EPMI环比改善-国金证券

DeepSeek-V3.1 是 DeepSeek 于 2025 年 8 月 21 日正式发布 的大语言模型升级版本，该版本被官方称为“迈向 Agent（智能体） 时代的第一步”。此次升级并非一次简单的参数优化或小范围调整， 而是在模型架构、推理效率、长上下文支持、智能体能力及商业化应 用等多个维度进行了系统性革新。

2025 年 8 月 21 日，DeepSeek-V3.1 正式发布，该模型采用混合推理架构，一个模型同时支持思考模式与非思考模式。 根据 DeepSeek 官网及 SuperCLUE 测评基准网站的测试结果，该模型在代码生成、智能体能力等方面较 DeepSeek-R1- 0528 更胜一筹，但数学推理、科学推理方面，不及 DeepSeek-R1-0528 表现。 目前 DeepSeek 网页版、官网 API 接口、开源渠道、火山引擎、阿里云等均已更新 DeepSeek-V3.1 的使用，DeepSeek 官方将于 2025 年 9 月 6 日修改 API 的调用价格。 我们对 DeepSeek-V3.1 的深度思考模式进行深度测评，设置了若干推理问题、金融文本分析问题。在测试其中一个逻 辑推理问题时，DeepSeek-V3.1（thinking）模型出现了错误，思考过程陷入死循环，无法输出正确答案，而其他逻辑 推理问题和金融文本分析问题均获得了正确的结果。此外，在通过 RAG（检索增强）实现黄金市场新闻点评任务时， DeepSeek-V3.1（thinking）模型也能够准确完成撰写黄金市场新闻点评报告任务。

2025 年上半年美国就业市场快速走弱，叠加 AI 在美国渗透加速，AI 被认为 是就业市场走弱的重要因素。我们的研究显示，AI 对部分行业/群体产生冲 击，但还不是驱动就业放缓的主要因素，关税、驱逐移民、DOGE 等是主 要的因素。往前看，我们认为美国就业市场在三季度仍维持偏弱格局，或为 联储 9 月再次降息创造条件；但四季度企业雇佣意愿改善或带来一定修复。 但毋庸置疑的是，AI 的快速渗透将对就业市场、宏观走势、产业格局、收 入分配等产生深远的影响。

25 年 6 月底以来，REITs 市场受前期累积涨幅偏高、股市上涨分流资金、 债券收益率上行、基本面承压、年中兑现收益等因素影响，REITs 回调，二 级市场热度有所降温，但一级市场情绪仍火热，呈现出八个特征：供给放缓、 资产丰富、认购比例低、上市涨幅高、战配难获取、网下无限售、监管估值 压降幅度收窄、询价区间上限打开。往后看，一级项目仍具备相对性价比， 认购比例预计维持低位，上市后涨幅或下降，打新收益可能呈现收敛趋势， 打新策略更应关注基本面，新资产可能存在一定溢价。

2025 年 8 月 22 日，美联储主席鲍威尔出席杰克逊霍尔全球央行年会并发表演 讲。从整体基调及市场的反应来看，鲍威尔言论“偏鸽”，主要体现在：1） 就业市场阶段性下行风险>通胀上行风险；2）因而需要调整货币政策—即为 9 月降息敞开大门。同时，鲍威尔也宣布了货币政策框架调整，核心为由平均通 胀目标制（AIT）改为 2%的灵活通胀目标制度，并取消通胀“补偿”。

在经济经历了 7 月的放缓后，8 月股市的高涨能否通过预期的改善向实体经 济传导？我们认为最直接的映射是服务业 PMI 和服务业生产指数的反弹，经济 下行的压力也将有所缓解。然而，随着“两新”政策拉动效应渐小，外部需求放 缓与“反内卷”政策的影响延续，经济结构性分化依然明显。8 月股市的“升温” 若要打破经济的“降温”，仍要等待再通胀的进一步信号。

核心结论：近半月核心变化有二：一是出口高频数据延续偏强，8 月出口可能 继续“超预期”；二是二手房销售环比小幅改善，但绝对值仍未超出前四周表 现，持续性待观察，新房销售则仍偏弱。此外，“反内卷”政策对大宗价格的催 化有所退坡，南华指数由趋势性上行转为震荡。继续提示：尽管 7 月经济多数 回落，但尚不足以实质妨碍全年“保 5%”，指向短期内应会有新政策、但难以 强刺激、力度上可能更接近“托而不举”，后续也会根据形势变化“适时加力”

“十五五”时期，全球经济运行逻辑将从效率转向安全，产生经济运行效率 下降、利率水平处于高位、政府债务危机风险加大等三大经济后果。这种运 行逻辑的变化对中国从供需两端产生重大冲击：从需求端看，全球经济下行 叠加关税战冲击导致中国的外需下降，影响经济增长和就业稳定；从供给端 看，供应链重构尤其是美对中国高科技产品限制出口，导致中国部分产业链 短期供给受到冲击。

杰克逊霍尔年会是堪萨斯联储每年 8 月份在怀俄明州杰克逊霍尔市举行的年 度经济政策研讨会。主要国家的央行行长历来喜欢在年会上以主旨演讲的方式 宣布货币政策框架调整或转向信号，尤其是美联储主席。从近年来看，鲍威尔 在 2020 年宣布平均通胀目标制、2021 年重申暂时性通胀观点、2022 年坚定抗 通胀决心、2023 年讨论去通胀进程并坚定紧缩立场、2024 年从高利率转向降 息周期。再往前回顾，2010-12 年伯南克对非常规货币政策的暗示，耶伦在 2014 年表露货币政策转向的态度，2015 年费希尔释放美联储将加息的信号。