港股经历过去几个月的快速上涨后，估值回归合理水平附近，而股债性价比却边际下降到历史较低位置。有部分投资者担忧风险溢价（ERP）的快速降低可能预示着市场卖点已经到来。但我们认为，风险溢价的比较并非简单的均值回归，需要考虑股债相对风险补偿。本报告将结合ERP 模型的历史演变，重新审视港股当前风险溢价。

由于2023 年一般公共预算收入可能会在税收收入增长的带动下增加1.1万亿元左右，而土地财政则可能还会拖累政府性基金收入下降1.2 万亿元左右，因此预计2023 年综合财政收入可能会小幅下滑1000 亿元左右。要实现5%左右的全年经济增长目标，大致需要6%左右的基建投资增速。由此可得，在今年不新增政策性金融工具的情况下，为实现5%的增长目标，综合财政支出规模需要增长4.7%，即较2022 年增加1.7 万亿元。在基建增速6%的情况下，我们预计财政赤字率或为3%、新增专项债或为3.8 万亿元，此外还需要至少新增4000 亿元的政策性金融工具。政策性金融工具高度灵活，也适合在今年相机抉择使用。如果经济表现不及预期，需要更高的基建增速来实现5.0%左右的经济增长目标，届时可能投放更多的政策性金融工具；反之，如果其他分项表现超预期，投放力度也有可能放缓。

AMC 行业初始定位于解决不良资产困境，具备与生俱来的政策属性、逆周期特征。回溯过往周期演变，监管是核心驱动。90 年代末四大AMC 政策性对接大行不良债权，但最终现金回收率较低，自身造血能力相对缺乏，在政策逐步宽松中探索商业化转型、拓展金融牌照迈向金控之路。2016 年地方AMC 显著放宽，数量扩容、业务松绑，叠加地产周期上行，通道类业务快速增长。2018 年后监管趋严，行业过去较为激进的扩张模式、内控管理相对缺失、非金子公司投资无序等问题开始暴露，监管引导回归主业。政府工作报告近年来首次提出加快不良资产处置，行业孕育发展机遇。

一季度信贷投放或超预期，央行再贷款投放基础货币存在时滞，剔除逆回购后的“真实”超储偏低是资金面紧张的主要原因，资金面紧张仍将持续，缴税或月末时点波动仍将放大。2023 年春节以来，DR007 中枢抬升至2%-2.2%，且隔夜和7 天价格倒挂，银行间流动性紧张程度超出市场预期。我们最早在2 月4 日发布证券研究报告《2 月资金宽松或不及预期》，提出“基于过去经验，市场对狭义流动性较为乐观，但我们认为2 月资金宽松或不及预期”，观点领先市场。

Y 份额明显呈现和现有养老产品不同的特征：即目前养老FOF 投资者普遍选择一年期固收+风格的产品，而在长期封闭的养老账户里，投资者更倾向于长期高收益的权益资产。截至2022 年四季度，三年期Y 份额规模最大，其次是五年期的，一年期产品的规模反而最少。养老第三支柱可能走向类美国的权益模式：在长期封闭的个人养老账户里，投资者相比低波动，更愿意追求长期收益，如果投资者的行为延续这种特征，未来中国的养老第三支柱可能逐步走向类似美国市场的权益模式。

指数成分解析 ：集中于计算机行业。中证大数据产业指数成分股偏中小市值，大部分股票总市值小于500 亿。成分股集中于计算机一级行业（45 支），其中软件开发、IT 服务和计算机设备二级行业的权重较大，横向通用软件、IT 服务和垂直应用软件三级行业的权重均超过28%。权重股为科大讯飞、恒生电子和广联达等。