地产周期的转向并不是一蹴而就的。我们认为在地产回暖的整个链条中，可以先后观察到“四个底部”——分别是政策底、销售底、拿地底、开工底。以2014 年到2016 年地产周期的回暖为例：从“政策底（5 个月）-销售底（2 个月）-拿地底（6 个月）-开工、投资底”，共经历了13 个月的时间。

在不太遥远的记忆里，银行曾经是“规模动物”。近年来，经济对投资的依赖度下降，贷款增速也就回落趋稳。我国银行业扩张速度虽趋缓，但仍有部分银行处于高扩张状态。21Q3 上市银行平均生息资产同比增速仅8.5%，但仍有5 家银行增速在20%附近。局部信用风险事件，造成信用区域分化趋势。信用向江浙鲁川湘等6 个地区加速积聚，其2021 年社融增量占比较过去8 年累计占比提升了0.3 pct-3.3 pct不等。区域性银行贷款市占率也在提升，21Q3 股份行下降0.57 pct，而城农商行提升0.24 pct。选取代表性的13 家上市银行，作为“高扩张城农商行”组合。

今年以来，全国有近60 个城市调整房地产销售政策，但主要集中在三四线；相关政策包括下调房贷利率、购房补贴、降低首付比例、上调公积金贷款额度或公积金贷款条件放宽、开放落户条件。

加速推动保租房REITs 试点落地，是对房地产新发展模式的积极回应。2022 年3 月18 日，证监会表示正着重开展推动保障性租赁住房公募REITs 试点项目落地的工作。此番表态也是在近期国务院金融委会议后做出的。我们认为本次推进保障性租赁住房REITs 项目试点，是对于房住不炒基调下加快建立多主体供给、多渠道保障、租购并举住房制度的积极回应，也是对探索房地产行业新发展模式的良好落实。

2022 年1-2 月，百城土地成交建面为1.6 亿平方米，累计同比-22.3%；成交总价为2,132 亿元，累计同比-61.5%；成交均价为1,301 元/平方米，累计同比-50.5%。2022 年1-2 月，地方政府性基金预算本级收入8554 亿元，同比下降28.7%，其中，国有土地使用权出让收入7922 亿元，同比下降29.5%。

2022 年1-2 月销售面积同比负增长，增速回落。2022 年1-2 月商品房销售面积同比下降9.56%，较2021 年1-12 月增速回落。同期商品房销售金额同比下降19.28%，较2021 年1-12 月增速回落。从商品住宅分线销售数据来看：2022年1-2 月一线城市销售面积和销售金额同比均下降且增速回落；二线城市销售面积和销售金额同比均下降且增速回落，三线城市销售面积和销售金额同比均上升且增速回升。

2022 年1-2 月，房地产开发投资完成额为1.45 万亿（同比+3.7%），土地购置面积同比下降42.3%，土地成交价款同比下降26.7%，房屋新开工面积同比下降12.2%，房屋竣工面积同比下降9.8%，房屋施工面积同比增长1.8%。施工实现正增长或因在“保交付”政策支持下，项目复工增加，而且加快工程进度也有助于房企获取受监管的预售资金，加快现金回笼。

我们认为，结构增长时代下开发商对需求端的研发和创新会对其销售和去化的作用将会越来越重要。从产品标准化、研发迭代升级再到后续服务体系，全流程的客研体系建设是房企修炼内功的重要环节之一。品质生活是所有人的向往，品牌和口碑在后续销售方面带来的分化作用会越来越强。我们认为，房地产企业在本轮周期中收供需两端资金压制，部分房企的产品品质可能会为了挤出利润而出现明显下降；在周期底部修复的这段期间，幸存下来的房企还会面临新的筛选，即房屋质量良莠不齐带来的品质和口碑的分化。能够打造优质产品、树立优质品牌的房企，在本轮周期过后也许会迎来自己的“粉丝经济”，获得更多市场空间。