上] 市险企发布 2023 年 1-3 月保费数据，其中前 3 月累计寿险 保费同比增速：平安寿（YoY+5.6%）>国寿（YoY+3.9%）>新华 （YoY-0.2%）>人保寿（YoY-0.6%）>太保寿（YoY-2.6%）；前3 月 累计财险保费同比增速：太保财（YoY+16.8%）>人保财（YoY+10.2%）> 平安财（YoY+5.4%）。

政府性基金收入降幅缩窄、支出持续下滑，土地出让金为主要拖累因素。3 月政府性基金收入同比改善6.4 个百分点；政府性基金支出同比降幅较上月 扩大。地产投资未明显改善，土地收入存下行风险，对广义财政的贡献或逐 步减弱。从土地成交量和价格数据来看，地产投资未能延续改善态势，土地 购置费仍存下行风险，需观察后续情况。我们认为，土地财政对于广义财政 收入的贡献长期难有明显增长。

2023 年3 月7 家上市险企寿险总保费累计2055 亿元、同比+8.9%（同比未含阳 光保险），较2 月同比下降5.8pct，其中：中国人保+22.2%、中国人寿+10.2%、 中国太平+9.7%、中国平安+9.1%、中国太保+6.2%、新华保险-0.5%，多数险企 同比增长有所放缓，但仍保持增长，主要系春节假期年度间时点不同，2 月较高 基数所致。2023 年前3 月寿险总保费累计同比分别为：中国平安+5.6%、中国人 寿+3.9%、中国人保+2.3%、中国太平+0.8%、新华保险-0.2%、中国太保-2.6%。 考虑到宏观经济复苏势头良好，居民投资意愿有所回升，储蓄型保险产品需求或 维持相对高位，银保渠道受自身及外部因素双重利好有望保持明显增长，我们预 计2023Q1 上市险企NBV 同比将明显改善；市场对Q1 NBV 转正已有预期，我 们认为储蓄型产品供需改善趋势有望在2 季度延续，叠加高定价产品销售阶段性 走高，我们预计保险负债端2023Q2 仍有望超市场预期。

一季度GDP 增速高达4.5%，总量大超预期，但从结构看，复苏不均衡，服务业强复苏，工业弱复苏。2020 年疫后复苏，当时社会各界对中国经济仍然充满信心，复苏特征是工业复苏领先于服务业，复苏交易升温引发股市大涨。而本轮复苏，很多企业和居民信心不足，表现在工业复苏弱和居民存款强。A 股5000 多家上市公司中，七成属于工业，股市天然对工业复苏更敏感，对服务业复苏的反应相对较小。我们认为复苏不均衡是近期股市对于多项数据超预期“视而不见”的关键原因。

代销渠道有效提高了资管与财富管理业务适配性，兴银理财行外代销占比25%，他行代销对于做大理财AUM 的作用凸显。银行理财业务链接理财公司资管能力与母行财富管理业务，代销渠道的拓展有助提升二者适配性。例如，招行财富管理强项在渠道，代销行外理财有助丰富产品货架。2022 年末，招行代销零售理财产品规模3.14 万亿，招银理财规模2.67 万亿，仅依靠理财子公司不能完全满足母行货架要求，代销行外理财有效丰富了客户的资产配置选择；再如，兴业银行强的是资管，理财规模已比肩国有大行，但是相对短板是母行渠道。未来对于资管能力强、母行渠道相对受限的理财公司，有望借助代销甚至直销渠道触达更广泛的客群，持续做大理财AUM、提升市占率。

SVB和瑞信凸显银行体系脆弱性。近百年来全球发生过7轮金融危机，其中5轮发源于美国，危及海外。危机集中在银行、股市和地产三个高杠杆领域，且一般经历前期持续或大幅上涨/加杠杆，在导火索（加息、油价、战争、疫情等）的引导下出现流动性挤兑。本轮中小银行风险爆发的原因是疫情期间美联储大幅投放流动性，银行扩表后增配了国债和MBS，同时存量信贷中大部分是固定收益，在22年美联储快速加息后，银行负债端缩表，资产价值大幅减值，引发银行破产。