2023 年回顾：总发行量和净融资均创历史新高，用足全年中央新增国债额度 2023 年国债发行总量较 2022 年增加了近 1.4 万亿元。2023 年国债单只债券的平均发行额为 584.3 亿元，创下了历史最高水平；净融资为 4.17 万亿元，与 2022 年相比增发 1.59 万亿元，净融资额同样创下历史最高。发行期限结构方面，仍以关键期限为主，关键期限占比与 2022 年基本持平。从利息的支付方式来看，2022、2023 年贴现国债发行量占比均超过了 30%。

2023 年中央经济工作和财政工作会议均提到，“谋划新一轮财税体制改革”。而在“大停滞”时期，日本对财税体制做了诸多探索，总结来看，有两条主线，一条是消费税改革，另一条则是中央和地方财政关系改革。我们对上述两条线索进行了详细的梳理，以期为我国的“新一轮财税体制改革”提供线索。

日本证券百余载，观行业演绎启示日本股票市值排名全球第三（2023 年末），曾在泡沫经济破裂后由盛转衰又自量化宽松以来重启上涨行情。股市的变化牵动证券行业的波动和演进，以经纪为核的业务结构导致行业增长乏力，营业收入、净资产规模均未超过 90 年代峰值水平，管理费用刚性导致盈利能力有限；格局上，混业经营推动银行系券商进入头部序列，当前野村、大和、瑞穗、三菱摩根士丹利和 SMBC 日兴龙头地位稳固，同时佣金自由化、NISA 等推动互联网券商探索特色化道路，带领行业开启零佣金时代。在此过程中，日本证券业逐渐形成两股差异化发展浪潮，传统龙头夯实综合业务优势，互联网券商破旧立新。

2023年，我国坚持稳中求进的工作总基调，始终把握推进经济高质量发展的方向。2023年10月底召开的中央金融工作会议强调，金融是国民经济的血脉，是国家核心竞争力的重要组成部分，要做好科技金融、绿色金融、普惠金融、养老金融和数字金融“五篇大文章”。习近平总书记近期在省部级主要领导干部推动金融高质量发展专题研讨班开班式上的重要讲话强调了“六个强大”的关键核心金融要素及建设金融强国的六大体系。人民银行也于近期成立信贷市场司重点做好“五篇大文章”相关工作，一方面提出了监管加强的方向，另一方面为银行业的发展提供引导。国家金融监督管理总局(以下简称“金融监管总局”)发布的银行业主要监管指标数据显示，2023年末，银行业金融机构资产总额为417.3万亿元，同比增长。

“超长期债券”一般指 10 年期以上的债券，而在国债市场主要为 30 年和 50 年期，其中目前我国发行规模较大的为 30 年期超长国债。发行方式方面：目前我国 10 年期以下的国债长期实行关键期限定期发行制度，而超长期国债则由财政部根据经济和市场情况择机发行。超长期国债的规模和交易量：从 2016 年开始，为了建全合理的超长期国债收益率曲线，财政部开始增加 30 年期国债的发行次数，超长期国债的规模、流动性逐年上升，二级市场的流动性也持续提升。但自 2019 年开始超长期国债与专项债发行额此消彼长。

我们认为，从宏观、交易、政策层面以及借鉴美国市场的经验来看，高股息板块仍有上行空间，具备较高的配置价值。考虑到当前市场对于“传统” 高股息标的已充分挖掘，我们基于潜在分红比例提升的逻辑构建了“股息率提升潜力”组合。

2023 年中央经济工作会议提出：要强化宏观政策逆周期和跨周期调节，继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，加强政策工具创新和协调配合。而实际利率是经济理论和实践中最主要的经济指标之一，是衡量货币政策和实体经济相互配合效果的指标。目前根据我们测算的两种实际利率，都处于过去十五年以来较高水平。从实际利率与 CPI 的关系可以看出，实际利率过高，CPI 会过低；从实际利率与投资的关系可以看出，实际利率走高会降低未来 12 个月的贷款需求。根据这一领先规律，2024 年贷款需求的提升可能较为有限。