2024 年 12 月，我们的报告《坐在居民存款的“火山口”》提示居民存款过去几 年积蓄了一股必须要重视的“超额”力量，这股力量的释放方向大概率将会主 导宏观主要矛盾。 2025 年 3 月，我们报告《居民存款搬家与央行宽松的“跷跷板”》提示本轮流 动性由居民主导，因此股债跷跷板效应可能偏强，权益市场的活跃需要跟踪居 民存款搬家的变化。

小微企业是经济的重要组成部分，但由于其统计数据较少、市场感知不深，我 们估算“小微企业”的利润率：对于工业，观察规上工业企业中的小型企业， 2023 年其利润率在 4.6%左右；对于服务业，我们基于规上（或限额以上）企 业的财务数据进行估算，2023 年，11 个服务业“小微企业”的利润率或在 7.7% 左右，但细分行业差别较大。此外还可参考北京大学、蚂蚁研究院、网商银行 发布的调研数据，覆盖约 8000 家小微经营者，2024 年其利润率平均为 4.9%。

1、2025 年评级调整：信用风险持续收敛、两级分化加剧。1）今年评级调整 延续此前上调为主的趋势。2025 年主体评级调整共 83 次，其中，主体评级下 调有 8 次，相较于 2024 年同比少下调 26 次；主体评级上调有 75 次，相较于 2024 年同期多上调 17 次。2）从调整分布来看，两极分化特征凸显。2025 年 主体评级下调次数中，前次评级主体为 AA 及以下的占比为 88%，连续三年有 所提升。与此同时，主体评级上调次数中，前次评级为 AA +及以上的占比接 近 63%，同样连续三年提高。3）从调整幅度来看，下调一级的占比持续提升， 反映当前信用环境基本稳定。2025 年主体评级下调次数中，75%为下调一级， 且占比较往年明显提升，调整幅度相对平缓，一定程度说明了随着弱资质主体 的风险暴露、出清，信用债的风险有所缓释；主体评级上调次数中，60%为上 调两级，与上一年基本维持稳定。

7 月受利润率改善推动，工业企业利润同比降幅继续收窄。结构上，制造业利润同 比增速加快，是带动工业企业利润回升的主因。其中，原材料行业利润同比增速大 幅反弹，主要受益于“反内卷”政策推动原材料价格上涨；装备制造业利润同比增 速放缓，则与“两新”政策效应减弱、“反内卷”清理落后产能、出口不确定性上 升有关。 今年以来，工业企业利润修复主要得益于“抢出口”以及“两新”政策加码带来量 的改善，但受产能利用率下降影响，价格和利润率整体仍保持低位，企业仍处在“以 价换量”阶段。但是，7 月份随着“反内卷”政策逐步落地，对于投资端调控、治 理低价无序竞争的效果陆续显现，制造业利润率迎来好转，未来随着市场供需关系 的逐步调节，企业将陆续摆脱“以价换量”局面，企业盈利也将迎来曙光。

_临阵_转鸽-鲍威尔2025年杰克逊霍尔年会演讲

Talent management software is a workforce management tool that includes performance management, strategic hiring, and employee development. It helps employers track and manage their personnel by creating targets, finding and closing skill gaps, providing tailored development plans to employees, and conducting appraisals. It provides employers with tools with which they can manage, analyze, and reward employees based on their performance. This helps firms establish a culture of career growth and increase overall employee performance. As a result, it is extensively used in the BFSI, healthcare, IT, retail, and manufacturing industries.

Sales intelligence solutions are designed to help organizations improve their sales and marketing strategies by providing them with relevant and up-to-date information. It helps sales and marketing teams discover, analyze, present, and use data related to potential customers. Sales intelligence also enables companies and organizations to make decisions faster.

Safes and vaults in non-banking sectors refer to secure storage systems designed to protect valuable assets and sensitive information. They are extensively used by businesses, government institutions, and individuals to safeguard cash, documents, jewelry, and other high-value items from theft, fire, or other potential risks. These storage systems are built with robust construction, reinforced doors, and advanced security features like electronic locks, biometric authentication, and surveillance systems. Safes and vaults provide a secure environment where organizations and individuals can store their assets and have peace of mind, knowing that their valuables are protected from unauthorized access, damage, or loss.

美联储7月继续暂停降息，声明略鸽，但发布会和整体立场鹰派:美联储在7月FOMC会议.上宣布保持联邦基金利率水平维持在4.25%-4.50%，并继续通过量化紧缩进行缩表(自4月起，国债停止再购买规模已经从250亿美元/月放缓至50亿美元/月)，符合市场 预期。本次声明较为鸽派的证据主要有二，第一是对经济的评估从“稳健增长”转为“缓和”，第二是两位官员(理事沃勒和鲍曼)投出反对票支持7月降息，这表明美联储意识到经济放缓的压力且内部降息的呼声增强。

近期，日经 225 指数再度逼近历史新高，外资持续流入的同时，日元却在大幅贬值。6 月以来，日经 225 大涨 9.2%，外资买入日股进一步加速、合计流入 51.1 亿美元；而日元表现却相对疲软，6 月以来贬值 2.4%。股汇背离在日本并不鲜见，其背后原因在于贬值对日股盈利的改善等。相对异常的是弱美元下日元的疲软；弱美元下日元多数偏强，但近期日元走势却与欧元等明显分化。6 月以来，美元指数走低 1.8%背景下，多数货币兑美元升值，然而日元兑美元却大贬 2.4%。这一情况并不多见，年初以来日元、欧元汇率走势高度同步，但 6 月以来大幅分化。