理性预期疫后复苏，行业评级再次上调。短期疫情影响反 复，消费需求难以改善。着眼未来6-12 个月，预计疫情管控放开 或者放宽概率较大，但消费复苏可能先抑后扬或者先抑后平，投资 机会仍有较大不确定性。因此，我们建议在此期间优先选择需求平 稳的必需消费品，特别是估值偏低的优秀公司。考虑到目前估值逐 渐进入合理区间，建议投资者关注行业相关投资机会。主要子行业 偏好排序为：啤酒=乳制品=肉制品=高端白酒>区域性白酒=方便食 品>调味品=次高端白酒。看多啤酒、乳制品、肉制品、高端白酒， 个股关注：华润啤酒、青岛啤酒、重庆啤酒、伊利股份、蒙牛乳 业、中国飞鹤、贵州茅台、金龙鱼、优然牧业、现代牧业等；继续 看空调味品和次高端白酒，个股包括中炬高新、海天味业、舍得酒 业、酒鬼酒、古井贡酒等。其他消费行业建议关注个股为中国中 免、海尔智家、思摩尔国际、温氏股份、李宁等。

白酒2022 三季报总结：高端与地产酒稳健增长，次高端环比改善。作为 消费里面的“长青赛道”，高端酒稳字当头，受疫情扰动影响较小，茅五泸 三家酒企Q3 收入总计同比增速仍保持在15%左右。次高端受益于山西 汾酒三季度业绩反弹，整体板块环比Q2 有所改善。地产酒作为后周期品 种，叠加Q3 疫情对安徽和江苏的影响相对可控，中秋、国庆旺季期间两 省终端动销良好，板块整体收入增速维持在20%左右。

板块总结及投资建议：需求和成本持续压制下，板块仍实现稳健增速。22Q3食品饮料板块（SW）实现营收2360.09亿元，同比增长 9.04%，实现归母净利润421.31亿元，同比增长11.96%。营收和净利润端同比及环比均出现回升。整体来看Q3食品饮料板块仍受到疫情 扰动下需求疲软、消费场景恢复速度放缓的压制；同时成本端虽部分原材料价格如油脂等环比下行，但总体成本回落节奏仍较慢。板块在 复杂的外部环境扰动下，仍实现了稳健的业绩增速，彰显经营韧性。后续随着需求回暖和成本持续下行，行业复苏弹性较大，建议紧密关 注白酒、啤酒、餐饮供应链等与餐饮复苏密切相关的子版块，维持食品饮料“强于大市”评级。

白酒板块Q3 表现：收入利润同比持平，净利率稳中有升。22Q3 白酒板 块总营收同比+16.3%，归母净利润同比+21.5%；销售毛利率80.3%，同 比+0.2pct，销售净利率37.5%，同比+1.2pct；Q3 销售收现同比+12.2%， 经营性现金流量净额同比-14.4%。

2021 年前三季度白酒行业整体业绩实现稳健增长，其中次高端酒增速明显优于其他类型酒，整体来看，白酒产品结构持续优化，行业分化趋势延续。高端酒方面，由于需求旺盛，茅五泸2021 年前三季度高端产品增长稳健，带动盈利能力稳步提升，三季度进入销售旺季，整体动销良好，业绩实现稳定增长。次高端酒方面，受益于区域加速扩张以及招商提速，业绩同比实现较高增速，但是增速较上半年有所下滑，主要系去年三季度基数相对不低，同时部分次高端酒报表端留有余力，回款速度加快，现金流表现良好。展望四季度，由于春节较为靠前，经销商备货行情较为旺盛，白酒景气度或将延续。建议关注业绩确定性较高的高端酒以及业绩增长较快的次高端酒，相关标的：贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒等。

2021 年前三季度白酒行业整体业绩实现稳健增长，其中次高端酒增速明显优于其他类型酒，整体来看，白酒产品结构持续优化，行业分化趋势延续。高端酒方面，由于需求旺盛，茅五泸2021 年前三季度高端产品增长稳健，带动盈利能力稳步提升，三季度进入销售旺季，整体动销良好，业绩实现稳定增长。次高端酒方面，受益于区域加速扩张以及招商提速，业绩同比实现较高增速，但是增速较上半年有所下滑，主要系去年三季度基数相对不低，同时部分次高端酒报表端留有余力，回款速度加快，现金流表现良好。展望四季度，由于春节较为靠前，经销商备货行情较为旺盛，白酒景气度或将延续。建议关注业绩确定性较高的高端酒以及业绩增长较快的次高端酒，相关标的：贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒等。

2022 年10 月24 日，国家统计局公布社会消费品零售数据。前三季度社零总额32.0 万亿元/+0.7%，社零餐饮收入 31249 亿元/-4.6%，其中限额以上单位餐饮收入7834 亿元/-3.9%；9 月当月社零总额3.8 万亿元/+2.5%（前值 +5.4%），社零餐饮收入3767 亿元/-1.7%（前值+8.4%），其中限额以上单位餐饮收入982 亿元/+0.1%（前值 +12.9%）。

1）回款：回款端酒企普遍完成度较高，进度并未明显低于往年。2）价盘：高端批价承压，消费升级受阻，次高端价位提价乏力。3）库存：酒企库存普遍较往年高1-1.5 个月，其中高端库存略低，次高端略高。4）动销：高端及区域名酒展现动销韧性，次高端受疫情防控政策影响较大。

食品饮料Q3跑赢沪深300指数，在申万行业排名中位序居中：22Q3 SW食品饮料指数下跌11.83%，各子行业除饮料乳品外均跑赢沪深300指数（同期下跌15.16%），其中SW调味发酵品板块下跌9.75%、SW非白酒板块下跌9.93%、SW白酒板块下跌11.35%、SW休闲食品板块下跌13.52%、SW食品加工板块下跌13.48%、SW饮料乳品板块下跌16.06%。按申万一级行业分类，31个一级行业中，食品饮料板块涨跌幅排名第14，位序居中。食品饮料个股中，劲仔食品（35.17% ）、兰州黄河（18.50%）涨幅较大。

Manufacture of malt liquors, such as beer, ale, porter and stout Manufacture of malt Manufacture of low alcohol or non-alcoholic beer The data is given at producers' prices.