回顾2017 年，纺织服装板块走势疲软，板块估值回落。年初至11 月17日共下跌20.36%，跌幅位列申万28 个一级行业第一；我们认为，随着风险持续释放，不少企业估值已回归合理水平，建议关注细分领域低估值白马龙头企业。从基本面来看，品牌零售终端消费回暖确立，消费者信心指数达到历史峰值，高端女装与家纺率先走出低迷；纺织制造由于全球经济温和增长，行业整体呈现弱复苏趋势。

18 年在海外需求温和复苏，棉价长期重心上移和汇率负面因素减弱的大背景下，重点关注龙头公司机会，持续全球化扩张推动龙头公司的规模和成本优势日益突出，环保趋严加速行业洗牌也有利于龙头市占率提升。在海外市场回暖的情况下，今年纺织品出口扭转了连续两年的负增长，回归平稳提升的态势，预计明年有望保持，随着国内棉花库存的逐年下降，18 年在需求相对平稳以及国内棉花产量增长有限的情况下，预计国内棉价有望呈现重心逐步上移的趋势，棉价的稳步抬升整体有利于纺织制造企业盈利的改善。17 年人民币升值带来的出口业务的拖累，有望在18 年中期之后减弱。

时间的力量，诞生属于中国的时尚品牌/集团。品牌服饰行业不缺乏大市值公司，他们具备穿越周期成长的能力。2017 年国内服装市场迎来发展分水岭、龙头企业步入快速跨越发展阶段，原因：①国内服装市场稳步增长，集中度望持续提升；② 消费者更成熟理性，更容易挑选出优质品牌公司；③产业链各环节/要素逐渐成熟，亟待有效整合。此阶段，优质品牌/集团将延两条路径脱颖而出：①充分利用已市场化的各产业环节资源，以全新方式打造新兴品牌（比如UR/ICICLE/全棉时代/名创优品/网易严选等）；②传统本土品牌服饰公司不断变革，借助自身品牌/渠道/供应链等资源优势，提升整体运营效率。而品牌最终能否成功运作和沉淀，考验三方面能力：① 终端运营能力（门店强管控/数据全打通），不断提升销售、实现规模优势；② 供应链整合，提升产品性价比；③基于终端运营和供应链整合，逐步提升产品设计能力、加速品牌沉淀。

十九大习主席提出“新矛盾”，强调经济发展的质量和效益，到2020年基本实现美丽中国目标。我们判断政府环保要求将进一步收紧，改善环境并推动经济转型升级，未来纺织服装行业的环保压力将持续加大。

2017 双十一落下帷幕——天猫双十一当日9 点成交额破千亿、13 点突破16 年全天成交额、最终成交1682 亿元，同比去年增39.4%，不仅增速超越去年，更有167 个品牌销售过亿；京东好物节（11/1-11/11）累计下单超过1271 亿元；苏宁全天全渠道增长153%；网易考拉销售额达去年4 倍。

品牌服饰行业在 2012 进入调整，经过 5 年、在 2017H1 出现整体回暖趋势，收入增长提速、净利润等多个指标好转，复苏趋势基本确立。17年三季报行业延续弱复苏态势，由于 Q3 为传统销售淡季，前三季度行业整体销售和经营情况表现相对平稳、较上半年变化不大，但较去年同期改善仍在持续：A 股品牌服饰行业 9 个细分行业 33 家公司三季报总体业绩继续改善， 收入增速较中报提升、净利增幅有所收窄，盈利指标上毛利率变化不大、净利率环比略下滑但同比持续提升，存货周转继续好转。

纺织制造业：前三季度业绩增速持续回升，Q3净利润增速有所下滑。2017年前三季度，纺织制造业（SW纺织制造业剔除黑牡丹，共35家样本公司，下同）实现营业总收入672.51亿元，同比增长15.44%，增速同比提高6.78个百分点；实现归属于母公司股东的净利润41.98亿元，同比增长22.19%，增速同比提高13.49个百分点。 2017Q3，纺织制造业实现营业总收入245.05亿元，同比增长13.6%，增速同比提高0.18个百分点；实现归属于母公司股东的净利润14.4亿元，同比增长8.73%，增速同比降低37.74个百分点。

17Q3 纺织服装行业营收 1163.4 亿元，同比增长 10.8%，营收增速处于上行趋势之中。分板块看，纺织制造 17Q3营收 473.8 亿元，同比增长 15.7%，经营景气度较高（有原材料涨价带动产品提价影响），其中棉纺和辅料子行业增速最快；品牌零售 17Q3 营收 689.6 亿元，同比增长 7.6%，销售回暖趋势延续，其中男装、女装、家纺、内衣、童装行业前三季度分别增长 11.3%、15.5%、20.8%、14.9%、18.0%，表现亮眼。17Q3 纺织服装行业扣非后归母净利润 98.0 亿元，同比增长 9.4%。分板块看，纺织制造 17Q3 扣非后归母净利润 32.4 亿元，同比增长 16.4%，受人民币升值和原材料涨价影响，增速较 16Q3 有所回落，因原材料涨价，辅料行业净利润增速慢于收入，印染行业净利润出现负增长；品牌零售 17Q3 扣非后归母净利润 65.6 亿元，同比增长 6.3%，其中男装和内衣子行业增速亮眼。

2017 年前三季度纺织服装行业整体实现营业收入 1948.48 亿元，同比增长14.67%，实现归母净利润 168.9 亿元，同比增长 10.13%。当前行业增长动力主要来自业务转型和外延并购。建议关注三类个股：新业务或并购标的健康发展的企业、继续保持内生增长能力的企业以及陷入困境但是估值调整到位并且有逆境反转能力的企业。

前三季度行业结构性复苏趋势延续，品牌及电商零售子领域业绩表现优于纺织制造。其中，品牌行业中的高端女装和中高端商务休闲男装行业复苏趋势延续，家纺行业线下企稳叠加线上拉动基本面有所改善，大众休闲业绩见底，但电商龙头Q3 销售低于预期；纺织制造业收入增长稳定，但受生产成本提升及汇率波动影响，利润表现不及收入。整体而言，我们认为尽管 Q4 基数较前三季度略有提升，但考虑到电商销售及品牌销售旺季来临，且春节靠后，节前旺季销售天数增加等因素，预计电商龙头、高端女装、中高端商务休闲男装及家纺品牌销售复苏趋势有望延续，因此，维持 Q4 配臵观点，品牌零售把握电商旺季行情及上述复苏子行业龙头公司的估值切换行情。制造业方面，在产品导向消费升级及供给侧改革背景下，凭借技术实力持续创新的优质龙头供应商具有一定议价能力。