业绩短期承压下行，房企间表现分化。2023 年上半年：①样本房企营收总额17871 亿元，同比+2.0%，其中央国 企同比-0.6%，民企同比+6.1%；归母净利润-290 亿元，同比由盈转亏，其中央国企同比-35.7%，跌幅收窄且仍盈利， 民企同比多亏631 亿元。行业进入调整后，央国企韧性更强，民企大幅亏损。②样本房企整体毛利率13.3%，同比-5.2ppt， 其中央国企17.6%，同比-2.6ppt，呈筑底企稳态势；民企6.7%，同比-8.9ppt，仍在探底中。考虑到2021 年下半年 以后拿地的利润空间相对较高，该部分项目预计将于2024 年起陆续进入报表结转，因此在此期间积极拿地的房企毛 利率水平将逐步回升。③样本房企整体销管费率5.6%，同比-0.6ppt，其中央国企5.0%，同比-0.1ppt，民企6.5%， 同比-1.4pct。受交付风险影响，购房者更倾向购买央国企项目，民企项目销售难度较大，销管费率偏高。④A 股房企 于2022、2023H1 分别计提872、66 亿元资产减值损失，轻装上阵后未来业绩释放压力相对较小。

降低存量首套住房贷款利率，有助于减少家庭利息支出以及缓解提前还贷的现象。考虑到个人购房贷款有部分为二套房房贷以 及本次政策规定新发替换存量的利率在LPR 上的加点幅度不得低于原贷款发放时所在城市首套房贷利率下限。根据我们的判 断，有两个阶段的发放的房贷或最多受益（见图表1）。1）2010-2015 年发放的房贷，总量约9.27 万亿元，对应利率水平在 4.63-7.62%之间；2）涨价去库存后的2017 年三季度到2022 年一季度发放的贷款，利率区间在5.01-5.75%之间。我们认为存量贷 款利率下调，一方面，对于居民来说，当前居民消费较弱，叠加居民收入预期不足，在开源较难的情况下，通过减少利息支出 节流，也能一定程度上促进消费和投资；另一方面，对于银行来说，或能有效减少提前还贷现象，也能减少违规使用经营贷、 消费贷置换存量房贷的情况。

市场回顾：（1）收益率，8 月中证REITs 指数上涨0.13%，表现 弱于商品期货、债市，强于股市。从8 月涨跌幅看，本月REITs 市场涨跌参半，已上市的28 支REITs 中13 支呈上涨趋势；（2） 成交量，REITs 市场整体成交活跃度小幅下降。8 月月度成交额 为74.34 亿元，日均成交额为3.23 亿元，环比下降6.2%；月度成 交量为179,724 万份，日均成交量为7814.1 万份，环比下降6.2%； （3）换手率，8 月份换手率与7 月持平，均为21%。

8 月31 日，人民银行和国家金融监管总局联合发布了《关于降低存量首套 住房贷款利率有关事项的通知》，明确了降低存量首套住房贷款利率的基 本条件、适用范围及调整方式等内容。当天，农业银行、建设银行等机构 就发布公告表示，将抓紧制定具体操作细则，市场也展开热烈的讨论，我 们认为围绕这一话题，有三个关键问题需要厘清。

江苏省GDP12.3 万亿元，居全国第二位。江苏与广东的总量差距基本不变，与四川、 福建的GDP 总量差距缩小。江苏是制造强省，工业拥有41 个工业大类中的40 个。 产业规划方面，推进战略性新兴产业融合集群发展，聚焦打造5 个具有国际竞争力的 战略性新兴产业集群、 10 个国内领先的战略性新兴产业集群和10 个引领突破的未 来产业集群。未来产业发展：立足本省优势，推进电力装备产业和化工产业；面向未 来，发展新一代信息技术产业。

三部委联合发文推进“认房不认贷”政策优化。8 月25 日，住建部、央行、金融监 管总局联合发布《关于优化个人住房贷款中住房套数认定标准的通知》，明确居民 家庭（包括借款人、配偶及未成年子女，下同）申请贷款购买商品住房时，家庭成 员在当地名下无成套住房的，不论是否已利用贷款购买过住房，银行业金融机构均 按首套住房执行住房信贷政策。《通知》将“认房不认贷”作为政策工具纳入“一 城一策”工具箱，利好卖旧买新的改善性需求以及异地置业需求释放。

国信地产观点：1）商品房销售额同比转负，销售面积降幅扩大，复苏继续趋弱但政策预期转强；2）房地产开 发投资和房企到位资金降幅均扩大，房企资金压力仍较明显；3）新开工降幅持续扩大，但竣工依旧强劲；4） 投资建议：7 月基本面并无实质改善，但政策预期明显好转。尽管政策并非当前地产市场复苏的核心压制，但高 层对地产的积极表态，可以提振市场信心。预计后续核心城市的限制性政策将部分有序放开，有助于居民购房 意愿释放。此外，着眼基本面，我们预计Q4 销售高增，彼时恰好是政策落地后的观察期，政策有效性将得到证 明，预期迎来销售复苏行情。核心推荐贝壳-W、中国海外宏洋集团、金地集团、越秀地产。5）风险提示：政策 落地效果及后续推出强度不及预期；外部环境变化等致行业基本面超预期下行；房企信用风险事件超预期冲击。

2023 年8 月30 日，广州市人民政府办公厅发布《关于优化我市个人住房贷款中住房套数认定标准的通知》，其中 提到，居民家庭（包括借款人、配偶及未成年子女）申请贷款购买商品住房时，家庭成员在当地名下无成套住房的， 不论是否已利用贷款购买过住房，银行业金融机构均按首套住房执行住房信贷政策。

近日住建部等三部委发文推动“认房不认贷”，纳入一城一策 工具箱；财政部等三部委推动换房退个税政策延期；嘉兴全面 取消限购限贷政策，有望成为各地政策调整风向标。7 月24 日政治局会议定调适时调整优化地产政策、因城施策用好政策 工具箱以来，行业积极变化持续，政策以改善性需求为突破口， 持续支持购房需求释放。近期新房及二手房成交出现改善，政 策作用显现，各地尤其是一二线城市的销售改善有望持续，利 好重点布局于高能级城市的房企。

认房不认贷已经被纳入了“一城一策”的工具箱，我们相信从低线到高线城市相关政策有望循序渐进进入兑现阶段。除此之外，政策工具箱内工具也依然充足。我们有理由相信，防风险的政策有望在四季度集中发力，房地产市场则有可能在年末结束房价持续下行，销售不断滑落的局面。此外，企业还可能在四季度迎接城中村改造带来的新业务机会。