2023 年以来地产债市场信用风险反复，而 10 月混合制房企的舆情进一步扰动市场。本周万科股东支持落地使得市场吃下“定心丸”。展望未来，对于未出险 房企而言，行业基本面逐步改善，信用风险正在逐步出清；对于舆情环绕的房企而言，其“燃眉之急”更需依靠股东支持，特别是地方政府股东的支持。无论是承接相对低质项目改善企业现金流，还是市场化购入债券提升市场信心，均可抽丝剥茧地切实改善房企信用资质，从而实现债务风险的化解。总而言之，地产风险的至暗时刻已过，虽然从“资质修复”到“行业康复”仍需时间，但对于秃鹫投资者而言，当前存在显著价差的地产债已显露参与价值。

金融监管规则方面，在“市场化、法制化、国际化”的大方向上要继续推动注册制，同时要将所有金融活动纳入监管。第一，注册制改革是对市场化大方向的坚持，在推动注册制、走深走实的过程中，也要动态评估优化定价、减持、再融资等制度安排。第二，监管规则继续完善融资端政策同时，大力推进投资端改革，推动中长期资金入市各项配套政策落地，加快培育境内“聪明资金”，目的是提高境内机构自身的定价能力和投资收益率，推动中国二级市场的行稳致远。第三，对于重点领域如高频交易等继续加强研判跟踪，完善监管举措并且。加强监管科技建设，强化跨部门信息共享，加强市场资金杠杆水平和企业债务风险的综合监测，努力做到对各种违法行为和风险早识别、早预警、早暴露、早处置。

在对房地产企业2023年三季报财务报表分析过程中，我们以36家主营业务为房 地产的A股上市公司披露的23年三季报数据和历年财报及经营公告披露的财务数据为依据进行分析。我们将样本房企分为4类，第一类是22年拿地力度超过35%的4家规模强投资房企（保利发展、招商蛇口、华发股份、滨江集团）；第二类是22年投资力度谨慎的8家规模弱投资房企（包括万科A、金地集团、首开股份等）；第三类是16家地方 中小房企（陆家嘴、上海临港、新湖中宝等）；第四类是8家公开债务逾期/展期的出险房企（绿地控股、华夏幸福、中南建设、金科股份等）。

9 月，百城中各线城市土地成交规模同比均下滑明显；1-9 月，百城宅地供需同比皆下滑 30%以上，成交楼面均价同比涨幅收窄至 5.3%，其中二线城市宅地成交 楼面均价同比上涨较明显。济南、成都等城市 10 月份供地公告开始取消土地限价，10 月份济南土拍溢价率上限有所提升，同时溢价率分化也较明显。

2023年房地产政策密集出台，7月24日政治局会议后，一系列房地产的放松政策快速落地，特别是一线城市，也进行了实质性的放松。预计2024年涉房政策仍然将保持温和，核心一二线城市仍会进一步松动，支持居民释放刚性和改善性需求。同时，我们预计房地产业发展新模式将在2024年加速推进，预计城中村改造、保障房建设的相关细则和规划会进一步出台。

2023 年以来地产债市场信用风险反复，而 10 月混合制房企的舆情进一步扰动市场。本周万科股东支持落地使得市场吃下“定心丸”。展望未来，对于未出险房企而言，行业基本面逐步改善，信用风险正在逐步出清；对于舆情环绕的房企而言，缓解其“燃眉之急”更需依靠股东支持，特别是地方政府股东的支持。无论是承接相对低质项目改善企业现金流，还是市场化购入债券提升市场信心，均可抽丝剥茧地切实改善房企信用资质，从而实现债务风险的化解。总而言之，地产风险的至暗时刻已过，虽然从“资质修 复”到“行业康复”仍需时间，但对于秃鹫投资者而言，当前存在显著价差的地产债可能已显露参与价值。

三季度房地产持仓仍处于低配状态，地方国企更受公募青睐。三季度房地产板块基金持仓总市值 742 亿元，相较于二季度环比提升 4.5%。从配置比例看，较行业标准配置比例低配 0.6 个百分点，已经连续 15 个季度低配。自 2022 年四季度以来，地产板块持仓集中度持续下降，截至 2023 年三季度末，TOP10 持仓占比 48.4%，环比下降 6.2 个百分点。三季度获公募增持最多的 TOP5 企业为地方国企和优质物管企业，分别为中华企业、绿城服务、城建发展、招商积余、天健集团。

10 月销售同环比并无明显起色，虽然 9 月各地政策大幅放松对需求的释放起到了一定提振作用，但是因为当前购房者信心较弱，存量需求释放后新增需求并未跟进，10 月后两周市场热度较前两周明显走弱。我们认为单一政策的效果是有限度的，市场信心的修复仍需持续的政策加码。当下的主要关注点仍然是政策的持续释放的节奏，尚未进入政策落地完毕讨论基本面可持续性的阶段。随着政策陆续加码，效果也会逐层推进，预计总量弹性仍弱，但一二线结构性效果更强。