2024 年经济工作总体要求：稳中求进、以进促稳、先立后破，推进中国式现代化：继政治局会议后，12 月中央经济工作会议再次强调 2024 年要坚持“稳中求进、以进促稳、先立后破”，政策定调更加积极进取，稳预期、稳增长、稳就业的各项政策均有望加码。会议强调“必须把推进中国式现代化作为最大的政治”。在政策部署上，积极的财政政策要适度加力、提质增效；稳健的货币政策要灵活适度、精准有效；同时强调要增强宏观政策取向一致性。我们认为更多跨周期和逆周期调节政策有望落实，各项政策可能提前发力，宏观政策空间进一步打开。

港股市场表现回顾：（1）1992 年至今，恒生指数共经历了 9 次跌幅较 大的下调周期，平均每次下跌持续244 个交易日，平均跌幅为43.75%， 2021 年以来的下调接近历史极值水平。港股下跌原因有以下几点：国 内外金融危机引发市场恐慌抛售；美联储收紧货币政策；香港与大陆经 济增速放缓。（2）将2021 年2 月至今的港股行情分为3 个阶段：第一 阶段（2021 年2 月17 日至2022 年10 月31 日）恒生指数下跌52.75%， 第二阶段（2022 年11 月1 日至2023 年1 月27 日）上涨54.48%，第三 阶段（2023 年1 月28 日至11 月30 日）下跌24.88%。每个阶段，国际 中介机构资金净流入流出占比均超过40%，即当前港股的定价权仍然 在国际资金手中。2023 年，港股表现与欧美、日本、韩国、越南等市场 股指表现形成鲜明对比；恒生AH 股溢价指数总体呈上升趋势，港股投 资价值凸显。

中证央企创新驱动指数（000861.CSI）发布于2019 年5 月16 日，以国资委下属 央企上市公司为待选样本，综合评估其在企业创新和盈利质量方面的综合情况， 选取较具代表性的100 家上市公司股票作为样本股，以反映较具创新活力的央企 上市公司在A 股市场的整体表现。

1）国际层面，中美联合声明支持2030 年全球可再生能源装机增至三倍，争取到2030 年 各自推进至少5 个工业和能源等领域CCUS 大规模合作项目；联合国环境规划署《基加 利修正案》已获155 国批准；港交所与北京绿色交易所签署推动绿色金融及可持续发展 合作协议；2）国家层面，国家发改委、能源局综合司发布《关于进一步加快电力现货市 场建设工作的通知》；国家发改委发布的《国家碳达峰试点建设方案》；国家建立煤电 容量电价机制；CCER 配套制度三文齐发，自愿碳减排市场启动在即；中央金融工作会议 释放重要信号：做好科技金融、绿色金融、普惠金融、养老金融、数字金融五篇大文章； 国家能源局：推动将生物柴油纳入国家核证自愿减排量(CCER)机制；国家发改委等五部 门关于加快建立产品碳足迹管理体系的意见；国务院批复《支持北京深化国家服务业扩 大开放综合示范区建设工作方案》；中国人民银行、金融监管总局等八部门“支持民营 经济25 条”重磅发布：支持民营企业注册发行绿色债券、碳中和债券、转型债券。3） 地方层面，《上海市发展方式绿色转型促进条例（草案）》征求公众意见；《济南市减 污降碳协同增效实施方案》印发；我国首个露天煤矿排土场碳汇造林项目通过CCER 第 三方审定；国家电投和大唐集团旗下控排企业100%完成全国碳市场第二个履约周期配 额清缴；广东证监局：强化碳信息披露是资本市场服务低碳转型发展的重要着力点；45.2 元/吨！浙江省贻贝“海洋蓝碳”首拍。

2024 年银行二永债净融资预计约6622 亿元。我们先依据现有数据推算 2023 年五大行资本充足情况，进而得出23 年五大行需要净融资二永债 5975 亿元。然后通过假设计算24 年五大行资本充足情况，进而得出24 年 五大行二永债需要净融资二永债3642 亿元。最后我们再根据五大行二永债 存量占全市场的比重就可以推算出24 年所有银行二永债净融资约6622 亿 元。

2023Q3 披露业绩预告的292 家公司景气度为77.4%，同比-12.88%。2023 年11 月 官方制造业PMI49.4（前值49.5），非制造业PMI49.3（前值50.1）。2023 年11 月 万得全A 指数0.35%，市场成交额回落。从PB 分位数来看，截至2023 年11 月30 号，万得全A 的PB 分位数为2.39%，市场整体估值上升。 中信

近期M2-M1 缺口增大的现象，引发了各界对于金融空转问题的关注，也使得 部分投资者担心是否会对货币政策形成掣肘，导致资金面继续收紧。然而经过 分析，我们认为存款定期化和居民赎回理财才是造成这一现象的原因，背后反 映了实体投资回报率偏低的问题，而想要扭转市场悲观预期，仍需要货币与财 政协同发力。我们认为未来货币政策仍将维持稳中偏松的取向，后续政策工具 箱或仍有扩充空间。

2023 年银行股估值分化演绎回顾：今年以来（截至11 月24 日），银行板块 上涨1.0%，其中国有大行上涨+25.9%，农商行上涨+3.4%，股份行-7.9%， 城商行-7.4%。个股来看，中特估主线+低估值标的涨幅领跑，传统机构重仓 的核心银行标的以及优质区域的高成长绩优小行估值回落。①2022 年11 月- 2023 年1 月：复苏行情，股份行领涨；②2023 年3 月-5 月：中特估主线，国 有大行崛起，其背后潜在原因在于高股息+低估值+低持仓优势，估值具备提 升基础。③2023 年7 月：稳增长加码，经济复苏预期强化，优质白马反弹。

《报告》延续信贷投放“总量适度、节奏平稳”的政策思路，并在专栏中提出“盘 活存量资金”。市场当前较为关注当下以及24Q1 银行信贷投放的节奏，23Q1、 Q2 货政报告均提及通过MPA 考核引导金融机构平滑信贷波动，近期金融机构座谈 会上也提出“着力加强信贷均衡投放，统筹考虑今年后两个月和明年开年的信贷投 放”。我们认为，不排除为适度熨平信贷波动，银行将部分24Q1 信贷资产前置在 11、12 月进行投放，但结合今年已有的投放节奏以及银行自身经营逻辑，预计前置 的幅度或相对温和。不考虑变化显著的2023 年，2019-2022 年Q1 贷款增量占比全 年分布在35%-40%，这或许为24Q1 信贷投放节奏提供一定参考。

2024 年银行业经营展望：更加注重节奏平稳，寻求“量价险期”再平衡。2023 年，有效信贷需求仍待修复、贷款定价下行等因素叠加，银行扩表“量增难抵价 降”，拨备反哺力度增强，营收与盈利增速趋降，剪刀差走阔。37 家上市银行 1-3Q 营业收入、净利润同比增速分别为-0.8%、2.5%。展望 2024 年，随着信 贷投放更加注重节奏平稳，银行扩表行为有望从“以量补价”向“量价平衡” 过 渡，存量按揭重定价、城投化债等因素仍将对息差形成较强拖累。但对地产、城 投等领域提供配套金融支持，也有助于银行信用风险缓释，是以利润表的减收来 保障资产负债表安全的逻辑，需要银行体系寻求“量价险期”再平衡。测算 2024 年上市银行营收增速有望转正，盈利增速 2%-3%。