制造业修复力度大超市场预期。2月制造业PMI强劲修复，各分项指标全面改善，虽然2 月有季节性因素的推动，但是依旧显示出经济复苏的动力在逐步转强，主要有以下几条线索：一是2 月的景气度修复是一轮全面且较强的改善，制造业各分项指标均较1 月出现进一步改善；二是生产端的修复弹性已经超过了节后复工带来的季节性反弹，这背后显示出我国经济修复动力逐步转强；三是预期向好推动采购量连续回升，企业采购和补库是基于预期向好的判断，当前企业的生产经营活动预期继续升温，经济动能也依旧较高；四是大中小企业也都全部回到了景气度的扩张区间。

得益于各类稳经济政策措施，疫情负面影响消退，以及春节后企业复工复产、复商复市步伐加快，2月制造业和非制造业PMI在扩张区间内进一步上升，各主要分类指数均保持扩张态势，国内经济恢复的基础进一步增强，市场活力提升，经济景气水平继续回升。后续政策面可能仍会保持相对宽松，稳增长政策措施效果或将进一步显现。

对于即将召开的两会和政府工作报告，我们理解如下：1、选举年两会选举流程：今年3 月将召开【十四届全国人大一次会议】和【全国政协十四届一次会议】。全国人大是最高国家权力机关，因此拥有广泛的人事任免权力。党委选举次年的全国人大会议将进行国家机关人员的选举工作，包括国家主席和副主席、中央军委主席及成员、人民法院和检察院、国务院总理及成员、国务院直属机构人员等。2、政府工作报告更多是对前一年中央经济工作会议的细化：根据起草流程，政府工作报告由前一任总理宣读，在前一年年底已基本确认，并且经由政治局常务委员会、政治局会议审议。因此报告精神应与中央会议精神一致，最好的参考是前一年末的中央经济工作会议。我们认为，在定调的问题上，政府工作报告大概率延续前期，不会有太大出入。3、两会需要关注哪些方面：①政府工作报告具体目标设置。虽然总体定调大概率不变，但上至财政货币空间、下至政策倾斜行业，仍可提炼出一些关键信息。②部长通道，可以大致了解各部委当前工作焦点或全年工作要求。③总书记行程，即两会期间总书记参与哪些地方代表团讨论等。

居民边际消费倾向增加消费复苏的确定性。年内基建投资的确定性仍然较强。2022 年“主动去库存”与“被动累库存”并存，地产投资修复受到阻滞。“弱现实、强预期”成为市场情绪的主流思维。在防疫优化纠偏、稳增长发力的政策背景下，市场对经济复苏满怀期待，但这一过程并非一蹴而就，消费、地产修复的确定性，基建能否维持强发力等问题或将是一季度乃至上半年市场的重要关注点。

从本轮疫后修复节奏和强度上看，整体呈现建筑业>服务业>制造业的格局。建筑业中基建强于市政强于房建，但高频数据显示目前项目施工强度还有待进一步提高。预计今年基建等对上游拉动力度会超过去年。在线下消费场景修复后，线下服务业快速回暖。但在经历了过去三年疫情后，关注供给端不足带来的潜在通胀压力。国内强大的供应链体系保障了中国在全球的竞争力。今年出口或再次超预期。

需求放缓及衰退预期上升背景下，全球主要经济体出口增速均出现下行。2022 年下半年以来，随着财政效应的退坡和此前商品消费的逐渐透支，全球主要经济体出口增速开始出现明显下行。中国作为全球重要的商品提供者，出口增速也从2021 年增速20%以上的高平台逐渐下坡，并在2022年10 月转负。

面对债务困境政府积极表态，努力缓和市场情绪，传达了强烈的偿债意愿；实际举措方面，成立债务管理委员会、设立信用保障基金、协调信贷资源、发行专项债、资产出售、对核心城投平台提供支持等多措并举，处置化解存量债务，防范风险。从历史来看，云南尽管一直遭受债务问题困扰，但仍保持了不错的信用记录。债务问题，最终要依靠发展来解决。一方面，近两年，云南省能源产业的优势得到一定程度的发挥；另外，随着防疫政策优化，其丰富的旅游资源优势、连接东南亚的桥头堡功能将有望进一步发挥作用。而且昆明市本身债券总量并不算大。

四条主线布局，走好“一带一路”。【1】建筑央企和四大国际工程企业是“一带一路”先锋军，占我国对外工程承包完成额的半壁江山。在央企价值重估与“一带一路”共振下，主题弹性较大。从近期公司公告及新闻来看，建筑央企的海外拓展呈加速之势。如中材国际、中工国际、中钢国际在近期的投资者沟通活动记录中皆提到发力“一带一路”沿线国家市场；中国交建主要领导近期拜会菲律宾总统马科斯和柬埔寨首相洪森，围绕深化交通基础设施建设等领域合作进行座谈交流。【2】高峰论坛催化下 “一带一路”基建订单有望加速落地，工程机械板块有望受益于内销改善及出海进程加速；【3】交通运输业有望受益于供应链安全及货运量增加，关注与之相关的轨交设备、港口及跨境物流板块。【4】“一带一路”将为我国的“数字+绿色”产业提供出海新契机，关注计算机、通信、光伏、新能源汽车等领域。

海外预期正在逐步修正，通胀水平始终是利率高点的锚。近期超预期的就业、消费与服务通胀等数据背后是年度策略系列中对于海外判断的兑现，市场对美联储利率政策定价过于乐观，一季度乃至上半年美联储有必要推高实际利率：1）服务通胀上半年仍将上行，如果鸽派将导致实际利率下沉不利通胀持续回落；2）美国劳动力失衡和薪资上涨使得高实际利率有必要维持较久时间；3）过早转向甚至过早放缓都会使得通胀面临二次抬升的风险；4）中国稳增长政策可能淡化美联储抗通胀的努力（详见报告《2023 年度策略系列一：强预期向弱现实的回摆》）。

宏观、技术、产业政策、供需关系等多重因素共同影响，全球半导体产业在波动中增长，呈现出螺旋式上升趋势。从“强成长、弱周期”，走向“弱成长、强周期”，从爆发式增长的新兴产业，到渐进式前进的成熟产业1976年以来，全球半导体市场销售金额从最初的约29亿美元成长为2021年的5418亿美元，增长了约187倍，年均复合增速达到12.3%2005至2017年间的29家企业的合计收入在全球半导体销售额的比重从49%提升至67%。2021年格罗方德在纳斯达克上市后，费城半导体指数成分拓展至30只股票，该30家企业合计收入占全球半导体销售额的比重也提升至78.4%。