年报银行营收业绩增速双双改善，除非息收入贡献外，利息净收入回稳更值得关注：根据所有已披露年报及快报银行来看，2024年营收同比基本持平（9M24为下滑1.1%），归母净利润同比增长2.4%（9M24为增长1.4%）。个股层面继续“城农商行领跑，国有行企稳回升，股份行底部改善但延续分化”特征。边际来看，符合预期的是债市相关非息收入继续提振银行营收，部分银行也留存OCI浮盈以滞后 兑现平滑2025年营收表现；相对好于预期的是利息净收入趋稳，单季增速已转正，这是营收更早筑底的核心。在此基础上拨备适度反哺实现业绩平稳提速。

营收增速角度，2024 年多数国有大行和城农商行实现营收增速正增长，且四季度营收呈现加速增长趋势，国有大行受益于 2023Q4 低基数及投资收益和汇兑损益增加，城农商行受益于债市行情推动投资收益高增长。股份行营收下滑压力相对明显，主要利息净收入和手续费净收入承压。利润增速角度，目前仅民生银行、平安银行、厦门银行净利润同比下滑，大部分银行均维持净利润正增长。国有大行的净利润增速全面转正，优质城农商行的增速保持领先。

我们预计 3 月人民币贷款增 3.24 万亿元，同比多增 0.15 万亿元；社融增量 3.44 万亿元，同比多增 0.15 万亿元。预计 3 月末社融存量 422.4 万亿元，同比增速 8.2%，环比上行 0.02 个百分点。

“对等关税”对我国经济总量和结构上影响是深刻的，我们分析了“对等关税”对我国银行业的影响机制，总体上，对银行的贷款需求和净息差带来额外压力，同时资产质量能保持稳健；对银行业影响可控。“对等关税”背景下，银行股红利属性凸显，建议积极关注银行股的投资价值，关注大行、招行和优质城农商行。

“分析师预期修正增强选股策略”从 2021 年 1 月开始样本外跟 踪，截至 2025 年 3 月底，累计绝对收益 47.73%，累计超额中证 500 收 益 58.73%。“行业轮动组合”从 2022 年年初开始样本外跟踪，截至 2025 年 3 月底，累计绝对收益 9.04%，累计超额收益 21.14%。“沪深 300 指 数增强策略”从 2009 年 6 月至 2025 年 3 月底，组合年化收益 7.75%， 相对沪深 300 指数的年化超额收益为 6.43%，超额最大回撤-10.67%。

美国总统特朗普近期宣布关税政策，引发全球市场动荡。特朗普关税政策并非仅 针对中国，美国征收的是全球关税，如果仅对部分国家征收，那被征收国家可能 会通过未征收的国家转口贸易，从而使得美国关税政策失效。其核心目的包括： 缩减贸易逆差；通过征收关税，补充财力；重振美国制造业。

1. 关税冲击与中美债市。如我们在前期报告中提到的，贸易摩擦升级使 美国股市承压，同时打击美国消费者信心。如果美联储坚持抗通胀立场， 美国消费者物价在经过短期调整后，抑制居民消费以及经济增长的概率， 要高于持续滞胀。因此，美国国债短期收益率或受价格调整影响，使其波 动性放大；长期收益率逐步回落的确定性较高。美国国债 10 年期收益率 不排除降至 4%以下，但进一步下行或需“关税对物价一次性冲击”假设获 得验证。

经历一季度的调整，梳理二季度地方债投资的五个关键要素变化， 整体上看二季度地方债的配置价值上升，但需注意配置策略： 1.地 方债特别是专项债发行放量是必然，但发行期限基本与国债错开， 成为二季度超长债供给的主要力量；2.经过调整和恢复，当前地方 债利差重新分化，但次发达地区仍然偏向趋同；3.综合地方债换手 率看，30 年次发达地方债性价比较高；4.目前看置换债流动性最佳， 但可能与发行节奏有关，二季度专项债发行节奏加快后流动性可能 提升；5.理财回表可能助推银行配置地方债需求增加。

目前大量金融机构基础模型选择开源、或更多的是与头部大模型厂合作：1）2023年初金融机构开始自 研预训练；2）2024年后强化学习、RLHF等后训练范式兴起；3）2025年后ds等算法平权后金融机构 不再完全聚焦于基础模型。 • 金融能力趋势：从意图识别到意图执行。1）目前Chatbot形式为主的单意图识别工具准确率已接近 90%；2）结合Agent能力的意图执行开始大量出现；3）智能决策整体未成熟，银行和保险目前案例 极少，而资管领域单点案例更多，AI的应用深度可能与ROI相关性更高，而非业务的标准化程度

美国经济处于周期拐点，GDP Now 提示衰退风险 在经济周期择时框架下，我们的基准预测是美股牛市将于 2025 年二季度结束。但目前， 我们仍在等待一个领先信号——实际时薪同比增速的见顶。这个信号在历史上一般领先美 股顶部 0-9 个月。 与此同时，亚特兰大联储的 GDP Now 预测模型在近期敲响了衰退的警钟。观察模型变化， 我们推断导致 GDP Now 预期衰退的直接原因是1 月的制造业和房地产数据。由于这是月度 数据，且是特朗普政策重点关注的领域，我们认为 GDP Now 短期有失真的风险。