落地和城中村改造的加速推进。高能级城市布局较多的保利发展、龙湖集团、越 秀地产、万科等优质房企有望受益于核心一二线城市的政策改善，在需求回暖之际抢占先机。

我们认为房地产市场修复波动式回暖，近期商品房市场在政策落地的过程 中修复。我们建议重点关注资金实力较强、土储更为优质充裕的国央企， 以及在本轮行业出清中率先完成信用修复的优质民企。此外二手房市场恢 复强劲，建议关注存量房龙头企业。

三季度 GDP 同比增长4.9%，高于市场一致预期4.5%；两年平均增速为4.4%，较二季度3.3%大幅回升，也高于全年5%目标所隐含的两年平均增速4.0%。Q3 增长表现优异，也增加了 Q4 的宽容度，目前来看，Q4 只需达到4.4%，全年即可实现5%以上的增长目标；最低可向下宽容至4.2%，对应全年4.96%，取整后也能达 5.0%左右。而考虑到去年同期的低基数，四季度增速可能达到5% 甚至更高，这样全年 GDP 可达5.2%及以上。

9 月主要经济指标再度全面超预期改善，A 股在数据公布后短暂反弹，但随后回落。资本市场与经济基本面之间持续背离，是市场没有看到经济的动能与亮点，还是更担忧其中的不足和隐忧，抑或是有海外等其他因素的扰动？