猪油共振向下，出行持续修复。3 月CPI 同比涨幅低于市场预期，主要受商品通缩的拖累。环比而言本月CPI 降幅则有所收窄，服务消费价格的上行为重要贡献。具体而言，商品类对通胀上行的拖累主要来自以下几点：第一，猪价续降，鲜菜价跌。一方面，3 月天气回暖带动鲜菜市场供应量增加，削弱其价格的上涨动能，加上去年同期基数偏高，本月鲜菜价格同比及环比降幅扩大。另一方面，本月猪肉供给相对充裕且市场需求有所回落，猪价环比下降。第二，油价走弱，车价下降。3 月居住及交通通信两类分项同比增速回落相对明显，或受油价下跌及车价下降的影响。一则本月国际原油价格下跌影响国内能源价格，二则3 月多家车企参与价格战，汽车价格有所走低。与商品通缩表现不同，本月服务类消费价格呈上行之势。服务价格及核心CPI 同比涨幅均有所扩大，机票、住宿等出行链相关消费价格也有所走高。

疫情不改免税业增长逻辑，核心关注海南免税市场自身吸引力增强，把握复苏主线下龙头免税商的业绩恢复弹性。我们详细拆解推动海南离岛免税额在疫情发生后高增的原因，发现其并非完全受益于消费回流，而是离岛免税新政和疫情影响下，海南客流结构变动及免税市场自身吸引力增强所致，且我们认为离岛免税新政和免税商实力提升发挥了更大的促进作用。进入防疫政策新阶段后，海南旅游热度持续升温，期待2023 年海南客流回升下免税业的强势复苏。2023 年海南省旅游发展目标为接待游客同比增长20%，离岛免税购物销售额突破800 亿元，2021年海南离岛免税店总销售额突破600 亿元，如发展目标顺利实现，2023年海南离岛免税市场可较2021 年实现25%的增长。

3月美国就业市场缓慢降温，供需缺口有所收敛。就业结构继续表现出制造业弱、服务业强的特征，就业质量有所下滑。时薪继续增长，3月除住房外的核心服务通胀或难降温。数据发布后，市场上调了加息预期。我们预计5月美联储仍将加息25bps，随后在今年内将利率区间保持不变。

3月CPI 环比下降0.3%，弱于历史季节性；核心CPI 同比仍在1%以下。再看PPI，3 月同比录得-2.5%，较前值进一步走低1.1 个百分点。CPI 同比低于1%，PPI 同比负值，这样一份物价表现，难怪市场将此判定为“通缩”。反观金融数据，开年以来持续给市场带来惊喜。一开始只是新增融资总量超预期扩张，随后总量扩张同时结构逐步优化。直至3 月，社融总量同比再上台阶，达到10%，实现双位数增长；融资结构也几乎没有太多可挑剔之处，可以说3 月社融数据几乎完美。

3 月CPI 同比增速继续下行，低于市场预期。我们以春节月为基准，以更好衡量CPI 相对季节性规律的变化，3 月CPI 环比增速基本符合季节性规律。CPI 同比下行的原因主要在于去年同期俄乌冲突升级，推升CPI 基数；新涨价因素则受到汽车行业价格战打响、就业形势疲弱和国际油价调整的拖累。第一，核心CPI 表现不强。1）核心CPI 的拖累在于汽车行业价格战打响，交通工具项目环比大跌；房地产周期仍在低位运行，就业形势疲弱在一定程度上制约居住服务价格的上行，使其表现弱于季节性规律。2）核心CPI 的支撑在于衣着、家用器具、通信工具三项工业消费品的价格稳中有升；服务（非居住类）需求回暖，带动价格进一步恢复。第二，能源价格稳中有降。3 月以来，布伦特原油期货价格呈V 型走势，月度价格中枢下跌4.7%。国内成品油价格调整相对滞后，交通工具用燃料CPI 环比跌幅仅为0.3%。

首次全向围岛演练，联合作战能力再提升。4月 8 日至 10 日东部战区在台湾海峡和台岛北部、南部、台岛以及东海空域开展环台岛战备警巡和“联合利剑”演习。与2022 年8 月的台海演习相比，演习规模更大，更为全面展示我国军事力量，对“台独”分子震慑力或更强。

近年来我国与东盟在出口市场上的竞争关系明显加强。贸易专业化指数显示，2012 年开始我国与东盟间的出口竞争关系便不断加强，即使在新冠疫情爆发后的2021 年，这一趋势也并未改变。从SITC 一级行业来看，我国在以材料分类的制成品、机械和交通运输设备、杂项制成品三
个大类行业的出口市场具备优势，且在后两个行业的出口市场上与东盟形成明显竞争关系。进一步细分来看，我国与东盟均具较强出口竞争力、存在较强竞争关系的行业包括自动数据处理设备、电信录音装置、电气设备（包括工业大型电气设备以及家电等）、家具、旅行用品及箱包、服装、鞋靴等；我国出口竞争力与东盟相近或弱于东盟的行业包括电信及录音设备、电气设备、服装、鞋靴；我国出口竞争力明显强于东盟的行业包括自动数据处理设备、家具、旅行用品、箱包等行业。

年初以来，国央企尤其是中字头已经悄然成为市场主线，国盛策略团队在一季度相继发布系列报告，反复提示兼具“基本面+中特估”加持的国央企估值修复。站在当下时点，本篇报告聚焦国央企估值的修复进程，并对后市的空间与方向加以探讨。国央企估值修复渐次展开，中字头强势领跑。今年年初以来，以中字头央企为代表的中特估概念也逐步吸引资金增配，且超额收益先后在3 月初和4 月实现加速抬升，呈现出“阶梯式”行情。截至4 月21 日收盘，中字头、中证央企与中证国企相对全A的超额收益分别达到11.0%、3.7%、1.2%。

竣工端数据环比继续改善，回暖趋势得到进一步验证，看好保交付下全年竣工修复。销售端持续改善，3 月以来，玻璃库存去化加快，已低
于去年同期水平，3 月房屋竣工面积同比约录得超30%增长，一枝独秀，景气度恢复得到周度和月度数据的相互验证，同时房企销售端弱修复态势稳定，缓解房企资金压力，我们持续看好今年竣工链需求复苏行情，推荐有涨价弹性的竣工链品种，高赔率、胜率亦不低。包括电解铝（竣工需求约3 成），玻璃（竣工需求约8 成），港股标的有中国宏桥（电解铝板块高赔率&高胜率，公司限产产能少，成本改善明显）、信义玻璃。

一季报业绩概览：披露率14.1%，业绩预告预喜率73%，大市值公司预喜率高。截至2023 年4 月21 日，全A 共841 家公司披露一季报业绩预告或业绩快报（含在招股说明书中披露上半年业绩预告的公司）或正式财务报告，披露率约为17.4%，业绩预告预喜率约73%。23Q1，披露业绩预告/快报/正式财报的样本公司中位数法下归母净利润增速为20.2%，整体法下为1.5%。