宏观经济运行冷热交互，整体呈现新旧动能加速转换的特征，制造业相关领域表现亮眼，出口实现超预期增长，但地产、建筑领域面临调整压力，消费“弱复苏”的特征仍较为鲜明。整体看，制造业投资和工业增加值增速表现较强显示经济内生动能有所改善，不过与内需强相关的大宗商品价格表现仍然疲软，经济复苏态势的持续性仍需进一步观察。近期政策发力方向也在积极转变，着力培育先进动能，新质生产力相关的产业政策或将成为市场关注重点。

国内经济在经历了疫情的冲击之后，走向一个渐进式的恢复阶段。尽管全年经济增长实现了 5.2%的增速，比预期的 5%的目标更高，但与 2022 年末大部分市场机构的预期有差距，预期中的快速反弹没有实现。同时，房地产市场的持续下行，对于 2023 年经济表现出明显的拖累。这种情况既有短期周期性问题，也反映了房地产整体趋势的转换，体现了结构性变化的特征。在新的一年，房地产市场仍难改继续下行的趋势，但在 “防风险”政策推动下，房地产市场仍会逐渐恢复且可能实现“软着陆”。

开工施工竣工持续下行，预计全年房地产开发投资额可能仍有较大降幅。销售作为先行指标，而开工施工竣工是相对后置的指标，我们在 2023 年持续提示后置指标会跟上先行指标的节奏。新开工与当前低迷的销售环境、融资环境、前期拿地数量少且城投拿地并未全部开工高度相关。竣工在 2023 年有保交楼资金加持，2024 年目前流入保交楼市场的资金不及 2023 年，故也是承压的态势。施工主要跟随 2021 年后地产销售见顶回落趋势，在销售面积显著萎缩的背景下，施工面积最终会匹配销售面积规模，故而施工面积仍有下行压力。考虑到施工投资与土地投资的持续萎靡，预计全年房地产开发投资可能仍有较大降幅，继续对经济负贡献。

目前，我国已获交易所审批通过和证监会准予注册的消费基础设施 REIT 共四只，其中已上市三只，我国商业地产正式步入 REITs 发展的新时代。四只消费基础设施 REIT 底层资产都已稳定运营，预计 2023-2024 年运营效益将稳步提升。

日本地产泡沫的形成：宽松的货币环境+金融弱监管+信用扩张的自我强化机制。1985 年《广场协议》的签订致使日元持续升值，1987 年的《卢浮宫协议》又约定日本持续维持宽松货币政策，市场流动性过度释放。在此背景下叠加金融的弱监管，银行传统业务的盈利能力下降，驱使银行目光投向火爆的土地市场。企业为了获得更多贷款，循环买地质押助推了房价持续上涨，“久涨不跌”的楼市预期反过来使得家户、企业、金融机构不断加杠杆投向房市，导致信用不断扩张，最终形成资产泡沫。

近期市场对日本经济和市场的关注度明显提升，要判断日本经济与市场未来将何去何从，得对日本过去较长一段时间的经济与楼市和股市有比较全面的了解。日本在 90 年代资产泡沫破裂之后出现了长期的通缩债务循环，但从结构来看，情况很复杂，一些重要的结构性现象可能容易被市场忽略。从实体经济来看，日本 GDP 总量落后与“劳均”领先并存。与经济结构性特征相对应，资产价格也出现了明显的结构性特征：总体房价长期疲弱与核心地区房价的韧性并存，股市总指数的疲弱和非地产金融板块的韧性并存。