2022 年8 月，我国家电出口量同比-19%（前值-4%），人民币金额同比-13%（前值-3%），订单回补需求减弱，家电出口动能有所放缓，展望下半年，海外需求不足对出口的冲击确需警惕，家电产品可选属性较强，受经济周期波动的影响或较大，在低需求+高基数的影响下，9 月起出口增速或难有出色表现。但目前欧美市场CPI 同比处于高位，出口海运价格在9 月初较7月高点回落，在此背景下，我们认为全球家电品牌商继续重视中国家电产业链的供给稳定性与成本优势，同时我们认为欧洲“能源危机”仍有望带来绿色高效节能家电产品的结构性机会，同时亚洲市场的战略位置或更为凸显。

市场预期本轮加息终点高度突破4%，当前10Y-3M 美债期限利差倒挂，预计美元指数仍有支撑，美股当前尚未见底。8 月美国CPI 数据公布后，有两个市场交易的重大变化，第一是CME 联邦基金利率期货显示市场预期本轮加息终点高度由此前的4%升至4.25%，第二是3 个月期美债收益率升至3.53%附近，10Y-3M 美债期限利差倒挂，显示市场对于美联储加息预期进一步升温，远期也预示着美国衰退渐行渐近。在美元和美股方面，我们维持此前判断，即当前美欧经济基本面的差异是影响美欧汇率的核心因素，预计欧元汇率仍将承压，相应地，美元指数预计仍将在110 左右存在支撑；而美股见底或需等到美联储货币政策出现真正转向，当前仍难言见底。

从上半年三驾马车表现来看，进出口表现最佳、投资其次、消费最弱。1-6 月，进出口金额累计同比为10.3%、固定资产投资累计同比为6.1%、社会消费品零售总额累计同比为-0.7%。结合三者走势也可以发现，今年以来在增量政策的刺激下，投资上行对冲了消费下行，而进出
口虽然自去年高点回落，但表现仍旧最为强劲，且其下滑趋势也在今年二季度企稳。根据先前市场预期，今年我国出口大概率会降速，但出口
不但没有表现出颓势，反而“逆势上扬”。比较近五年的出口数据发现，今年每个月的出口当月值都是五年中表现最好的，甚至要大幅优于去年同期水平。

本轮全球通胀高企原因主要有三个：流动性泛滥、供应链冲击、全球碳中和。本次通胀的深层次根源在于供给端收紧，而供给端的产能释放通常需要2-3 年，这决定了本轮通胀持续时间可能会偏长。2022 年或为近年来全球通胀压力最大的一年，预计未来数年全球CPI 或在中高位水平运行，全球经济存在一定“滞胀”风险。参考70 年代大滞胀时期：（1）美股等风险资产表现普遍不佳，大滞胀期间，经通胀调整后的标普500 指数点位回撤幅度达51.08%，几乎是美股历史回报率最低的时期；（2）大宗商品表现分化，贵金属和石油迎来牛市，铜等工业金属表现一般，预计贵金属（尤其是黄金）在“滞胀”期间将继续取得良好回报；（3）货币政策滞后于物价表现，长期国债并不能起到很好的保值作用。

我们选取雅诗兰黛小棕瓶、SK2神仙水、海蓝之谜面霜和赫莲娜黑绷带为代表，通过价格对比发现，国内韩免终端价大致相当于乐天免税店的4-7折原价，相当于海南免税7-9折折扣价。韩免终端方面我们选取深圳明通市场价格为代表。明通市场是近两年韩免流入中国的集散地之一，
主打高端化妆品的批发。市场货源主要为免税店、海外电商平台等。

军工板块进入价值投资新时代，需求爆发仍处于早期阶段。我们认为，在当今国际环境下，军工产品需求处于爆发的初期，优质企业业绩增长潜力巨大, 军工板块进入价值投资新时代。我国国防预算保持平稳较快增长，装备支出占比逐年提升。近年来，我国在绝大多数年份国防支出预算增速均高于GDP增速。我们认为，中国的国防支出仍有较大增长空间，未来或将长期高于GDP增速。建议关注航空装备、飞行武器、新材料、信息化等领域，布局高景气赛道的龙头公司：航发控制、中航重机、西部超导、振华科技、紫光国微等。

从省级层面来看，2022 年上半年度一般公共预算收入增幅有明显分化，吉林、天津、西藏、云南、青海5 省降幅均超过20%，其中吉林省受上半年较长时间的疫情封控影响降幅达到42.85%；同时，上海、江苏、广西、重庆、贵州、广东及湖北7 省预算收入下滑幅度亦均超过10%。此外，陕西、山西、内蒙古、新疆以及江西5 省受益于大宗商品仍旧处于较高景气度影响，上半年度预算收入分别同比增长19.44%、28.60%、36.57%、17.92%及2.56%。