构建于1944年的布雷顿森林体系是以美元为中心的国际货币体系，一度为推动二战后国际贸易、国际投 资和国际货币金融秩序稳定发挥了积极作用，但由于其自身存在的制度缺陷和经济环境发生变化，最终在 上世纪70年代逐步瓦解，逐步被“牙买加体系”（也称之为“后布雷顿森林体系”、“无体系的体系”） 所替代，全球货币循环方式和资产定价逻辑也由此发生变化。

【A股】标配仓位。上月提到4月关税落地开始影响节奏上可能有震荡进入验证期。当前关税在情绪面影响短期已接近充分定 价，五月可能继续处于贸易战僵持阶段，超预期的刺激和基于妥协的贸易协议都很难发生。但全球配置视角下，避险资产驱 动下跨境资金层面A股仍相对占优有望成为短期避风港，已有仓位可以继续参与反弹，现金仓位可等待进一步企稳。建议短期 关注纯内需、科技国产替代、红利底仓三个方向。

一问：制造业链条的含“美”量？消费电子、文教体娱的直接依赖高，纺织、电气机械偏间接依赖。 出口与营收视角下，考虑直接与间接出口（上下游），消费品行业含“美”量较高，结构上文教体 娱、消费电子以直接依赖为主，而纺织业、电气机械多为间接依赖。制造业营收对美出口依赖度有 所回落，结构上文教体娱、家具、纺织等依赖度仍高。其中文教体娱、计算机通信以直接依赖为主， 分别是 6.6%、6%；纺织业、电气机械等行业考虑间接投入后整体依赖度居前列，分别 9.5%、5.5%。 投资视角下，含“美”量较高的行业在制造业投资占比也较高，譬如消费电子、机械设备等行业。 2024 年含“美”量较高的行业投资占制造业投资比重为 31.4%。结构上计算机通信(10.9%)、电气 机械(9%)等行业投资占比较高，且近年大幅提升。相比之下，文教体娱、家具、纺织服装等行业投 资水平偏低，占制造业投资比重的降幅也较大，期间分别回落 1.3、1.1、1.1pct

资产端：权益市场回暖，上市险企均实现当年“利差益”。2024 年净投资收益 率受长端利率下行影响承压，但总投资收益率受益于 FVTPL 类金融资产浮盈 与兑现均显著上行，且均远高于当前投资收益率假设（4%）。横向对比，总投 资收益率表现差异性或来自核心权益（股票和权益型基金）及 FVOCI 配置差 异，以及高收益债券存量规模与期限结构差异。基于缩短久期及强化资产负债 匹配考虑，上市险企均增持债券。权益类资产方面，预计主要受净投资收益率 承压、新准则下业绩波动加剧两大因素影响，上市险企均积极增配以股息策略 为代表的 FVOCI 类股票资产，同时减少基金配置比例（除国寿、新华）。

事件：金融监管总局近日印发了《关于推动深化人身保险行业个人营销体制改革的通 知》（以下简称《通知》），通过制度规范督促保险公司加强对保险销售人员的约束和 引导，推动个人代理渠道转型升级。

按照不同分类方法，人身险可以分为以下种类：1）按保障责任划分： 人寿保险、健康保险、意外伤害保险、年金保险；2）按设计类型划分： 普通型、分红型、投资连结型、万能型。

卡游：国内泛娱乐产业龙头，手握奥特曼等热门 IP 资源。卡游是中国泛娱乐产品领域的龙头公司，集换式卡牌 是公司的核心产品。卡游发展历程可以大致分为 3 个阶段：2011-2018 年：率先布局集换式卡牌，获奥特曼等 热门 IP 授权，推出卡牌系列。2019-2022 年：建设 IP 矩阵并搭建自有生产线。2022 年至今：丰富 IP 系列并 开发多元化产品。截至 2024 年底，公司 IP 矩阵中的 IP 数量已达到 70 个。股权结构看，李奇斌夫妇持股比例 高，合计持股 83.5%，股权集中；红杉、腾讯分别持股 10.5%、3.0%，获头部投资机构和互联网龙头的投资。

我们对前期使用 GBDT+NN 机器学习因子构建的 ETF 轮动策略进行跟踪测试，发现因子在样本外表现出色：上周 IC 值 达-3.12%，多头超额收益率为-0.64%。策略的年化超额收益率为 11.90%，信息比率为 0.68 ，超额最大回撤为 17.31%， 上周超额收益率 0.77%，本月以来超额收益率 1.10%，今年以来超额收益率-0.19%，近期表现优异。

4 月经济高频数据环比平稳，基建投资和入境游新 业态亮点显现

宏观政策导向不变:超常规逆周期调节巩固经济社会基本面，利好银行业稳健经营。预计后续增量政策有望进一步出台，稳就业、稳企业、稳市场、稳预期，以巩固经济持续回升向好基础，应对国际经贸斗争带来的外部冲击。