国资委的评价指标体系在2023 年调整为“一利五率”，用ROE 替换利润指标，用营业现金比率替换营业收入利润率指标，并继续保留资产负债率、研发经费投入强度、全员劳动生产率指标。从“一利五率”指标体系出发，在当前的指标体系下已经足够具备优势的行业可能缺乏大刀阔斧继续改革的必要性，而相对处在劣势的行业可能更需要新的改革方式以满足新的指标体系的要求。

中国企业出海行为越发频繁，跨境生产开始进入出口企业的视野。将调研结果与宏观分 析相结合，我们聚焦三个问题，以期反映更多中国产业转移现实。 中国产业转移主要流向哪些国家，产业转移基于哪些动机，当下中国产业转移发展至哪 个阶段？

库迪的单店模型如何？1）模式：跳过自营门店的模型打磨阶段，主打联营合伙制，快速“切入”咖啡赛道。2）单店初始投入：第一年总投入40-60万，与其他小店模式咖啡、茶饮品牌投入没有太大差异。3）单店模型：目前抖音主打8.8元/9.9元券，窄门餐眼显示ASP11.58元，实际ASP目前6-9元；现阶段大力度优惠营销下，价格、杯量这两个核心假设条件均为非稳态，因此后续稳态的门店利润及整体合理回收期测算还需要动态跟踪。但从我们的调研和跟踪数据来看，3月份实际盈利的门店比例不高，且以微利为主。二季度是旺季，也是库迪门店的第一个旺季，也是重大考验期。

融资规模。（1）管控范围：“三债统管”（政府债务、隐性债务、经营性债务），尤其强调对“经营性债务”的管控。（2）管控要求：差异化设置债务增速上限。根据94 号文要求，各地根据经济增长情况、偿债能力等因素差异化制定债务增速上限。如扬州2022 年要求“经营性债务增幅不超过15%”；淮安淮阴区要求“新增经营性债务规模增幅不超过13.2%”；盐城建湖县要求“确保2022 年全年经营性债务增幅控制在市规定的15%以内”。

当前经济冷热分化，通缩担忧再起，但我们认为当前的情况并非通缩而是复苏的前期。冷热不均是经济复苏前期的特点，预期政策将围绕着结构性问题持续发力，经济的复苏持续进行，领域会慢慢扩散。预计基建增速保持高增长， 4-5月商品消费将接力服务消费出现改善，出口仍有支撑，内外部因素带来下半年制造业景气度逐步好转。

“海外”的变化主要在于我国出口产品相对“多而全”，一带一路国家“扛大旗”有关。这一点我们在此前的报告中已有阐述：一方面，韩国和越南的出口对于机电尤其是半导体、电子（例如手机）行业的依赖过重，受半导体下行周期的影响更大，而我国第一季度“新三样”（电动载人汽车、太阳能电池、锂电池）的出口则大幅加速、同比增长超过60%；另一方面，“一带一路”国家正在成为我国越来越重要的贸易伙伴。近年来，“一带一路”国家在中国出口中的占比持续上升，2013 至2022 年从25%上升到了32.9%，其中东盟上升幅度最大，而传统出口大户欧美日的贡献逐渐减弱。

根据奥肯定律，通货膨胀与产出缺口存在一种交替关系。当实际产出持续超过潜在产出水平的时候，厂商对劳动力的需求增加，从而造成失业率的下降和工资水平的上升，进而造成全面的价格水平上升。实际上通货膨胀形成的因素较为复杂，货币供应、产出缺口等因素对通胀周期趋势都有较显著的影响。我们先通过生产函数法和消除趋势法测算产出缺口，并与历史通胀分段讨论。

一季度经济数据对应全年GDP 应达到6.3%以上。今年一季度以来几乎所有的宏观数据均超出市场预期，GDP 的数字也不例外。去年一季度经济是全年中的高点，对应今年一季度GDP 的基数较高，而在高基数上实现4.5%的增长实属不易。从历史经验来看，一季度实际GDP 在全年中的比重大约为22%，从2012 年到2019 年这一比例基本没有发生变化，非常稳定。这也就意味着，如果全年经济运行比较平稳，那么一季度GDP 在全年中的比例应为22%。如果今年也符合这一规律，那么从当前一季度GDP 来推算全年的经济增速将达到7.85%，远远高于政府的目标和市场的预期。如果今年经济节奏与2021 年相似，则一季度经济占全年的比重能达到22.34%，对应今年全年GDP 增速能达到6.33%。

3 月出口数据超预期，外贸行业整体向好，市场对于外贸增长的信心重新恢复。海外经济环境复杂，通胀水平仍然处于较高位置，消费者生活成本较高，但是收入增速较低，储蓄率维持低位，银行恐慌下消费信贷紧缩，海外消费降级趋势依旧，3 月出口数据表明箱包、鞋靴等品类出口依然强劲。出口成本端海运价格降至低位，继续看好中低端外贸出口。五一假期境内外出游望快速恢复至疫前水平，美团、大众点评数据显示，截至4 月10 日，五一期间国内的住宿、交通、景点门票等预订量较2019 年同期增长约200%。海南第三届消博会闭幕，王府井国际免税港4 月8 日正式开业，关注海南离岛免税及消费中心建设；23Q2 进入低基数期，关注国内服务消费增长及修复兑现。

从内需来看，服务业和地产链后端是主要强点，工业生产和地产链前端是主要弱点。消费复苏总量温和、结构不同，食品烟酒、通讯器材、汽车消费的表现相对较好，地产后周期相关消费的表现相对一般。开年经济偏强，本质上是“疫后复苏”超预期，是经济韧性和主体活力的体现。往后看，经济的复苏斜率即将换挡，但不代表重新回落，而是复苏动力从疫后复苏向内生复苏过渡。