在行业竞争升级、科技浪潮来袭和监管政策的引导下，金融科技深入渗透证 券行业，正重塑着证券公司的展业模式，强化集中化趋势的同时也为中小券 商提供了“扬长补短”的利器。在科技赋能和资本市场改革的背景下，2021 年证券行业将在财富管理和投投联动方面有望有较为出色的表现。

全面注册制渐行渐近。2020 年 8 月以来，顶层通过多种方式持续发声，全面 注册制改革已经箭在弦上。我们预计，全面注册制有望于 2021 年正式落地。 随着股票发行注册制的全面推广，资本市场的枢纽功能将得到大幅强化，资 本市场服务实体经济高质量发展的核心职能将得到有效增强，市场资源有效 配置的效率将得到大幅提高，直接融资比重将得到不断提升，市场深层活力 将得到进一步激发。全面注册制改革将奠定证券行业新一轮向上周期的基础。 试点注册制以来证券行业经营业绩持续改善，维持证券行业新一轮上升周期 已于 2019 年正式开启的观点不变，2021 年全面注册制的落地将为证券行业本 轮上升周期奠定坚实的基础。

受益于两市交投活跃，2020年前三季度业绩增长明显。39家上市券商（不 含东方财富，下文简称上市券商）2020年前三季度实现营业收入3,650.23 亿元，同比增长28.03%；实现归母净利润1,155.77亿元，同比增长39.66%； 实现扣非归母净利润1,133.18亿元，同比增长40.42%。2020年前三季度 39家上市券商ROE（平均）为6.37%，较去年同期+1.35pct。

本轮大宗商品行情类似于 2008-2011 年。2000 年之后的大宗商品周期 主要有三轮，分别是 2003-2011 年，2016-2017 年以及自 2019 年底开 始的大宗商品周期，本轮更类似于 2008-2011 年的行情。我们对比 2000 年以来三轮大宗商品行情，认为在货币政策和财政刺激均是历史新高 的本轮行情有望延续，但是由于中国的类似于“四万亿”的基建投资 缺失，本轮大宗商品行情预计会有一定的分化，供需格局好的产品上 涨更为确定，本轮大宗商品的需求推动力量是超大规模货币宽松和全 球制造业补库周期上行。

前期游戏板块回调除了市场环境，还在于市场竞争格局的担忧、买量成本上升，以及对明年上半年增速不确定性等，我们11月点评 （三七、富春、掌趣等）以及周末12月月度观点强调连续调整后悲观因素已经体现，关键关注公司竞争力体现以及行业5G、出海、龙 头竞争格局变化等的逻辑催化，新产品的上线或改变大家悲观预期。近两日除大盘带动外，11月底市场竞争压力的放缓，以及掌趣科 技、TOPJOY与腾讯合作的《街霸：对决》表现超预期；三七互娱的《荣耀大天使》21年年初上线预计会为市场带来新的催化。

资本市场处于历史发展机遇期，全面注册制、长期资金引入等政策有望超预期落 地。2021 年创新业务增长有望成为业绩亮点，跟投利润释放、衍生品及融券快 速发展将带来业绩变现，我们预计上市券商 2021 年整体净利润同比+18.8%， ROE 有望达 9.3%，维持行业“看好”评级。两条主线选择受益标的：头部券商资 产能力突出，在投资和投行带动下业绩有望超预期，受益标的：中信证券、华泰 证券、招商证券、国泰君安；特色优势突出的中小券商业绩增速有望超越同业， 推荐标的：国金证券和东方财富，受益标的：兴业证券。

原材料木浆：浆价震荡上行。新一轮外盘浆价报涨，纸浆期货 持续上涨，国内针叶浆价格有所上涨。本周国内木浆均价为 4019 元/吨，较上周上涨 0.41%，年初至今均价 3996 元/吨， 同比下跌 15.9%。银星山东现货价 4750 元/吨，较上周上涨 1.06%；鹦鹉山东现货价 3550 元/吨，与上周持平。本周纸浆 期货主力合约均价为 4862 元/吨，较上周上涨 0.85%，年初 至今均价为 4558 元/吨，同比下跌 7.82%。国外木浆来看， 小鸟 CFR 现货价 470 美元/吨，持平上周；银星 CFR 现货价 640 美元/吨，持平上周。

作为中国的四大战略资源之一，多数人对锑的印象不直观也不强烈。锑是一种稀有的银白色金属，它热缩冷胀， 质脆无延展性，有抗腐蚀功能但也有毒。锑既属于亲铜元素又同时具有亲氧性，所以是阻燃、合金硬化剂及电池合金材料的 关键生产要素。由于锑通常不被单独使用，尽管它存在于我们日常生活中，但我们无法像黄金、铜铝锌般有直观感受。