我们在 8.14《居民跑步入市了吗？》中提示：本轮行情是高净值投资者驱动的， 居民资金尚未大规模入市。不过，7 月居民资金入市的信号已经出现（非银存款 增速-居民存款增速由负转正），并且未来存款搬家的潜力很大：（1）最近每月定 期存款到期规模都接近百亿；（2）A 股自由流通市值/居民存款余额当前仅为 27%，明显低于历史均值的 35%。

从基本面、资金面、股债跷跷板等多重因素出发，我们认为当前债市并不具有大幅调 整的基础。若对债市信心有限，或可等待收益率进一步调整后以配置思路入场；若对 债市仍有信心，跌破年线的当前点位或具有明显短线交易价值。

首先，鲍威尔在 JACKSON HOLE 会议上基本确定了 9 月降息的路径。鲍 威尔表示就业的下行风险正在上升，而关税对消费价格影响或较为短暂，且 关税税率仍在不断变化，可能需要更多的时间平摊至供应链和分销商。

今年 7 月 24 日，国家发展改革委、市场监管总局研究起草的《中华人民共 和国价格法修正草案（征求意见稿）》向社会公开征求意见。价格法修正意义 重大，是适应当前经济发展形势、提升政府价格监管效能的有力举措。对于 “反内卷”而言，价格监管“工具箱”或成为有力的政策举措，进一步推动 统一大市场建设。

1. 当地时间 8 月 22 日，美联储主席鲍威尔在全球央行年会的演讲，显示 其政策立场可能有所调整。鲍威尔称，美联储的两项任务（维持低失业 率和控制通胀）的风险平衡发生了变化，“现在是时候调整政策了。行 动的方向是明确的，降息的时机和节奏将取决于新的数据、不断演变的 前景，以及风险的平衡”。我们认为，鲍威尔演讲的重点在于突出了就 业目标在现阶段的优先性。因此，只要 8 月美国 CPI 涨幅不显现扩张趋 势，应可满足 9 月降息条件。我们维持美联储今年降息两次的判断，更 多降息或需以失业率进一步上行为条件。

事权、财权、财力要素划分及其组合是央地财政关系的核心。事权是管理事务的 权力，决定各级政府的行动边界，事权分配中支出权是核心；财权是各级政府为 履行公共服务职能而拥有的财政资金的筹集权与支配权，政府间财权决定各级政 府间的收益分配，财权以税权为主；财力是指各级政府可以组织和分配的财政收 入，由于转移支付的存在，上级政府的财力往往小于自身财权对应的财力，而下 级政府的财力往往会大于自身财权对应的财力。

本周资金利率上行，大行融出日均环比上行，基金小幅 降杠杆；存单到期增加，各期限存单到期收益率多数上行；现券成交来看，买盘主力 来自大行，主要增持 5Y 以内利率债，基金是主力卖盘，主要卖减持 3-10Y 利率债， 农商行小幅加仓 7-10Y 利率债，保险增持 20-30Y 利率债。

从 ABS 发行规模来看，截至 2025 年 7 月末，以发行起始日统计， 消费金融行业共发行 ABS 规模达 4194.4 亿元，较去年同期增长 12.8%。2025 年 7 月内，消费金融行业 ABS 发行规模为 788. 6 亿 元，其中信贷 ABS 规模为 291.9 亿元、企业 ABS 规模为 183. 7 亿 元、ABN 规模为 312.9 亿元，分别占比 37.0%、23.3%、39. 7%。 从金融债发行情况来看，共有 8 家持牌消费金融机构和汽车金融 公司完成 13 期金融债发行，合计规模 161 亿元。

上周（2025.8.18-2025.8.22，下同）地方政府债共发行 3692 亿元，其中，新增专项债 2393 亿元，再融资专项债 735 亿元。分募集资金用途来看，“特殊新增专项债”、“普通/项目收益”是专项债资金的主要投放领域。截至 2025 年 8 月 22 日，8 月份特殊再融资专项债发行已有 550 亿元，占当月地方债发行规模的比例达到 5.6%。 发行定价方面，地方债发行利率均值延续上行。从利差角度看，30 年、20 年、10 年地方债发行利率与同期限国债利 差分别走阔至 23BP、22BP、19BP。 分地区来看，8 月安徽、浙江、河北、湖南、江苏等省份是地方债发行的主要区域，其中江苏省 7 年及以内地方债发 行规模超 500 亿元，且宁夏、甘肃、吉林地方政府债平均票面利率在 2.2%以上

地缘动向复盘: 本周聚焦上海合作组织天津峰会。上海合作组织是迄今唯一在中国境内成立、以中国城市命名、总 部设在中国境内的区域性国际组织。近年来，中国与上合组织国家经济联系密切，不断巩固传统优势产业的合作基 础，扩展在数字、绿色、节能等新兴产业领域的试点探索。在中国面对美国日益严峻的战略竞争与贸易打压趋势下， 稳定与上合组织国家的关系，将是中国破解西方国家战略包围、营造有序外部环境的重要抓手。8 月 31 日举行的上 合组织天津峰会，中国将与各成员国、观察员国、对话伙伴国共同擎画上合组织发展新蓝图，推动中国与上合组织 合作迈向新的台阶。