这是我们债市机构行为系列报告（2023）的第一篇。相对于往年的系列报告，今年 我们将更为切中当下市场，对当前的较为典型的机构行为变化进行分析。在第一篇 银行篇中，我们将对今年利率债的主要增配力量农商行的行为进行着重分析。本文 主要从银行持债结构及变化、不同类型银行行为比较、农商行配置行为分析、以及未来银行配置力量展望四大方面展开。 银行自营持债接近75万亿，持债结构以利率债为主，今年以来银行自营主要增持地方债国债和存单，减持商业银行债和短融。

内需不足正给我国经济带来严重压力。人的欲望虽然是无穷的，但有购 买力支撑，通过购买行为表现出来有效需求却是有限的。有效需求有可 能低于供给，从而导致内需不足的状况。我国内需不足本质上是个收入分配问题，是因为我国消费者和企业两大部门之间的收入分配出了问题，从而导致购买力与支出意愿有错配——消费者部门购买力不足，企业部门支出意愿不足。

受益于美国十年经济增长以及移动互联网的兴起，纳斯达克科技市值加权指数业绩表现十分强势，近十年涨幅高达 490.27%。今年以来，受益于人工智能领域的快速发展，纳斯达克科技市值加权指数今年以来涨幅 55.77%，表现显著优于其他市场代表指数。长短期业绩均领先于全球主要市场代表指数。

上周末证监会连续出台下调印花税、大股东减持要求规定、降低融资担保比例 等一系列政策，为活跃资本市场持续发力。白酒作为市值和机构持仓占比均较高的板块，其市场表现对政策出台一直较为敏感。此外，白酒板块将逐步迎来 中秋国庆双节旺季动销检验、秋季糖酒会行业景气反馈等事件性节点。受益于 去年基数较低、上半年多数酒企已完成全年发货任务、市场对旺季表现预期处 于低位等因素，我们认为旺季有望平稳过渡，进一步夯实市场对行业长期健康 发展的信心。

今年以来经济恢复展现出波浪式发展、曲折式前进的特征。二季度可以说是波浪的一个底部，进入三季度，多项经济指标延续低位调整：7月份社零消费、工业增加值单月同比增速分别为2.5%和3.7%，固定资产投资完成额单月同比为 -11.6% 。我们根据统计局 公布的经济数据大致测算，7月份单月 GDP 同比及其两年均值较上半年均在继续回落。进入8月份，重点高频指标也暂未出现明显好转，GDP 跟踪指数8月份也仍处于下降趋 势，8月前20日比7月份均值进一步下滑。若7、8月份经济增长的弱势在下半年延续，今年完成全年 5%的增长存在一定压力。

从整体表现来看，本周四大期指全面下跌，大市值期指本周相对占优。其中上证 50 期指跌幅最小，涨幅为 -1.01%， 中证 1000 期指跌幅最大，跌幅为 -4.38%。全部合约角度看，四大期指持仓量小幅波动，期指周内每日平均成交量上周（8 月 18 日）较前周（8 月 11 日）大幅 跃升，其中 IM 期指全合约角度成交量增长50%，成交量分位数在上市以来96%，本周成交量保持高位略微减少5%。 

周内上证综指下跌 2.17%，32 个长江行业分类有 1 个行业上涨；其中金属材料及矿业 (长江)下跌 2.39%，排名第 12 位（12/32），跑输上证综指 0.22 个百分点。在全部长江 行业中，环保（+1.33%）、油气石化（-0.06%）、农产品（-0.10%）排名前三。周内金 属材料及矿业中有色金属类细分子行业以下跌为主。其中，基本有色金属板块下跌 0.91%，能源金属板块下跌 4.36%，贵金属板块上涨 4.50%，稀土磁材板块下跌 6.33%， 海外有色龙头方面，周内嘉能可（LSE）上涨 2.43%，五矿资源（SEHK）上涨 4.38%。。

从企业性质看，民营企业偿债能力整体比不上央企和国企，违约概率要明显高于央企和国企。而国内债券市场投资者风险偏好普遍较低，对民企债投资热情不高。虽然民营企业通过发行债券融资的意愿较强，但是由于缺乏需求端的资金，导致民营企业发债依旧困难重重。目前国内的信用债市场由地方国有企业和中央国有企业主导，民企债存在感相对不高。

2023年杰克逊霍尔会议如期举行，美联储主席鲍威尔出席会议并就未来货币政策方向发表讲话。在讲话中，通胀回落以及经济放缓的不确定性使鲍威尔给出了相对谨慎的货币政 策指引，在保留美联储进一步加息可能性的同时，也强调要依据经济数据相机决策，这平衡了因过度加息而影响经济的 “做得太多 ”的风险，以及因过早止步而未能有效遏制通胀的 “做得不够 ”的风险 。在美联储依据经济数据相机决策的框架下 ，加息终点仍然存在不确定性，后续市场或将继续围绕通胀和就业等经济数据展开博弈。

今年上半年政府债融资进度整体慢于去年同期 ，但在7月政治局会议 “加快地方政府专项债券发行和使用 ”的整体要求下，8月地方债发行明显提速，单月政府债净融资额超过1.2 万亿元 。展望9月，考虑到年内国债融资空间尚且充足以及“新增专项债力争在 9 月底前基本发行完毕 ”的政策部署 ，预计财政融资仍将维持较快发行节奏 ，但边际上来看 ，政府债供给压力有望较上月缓解 。