苏南债务问题的背景。苏南即江苏省南部区域，包括南京、苏州、常州、无锡、镇江五个地级市，经济、财政实力强劲。近年来，苏南的债务问题较受关注，主要来自两个方面：（1）区域债务压力分化。（2）城投债存续规模较高，且集中于区县。

税收是国家公共财政最主要的收入形式和来源，也是财政政策发挥宏观调控职能的重要手段。在《财政分析手册：预算篇（2023 版）》1之后，本文通过层层梳理我国税收种类、特征和变迁历程，挖掘税收数据与宏观经济指标之间的联系，探索未来税制发展方向，供投资者参考。

今年 10 月下旬以来，作为全球金融资产定价重要风向标之一的美国国债 10 年期收益率呈现触顶回落的迹象。本报告将分别从三个视角：凯恩斯主义视角、古典主义视角和货币主义视角入手，回顾此前美债收益率上行的原因，并分析本次美债收益率触顶回落的可靠性。凯恩斯主义视角通常在有效需求不足的假定下，分析短期内经济政策组合的效果。从凯恩斯主义的视角来看，今年 2、3 季度美债长期利率的急剧上行，主因是美国采取了“宽财政+紧货币”的政策组 合，我们称之为“对利率最不友好的政策组合”。这种政策组合符合凯恩斯主义的 IS-LM 模型所描述的经典场景：IS 曲线右移、LM 曲线左移，对利率形成双重的上行压力。

增发国债之后，一般估计对于2024 年经济增速要求有所提升，我们认为经 济增速目标继续定在5%左右。 剩下就是考虑政策会如何配合支持。 中央政府加杠杆迈出了关键一步，但是1 万亿的国债增发并不足以支撑经 济增速稳定在5%。一方面需要财政进一步的加码，比如2024 年初的专项 债提前批和2024 年全年赤字率的进一步提升；另一方面，还需要财政向实 体信用的传导，因为需要带动全社会杠杆，而现阶段全社会杠杆的引导带 动离不开结构性工具支持，所以PSL、再贷款、专项政策性金融工具等仍 然需要增加运用。最后还是地产，地产方面需要进一步增量政策来托住底 线。 所以市场会纠结于5%还是5%左右，这体现政策对于经济的诉求是否更倾向 于稳增长。同时赤字率能否提高到3.5%或以上，也是市场重要关切。

核心观点：近期市场对美国企业债2024 年进入到期峰值的担忧升温，而通过 对企业债到期的结构分布、企业偿债能力、再融资负担进行统计，我们得到如 下结论：1、美国企业债2024 年到期金额小于2023 年，其实债务偿还压力更 轻且投资级到期为主；2025、2026 年方才进入偿债高峰，由于到期债务中高 收益债占比更高，因此2025 年到期潮才可能边际风险上升。2、行业结构来 看，2025 年到期潮来临后，可选消费、通信、能源、医疗保健行业的债务偿 还压力更大。3、站在当下，从债务负担、偿债能力角度，均还看不到企业债 市场较大的违约风险。4、但由于当前企业债收益率大幅走高，若利率不下行 则未来企业再融资压力会明显提升。

净息差拖累营收，个股延续分化。2023年前三季度，42家上市银行实现 营业收入4.33万亿元，同比下降0.81%，增速较上半年回落1.30pcts。具 体到营收结构，净利息收入、中间业务收入、其他非息收入分别同比- 2.05%、-5.41%和+16.23%，净利息收入与中间业务收入同比降幅继续走 阔。归母净利润同比增速为2.59%，拨备反哺是净利润保持正增长的最主 要原因。

跨季结束，10 月份理财存量规模恢复，收益基准延续下行态势。（1）10 月 理财产品存量规模26.5 万亿元，环比上月增加1.0 万亿元，同时新发产品 业绩比较基准持续降低，同时10 月份新发产品业绩平均比较基准3.43%，报 价水平持续下行。（2）判断四季度难有能“起量”的爆款产品，预计年底 行业规模可能回升在27-28 万亿左右，基本回到去年年底水平（约27 万亿 元），低于去年高点（30 万亿元）和当前公募基金规模（约28 万亿元）。

对于10 月份金融数据表现，市场整体预期偏中性。Wind 一致预测数据显示，机构 10 月新增人民币贷款预测均值为6536 亿，同比多增384 亿；新增社融预测均值为 1.84 万亿，同比多增9220 亿。参考票据、存单、政府债发行等高频数据表现，我 们认为10 月信贷读数或呈现“总量平、结构弱”特点，预估月内新增人民贷款规 模6500 亿左右；新增社融1.8 万亿，增速9.3%，延续反弹回升态势。

我们在2023年11月9日发布的报告《如何挖掘上市公司回购信息，构建选股策略》中，探究了如何利用上市公司回购公告中的信息，构建出能够反映公司在回购事件中的回购信心强度的指标,其中预计回购股份占比和回购溢价比率两个指标能够较好的反映回购事件信心强度，并且根据这两个指标能够构建回测表现较优的选股策略。本文将进一步探索，尝试构建公募基金的回购信心强度因子，该因子体现了上市公司基于自身经营状况和对市场的认知，对公司被低估的确定程度。我们可以据此寻找具有特定风格特征的基金产品，作为基金遴选的卫星策略，丰富基金组合的构建策略。

本篇是“学海拾珠”系列第一百六十七篇，研究了第四季度资本支出的激增（qspike）与股票横截面收益的关系。作者发现第四季度异常的资本支出与股票未来收益存在负相关性，但与同期收益呈正相关；与常用的投资因子 ag 有关，但并不完全等价。回到国内市场，传统投资类因子收益预测能力较为一般，本文对投资因子的构建新思路值得借鉴。