2023 年7 月重点跟踪的70 个城市有55 个披露了全月销售数据，销售面积 和销售额环比分别下降30%和28%，同比分别下降36%和35%，2023 年 1-7 月销售面积和销售额累计同比增长1%和6%，累计增幅继续回落。展 望未来，我们认为政治局会议后各地仍有较大概率继续推进支持措施，不 过市场信心偏弱，如果落地政策力度未超预期甚至低于预期，行业需求和 销量反弹动力可能仍然较弱。从债券角度，我们认为国企整体违约风险不 大，但会受到市场情绪和部分机构风险偏好下降造成一定程度的抛售压力 影响，短期可保守等待投资机会。

7 月前百开发商销售环比下跌36.6%：根据克尔瑞的初步数据，在7 月传统 淡季加上销售气氛复苏不确定，7 月中国前百开发商合同销售额（全口 径）由6 月6,014 亿元（人民币，下同）环比下跌36.6%至3,810 亿元。 2023 年7 月销售总面积约为2,253 万平方米，环比下跌30.4%。2023 年前 七个月合同销售总额同比下跌5.9%至38,373 亿元（2022 年前七个月： 40,772 亿元），而2023 年上半年总合同销售额同比跌幅为0.4%。7 月延续 了自2 季度市场降温的势头，购房情绪有待复苏。

7月工业增加值环比增速为 0.01%，创下2011 年有数据以来的同期最低值。我们判断，7 月工业生产超预期走弱的主要原因在于企业加速去库存。在地产、出口等工业生产链条较长的产业需求持续承压的背景下，微观主体信心不振，选择减少生产以达到去库存的目的。7 月工业产销率录得97.8%，较 6 月上升 2.1 个百分点，2011-2019 年 7 月产销率平均上升 0.65 个百分点，说明今年 7 月产销率的上行是远超季节性的。根据统计局的定义，产销率是销售与生产的比值，7 月产销率上升反映企业在销售不振的情况下，更大幅度地减少了生产。分行业看，电子、建材、化工等行业产销率分别为 98.3%、97.3%、97.0%，比上月提高 4.1、2.8、1.9 个百分点，正好对应了需求偏弱的出口与地产。另外，7月国内高温、台风、暴雨等极端天气频现，对部分地区工业生产活动形成干扰，也是工业生产偏弱的原因之一。

7 月全国商品房销售面积单月同比下滑 15.5%，延续 5 月以来跌势。当前楼市尚处于调整阶段，是内需不足和购房人缺乏信心的表现。7 月 24 日政治局会议明确提出当前宏观经济的形势及政策方向，在房地产领域，将适时调整优化房地产政策，因城施策用好政策工具箱，更好满足居民刚性和改善性住房需求。7 月房企到位资金和开发投资额持续下滑，融资不畅与销售较弱依然困扰开发商加大投资。相较而言，保交楼取得持续进展，7 月竣工同比增长 33.1%。

基建投资增速继续收窄，地产投资进一步下行 基建端，2023 年1-7 月基础设施建设投资同比增长 6.8%，较 1-6 月减少 0.4 个百分点，基建投资增速继续收窄，但维持相对较高水平。地产端，2023 年 1-7 月房地产开发投资同比下降8.50%，较 1-6 月减少0.6个百分点，其中 7 月单月地产投资 0.92 万亿元，同比下降 17.77%，环比下降 28.65%，地产投资进一步下行。整体来看，基建和地产投资边际弱势运行。当前水泥行业需求主要靠基建支撑，地产资金紧张问题导致开工端偏弱，地产开工对水泥需求拉动不大，但基建需求无法弥补地产需求的下滑，水泥市场需求整体收缩。

本次货币政策执行报告，央行表示“当前我国经济已恢复常态化运行”，但“国内经济运行面临需求不足、一些企业经营困难、重点领域风险隐患较多等挑战。”而 1 季度货币政策执行报告对经济的判断是“经济增长好于预期，市场需求逐步恢复”。7月经济走势低于预期，从生产端来看，7 月工业增加值同比 3.7%，较前值回落0.7个百分点；服务业生产指数同比5.7%，较前值回落 1.1 个百分点。而8月前两周地产销售、粗钢产量同比继续回落。内需不足是拖累经济下行的重要因素。其中房地产行业处于周期性低位，这是拖累内需的主要原因。而美国依然处于去库阶段，外需短期也难以回升。因而本次央行对经济的判断，延续了7月24 日中共中央政治局会议对经济的定调，即内需依然不足。

724 政治局会议以后，伴随政策进一步落地落实，销售环境和融资环境均出现了积极变化7月销售和融资状况应视作今年的底部位置，后续都会出现改善，地产板块具备 beta 的行情，部分优质公司表现会更佳。持续推荐销售、信用、土地布局均优的头部房企及其关联物管公司。

8 月 15 日央行超预期降低 MLF 和逆回购利率。一是时间超预期，前两次降息 分别间隔 10 个月和 8 个月，而本次只有 2 个月。二是幅度超预期，前三次MLF 降息幅度均为 10bp，而本次为 15bp。我们认为降息的可能原因包括 7月经济数据和金融数据走弱，以及推动银行降低存量房贷利率。后续 LPR 利率、存款利率也有望下调。降息可能给人民币汇率带来一定贬值压力，不过央行的汇率政策工具箱充足，预计人民币不会大幅贬值。

无论是从抵押贷歉规模、再融资规模、贷款信用质量、贷款形式来看，此轮美国住宅抵押贷款风险较为可控。而对于银行而言，2008 年金融危机后，监管趋严背景下，美国银行放贷更加道慎且储备金水平更为充足，银行住宅抵押贷款风险相对偏低。并且银行持有的 MBS 安全性较高。随着美联储加息步入尾声，未来住宅 MBS 未实现损失进一步增加的风险较低。整体而言，在美国房地产存在刚需支撑的背景下，住宅抵押贷款发生像 2008 年那轮约潮的概率较低，银行端住宅贷款以及住宅贷款相关的证券资产的风险也较为可控。

无论是从抵押贷款规模、再融资规模、贷款信用质量、贷款形式来看，此轮美国住宅抵押贷款风险较为可控。而对于银行而言，2008 年金融危机后监管趋严背景下，美国银行放贷更加谨慎且储备金水平更为充足，银行住宅抵押贷款风险相对偏低。并且银行持有的 MBS 安全性较高。随着美联储加息步入尾声，未来住宅 MBS 未实现损失进一步增加的风险较低。整体而言，在美国房地产存在刚需支撑的背景下，住宅抵押贷款发生像 2008 年那轮违约潮的概率较低，银行端住宅贷款以及住宅贷款相关的证券资产的风险也较为可控。