白酒：情绪、政策、基本面有望共振，下半年首选板块；业绩支撑+流动性好转形成双击效应，情绪面领先基本面反弹，建议坚定持有，把握下半年整段行情。标的：边际变化明显（五粮液、舍得）；季报质量最高（古井、洋河）；中线持续推荐竞争实力优化的阿尔法品种（茅台、老窖、老白干、汾酒）。大众品：关注二三季度表观增速弹性，寻找边际变化和预期差；餐饮链条：情绪先于基本面表现，低预期下有补涨机会；标的：推荐海天味业、华润啤酒、青岛啤酒（A+H）、绝味食品、关注燕京啤酒。

5 月三大电商平台（淘系、京东、拼多多）线上销售数据公布，5 月疫 情好转，加之各平台618 预热活动到来，线上销售呈向好趋势。大众品 各细分品类中，零食及冲饮线上销售额同比跌幅收缩，调味品持续增长。 线上渠道对比来看，三大电商中淘系平台与京东仍占据主导地位。休闲 零食行业淘系平台销售额同比下降，京东销售额同比增速由负转正，淘 系平台凭借先发优势与多年积累仍领先京东；饮料冲调行业淘系平台领 先优势明显，5 月同比持续下降但跌幅较上月收缩，京东同比增速较上 月大幅上升，由负转正，拼多多同比降幅较上月收缩；调味品行业淘系 平台仍占主导地位，京东调味品销售延续上涨态势。从龙头线上渠道来 看，京东平台是休闲零食龙头的线上主战场，三只松鼠与良品铺子京东 占比均过半，维持渠道优势；淘系平台则在饮料冲调及调味品龙头线上 销售占比中取得领先。总体来看，5 月大众品线上销售有向好态势，建 议关注需求刚性较强、行业景气度高的调味品等大众食品龙头。

普洱澜沧古茶股份有限公司位于云南省普洱市澜沧拉祜族自治县，品牌历史可追溯至1966年，其以景迈山古茶园为依托，掌握云南省多座名山一手 优质原料供应资源，是集种植、生产加工、销售为一体的综合性茶叶企业。旗下主要有两条产品线，分别为1966（经典产品线，专注于主打普洱茶 爱好者及资深茶友的普洱茶叶产品）和茶妈妈（健康生活时尚产品线，面向大众客户群），以及预期于2022年6月推出的新产品线岩冷。根据弗若 斯特沙利文报告，按2021年普洱茶产品收益计算，公司是中国第二大普洱茶公司，产品连续四年入选云南省十大名茶，于2021年名列榜首。2021 年公司实现收入5.59亿元，同比增长38%，2019-2021年CAGR为22%，实现净利润1.29亿元，同比提升5%，净利率为23.1%。

消费场景逐步恢复，需求料将逐月回暖。随着复工复产的推进消费场景逐渐 恢复，需求有望逐月回暖，带来大众食品基本面的缓慢复苏。不同细分板块 在严格管控中短期得到的“受益”或“受损”的影响逐渐模糊，后续市场关 注点或将聚焦于下半年的业绩恢复。市场预期或将先于实际动销数据转向乐 观，随后通过跟踪终端动销，对基本面恢复的弹性以及需求复苏的节奏进行 验证。在成本端，我们观察到原材料价格走势分化加剧，部分原材料延续快 速上涨的势头，龙头企业凭借产品提价、供应链提效、原材料锁价等手段有 效对冲，盈利能力未受影响，待成本回落更有望释放超预期的业绩弹性。

保健品上市公司的销售收入近三年来增长显著。2019、2020、2021 年保健品上市公司的销售额年均增14.5%，其中2021 年营收增长 14.7%，而2011-2018 年期间的年均增长仅-2.44%。仙乐健康于2019 年上市，是板块较好增长的主要原因。2022 年一季度保健品板块 营收同比下降3.43%，与疫情扰动有关。

分子板块来看，啤酒高端化进程不变，下半年有望弹性机会。休闲食品及卤制品低基数下叠加自身改善，下半年利润有望改善。速冻食品及预制菜是疫情受益股，但因物流进度二季度受到影响，目前已逐月改善，此外建议重点关注预制菜进度。软饮料二季度疫情影响发货进度，下半年边际改善加速。调味品行业有所分化，主要调味品企业经营逐月向好，下半年有望边际改善。

展望22Q2 及下半年，我们认为报表节奏演绎类20 年初，但行业压力有所加大。1）展望22Q2，结合渠道调研，速冻、休闲食品在疫情影响下Q2 收入增速有望保持稳健，调味品板块、卤制品板收入存在一定压力；展望22 年下半年，伴随疫情逐步得到控制、消费场景修复以及渠道的补库需求等，卤制品、速冻、休闲食品板块或与20Q2 表现类似，收入增速有望保持稳健，而调味品因当前渠道库存水平仍处于较高位置，需求回暖传导至报表收入的时间点仍有待确认。2）但相较于20 年初疫情，我们认为本轮疫情背景下行业压力有所加大，①本次封控时间更长、影响范围更广、物流受阻更明显，行业整体受疫情影响程度甚于20 年初疫情；②我们认为本轮修复会更加缓慢，因2 年疫情影响下消费者信心受损严重，22 年4 月消费者信心指数跌至历史低点；且奥密克戎病株的传播率更强，修复的不确定性因素更高；③原材料价格持续上涨，行业成本压力仍然较大。

未来1-2年成本下降成为大众品投资主线，需求好转为次逻辑。成本端看，2022年多数品类成本仍处上涨趋势之中，部分品类成本改善已现，未来其他品类成本若下降将带来明显盈利弹性和板块效应。需求端看，居民消费力受疫情影响较明显，需求复苏周期拉长、斜率放缓，22H1预计保持平稳，下半年随居民收入及其预期边际修复、消费场景逐步恢复，预计呈缓慢复苏趋势。大众品布局成本下降、产品升级较快、竞争格局优化的子行业，重点配置疫后改善较明显的啤酒、卤味等，建议增持：1）疫后改善标的：青岛啤酒A股及H股、绝味食品、重庆啤酒、华润啤酒、百润股份等；2）成本改善标的：涪陵榨菜、巴比食品、三全食品；2）产品升级标的：洽洽食品、伊利股份等；4）中期维度建议增持：海天味业、味知香、立高食品、安井食品、千味央厨等。

基于场景复苏节奏判断食品饮料板块恢复顺序。专题一中，我们提出消费场景和财富效应交替影响食品饮料板块基本面，本专题我们着重论述消费场景部分。在疫情解除后的初期，受财富效应压制，消费能力和意愿较低，约束条件放开是消费边际改善的重要驱动力。此时，刚需性强和边际改善明显的场景具有较高确定性和弹性。