当前市场处于长期悲观预期主导的弱震荡寻底区间；但可以观察到一些乐观因素正在浮现，8/9月经济数据持 续有改善，政策面亦不断释放利好，叠加外围转鸽，可以期待11月FOMC和中美会谈或对预期有一定的扭转，仓位维持 标配；风格短期延续均衡偏价值，左侧开始关注成长机会，板块关注资源和制造；外围美债利率快速上行后联储转鸽，进入短期反弹窗口。年内大类资产走势主要由，国内复苏强度偏弱定价，和海外经济软着陆以及年内加息暂停的预期，两条线索主导，当前来看两类交易已较大程 度price-in，Q4推荐更加关注国内权益与海外表现剪刀差的修复。

良好的行业景气度意味着行业内的股票可以带来超额收益的概率更高。从行业基本面看，行业景气通常有其构成的行业和宏观因子同向运动的特性。从行业内的产业逻辑看，行业景气提升的动力来自于上下游供需、产品价量等指标的边际改善，同时受宏观变化的影响。由上述因素构成的领先因子具有预测行业景气变化的能力，可以指导行业配置。

“低波异象”自 2006 年被发现以来，就一直是金融实证领域关注的热点问题。东吴金工借鉴前人经验，开拓创新，推出“波动率选股因子”系列研究，旨在目前已被广泛使用的传统波动率因子的基础上，进行一系列新的探索。在第一篇报告《寻找特质波动率中的纯真信息——剔除跨期截面相关性的纯真波动率因子》中，我们从学术界发现的“波动聚集现象”出发，对传统波动率因子提出了一 种简单朴素而又效果优秀的改进方案：在传统因子的计算过程中，只需增加 1 行代码，就可以实现信息比率从 1.5 到 2.2 的提升。

资产配置是一项基于投资者风险承受能力、投资目标和市场环境针对投资标的不断调整的过程。在配置过程中，应充分考虑各类资产之间的相关性、资产风险收益特征以及市场环境等因素。早期的资产配置主要依赖于经验和主观判断，随着时间的推移，人们开始运用量化方法和统计分析来优化配置决策。马克维茨的现代投资组合 理论为资产配置提供了一个基本的理论框架，它强调了风险和回报的平衡，并通过多元化来降低非系统风险。随着金融市场的进一步发展和金融工具的多样化，资产配置理论和实践也在不断发展。从最初的股票和债券组合，到包括房地产、商品、对冲基金等更多资产类别的投资，现代资产配置已经成为一个复杂且多元化的领域。

在传统的量价选股模型中，换手率因子的表现一直可圈可点。以 20 日换手率为例 （每月月底计算每只股票过去 20 个交易日的日均换手率，并做市值中性化处理），2006/01/01-2021/04/30，传统换手率因子（Turn20）在全体A股中的月度IC均值为-0.072，年化 ICIR 为-2.10，多空对冲的年化收益为 33.41%，信息比率为 1.90，月度胜率为 71.58%。其选股逻辑为：过去一个月换手率越小的股票，未来一个月越有可能上涨；而换手率越大的股票，未来越有可能下跌。

经济延续复苏态势，居民收入有所改善。1-9月国内生产总值同比增长 5.2%，比上半年回落 0.3个百分点，高于市场预期。分产业看，一，二产业同比增速有所提升，第三产业增速有所回落。从环比看，三季度国内生产总值增长 1.3%，国内经济呈现出回稳向好的态势。前三季度，居民实际收入略有回升，消费支 出增速升高，失业率保持稳定。随着经济保持回稳向上态势，就业状况有望持续改善。

9 月（截至26 日，下同）资本债净融资水平小幅波动，转为净偿还，但预计4 季度供给将提速。利差方面，近期有所上行，后续在基准利率扰动和供需失衡 的背景下，建议提防波动加大的风险。

当前的宏观困境重要原因在于需求不足。外有逆全球化，内部则是地产供 求关系发生重大变化和地方政府隐性债务压力高企的状态，内需是关键， 而消费需要发挥更大作用，居民增收是扩大内需的关键所在。“发挥消费拉动经济增长的基础性作用，通过增加居民收入扩大消费，通过终端需求带动有效供给，把实施扩大内需战略同深化供给侧结构性改革有机结合起来”

美国 9 月整体 CPI 通胀同比 3.7%、环比 0.4%均超预期。9 月整体 CPI 向上拉动项基本同前，以住房价格水平高（同比 7.2%）和油价上涨（环 比+1.5%）为主。核心 CPI 方面，9 月核心 CPI 环比维持在 0.3%，同比 4.1%继续回落。非住房核心 CPI 同比持续回落至 2%。核心商品 9 月环比 -0.4%，同比零增长。其中二手车环比-2.5%，为 9 月 CPI 主要拖累项。

我国逆周期调节时期使用的广义财政工具中，长期建设国债可弥补一般公共预算短收，它具有持续性强、投资撬动乘数高、向欠发达地区倾斜等特点。从实践情况看，长期建设国债连续发行 11 年，由中央财政发行，但会有部分金额直接转贷给地方政府，转贷地方的额度不计入赤字，我们根据人民日报披露的数据测算，整体投资撬动乘数约为 5 倍。