美国就业市场 “软着陆”的憧憬存在难以兑现的风险，消费需求预计会在明年趋于降温，非住宅固定投资的热潮退却但不至于显著萎缩，住宅投资需求在降息 前难有亮眼表现，及时降息可能是美国经济实现新均衡并避免衰退的必要条件。欧元区抑制通胀与能源转型的努力尚未成功，明年经济仍有停滞风险。日本经济疫后复苏的趋势在今年三季度暂歇，不过其在明年或仍可温和扩张。

当前美国债券市场主要包括七类债券：国债、抵押贷款相关债券、公司债券、市政债券、联邦机构债券、资产支持债券、货币市场工具。从存量来看，美国债券 市场规模呈稳步提升趋势，尤其在2020年出现较大幅度增长，主要是疫情期间美国实行财政刺激政策和量化宽松政策，推动国债规模明显提高。结构上，国债占比最高，据美国证券行业和金融市场协会（SIFMA）披露的数据显示，截至2023年一季度，国债存量24.38万亿美元，占比达43%；其次是抵押贷款相关债券和公司债，占比分别为22%和18%；其余债券占比均不足10%。

自 2006 年首只 QDII 基金成立以来，QDII 基金已实现了从 0-N 的发展。截至 2023 年 11 月 15 日，我国公募基金市场中共有 234 只 QDII 基金，总规 模约 3,408.9 亿元。今年以来，部分海外资本市场的优秀表现吸引了众多基金公司的布局和投资者的青睐，年内已新发了多只 QDII 基金。根据 QDII 基金的主要投资范畴和投资比例，可以将 QDII 基金分为四大类：QDII-股票型基金、QDII-混合型基金、QDII-债券型基金、QDII-另类投资基金。其中，QDII-股票型基金在数量和规模方面均占据了主导地位。

本文中我们将合作博弈与非合作博弈结合：将因子看做资产，首先使用非合作博弈的方法，计算每个资产组合与市场基准博弈并且达到纳什均衡时的收益；再使用 Shapley 值规则根据组合收益计算每个资产的权重。我们选取了7个常见的大类因子及相应细分因子，大类因子是博弈的参与者，细分因子是它们的博弈策略。博弈的另一方参与者是市场基准指数，一般来说市场状态分类变量都可以作为策略，例如市场的上涨或下跌、低波动或高波动等特征分类。

2024 年，国内宏观环境的主线在于多个周期的触底回升，经济复苏大势明确，但复苏的结构性特征也同样显著。复苏离不开政策的助力，而政策的阶段性释 放可能带来复苏斜率的波浪式变化；海外宏观环境可能将分为上、下场，上半年的主基调在于逐渐凸显的美国经济恶化风险，下半场的主基调在于有望到来的美联储降息周期。预计在内部稳增长政策发力、外部金融环境由紧转松的大背景下，海内外股、债市场整体均可能呈现走牛趋势，但行情演绎节奏和波动幅度不能一概而论。

库存周期的位置与短周期经济的冷暖密切相关，因而是各界热议的话题。对于本轮库存周期，目前的共识是被动去库存阶段已经进入尾声，分歧主要集中在工业企业什么时候进入主动补库存阶段。考虑本轮库存周期力量偏弱、实际库存可能仍然偏高、内外需库存周期走势分化、中国特有的春节季节性因素和美国当前的经济走势，我们倾向于判断主动补库存更可能在 2024 年一季度后期到二季度前期。