昨日公布的中国经济数据出人意料地好。但美国中概股前晚再度下挫～10%， 短短三个交易日的总跌幅接近30%。弥漫于美股市场丢盔弃甲的崩溃情绪迅速 波及到了香港这样的小型而开放经济体。交易所一片血流漂杵、人仰马翻之 势。

居民中长期贷款以住房按揭贷款为主，存量占比达到71%。结合央行信贷投向报告，我 们测算2021 年末个人住房按揭贷款占居民中长期贷款余额的比重高达71%。从历史情 况来看，该指标长期超过70%，2017/03、2020/03 降低是因为统计口径变化。从增量角 度，我们测算历史上每季度居民中长期贷款的新增量中，住房贷款贡献比例在60%~90% 区间波动，2020 年下半年起，该比例降至70%以下并进一步走低，这反映了对房地产贷 款的监管收紧（房地产贷款集中度管控于2021 年开始执行）。除了住房贷款以外，居民 中长期贷款还包括其他类型消费贷（例如车贷）和个人经营性贷款，可以看到2020 年下 半年以来，这部分贷款每季度新增规模大幅走高。我们判断部分贷款的实际流向也可能与 房地产相关，同时银行加速投放普惠个人经营性贷款也是原因之一。

全球主要经济体在国际收付清算方面的金融基础设施均已较为完善，业务效率 和业务体量逐步提升。币种选择、清算系统和报文模式成为国际收付清算中的 三项核心要素，兼具经济贸易优势和支付清算便利度的货币，其在国际支付中 的占有率将迎来中长期提升。现有格局下，对于部分拟降低 SWIFT 等国际体 系依赖度的国家而言，技术层面不存在路线障碍，但结算货币认可度、自建系 统参与度因素或对国际贸易业务的开展带来掣肘。

1-2 月经济数据全面超预期，同时市场预期的MLF 降息也落空，两者综合的结果是市 场对于后续政策发力预期的进一步下修。但另一方面，纠偏后的经济修复以及价格因 素的支撑也在变强，数据逐渐向好在“情理之中”。我们认为政策发力依然有确定性， 一方面本轮疫情扰动持续，另一方面就业压力仍然存在，全年稳增长发力两波走。

我国前两月宏观经济数据总体好于预期，如何来理解超预期的经济数据？后续稳增长的方向是否会发生变化？本文从更细致的数据分析出发，试图解析这些问题。

经济方面，天津市GDP 体量不大，人均GDP 较高。财政和政府债务方面，受疫 情及国际大宗商品价格剧烈波动等因素影响，2020 年天津市财政收入明显下滑， 2021 年其财政收入有所提升，但政府债务负担有所加重。债务管控政策方面， 天津市2022 年政府工作报告中指出已制定实施债务化解“1+4”方案，稳步推 进债务化解。从政策依据来看，天津市印发债务风险防控工作方案、应急处置预 案、风险分类处置指南等文件，已基本形成覆盖“借、用、管、还”全过程的债 务管控体系。

2022年1- 2月规模以上工业增加值同比增长 7.5%，预期 3.2%，前值 4.3%；固 定资产投资同比增长12.2%，预期5.3%，前值4.9%；其中房地产投资3.7%（前值 4.4%）、制造业投资20.9%（前值13.5%）、基建投资8.61%（前值0.21%）；社会消费 品零售总额同比增长6.7%，预期4.6%，前值1.7%。

从北上资金整体规模占比来看，目前约占A 股总市值的比例在2%-3%。根据陆 股通最新（3 月14 日）持仓数据，北上资金A 股总体持股市值约为2.15 万亿，约占 A 股总市值（88 万亿）的2.44%。

1-2 月宏观经济数据发布，整体情况大超市场预期，总体来看， 提振了实体经济的信心，扭转了经济持续下行的趋势。与高于 市场预期的全年经济增长目标效果相似，递进式强化了实体经 济供需两端的回暖预期，有助于稳定并扩大企业投资与吸纳就 业，进而提升居民的工资性收入，启动居民消费，引导消费、 投资与生产重新进入螺旋式扩张的良性循环。因此，我们对1-2 月经济数据的理解主要是强力改变对实体经济的预期。

1-2 月工业增加值同比增速7.5%，大幅高于市场预期的3.2%。从行业分 类来看，1-2 月采矿业工业增加值累计同比增速9.8%，制造业累计同比 增速7.3%，公用事业累计同比增速6.8%，高技术产业累计同比增速14.4%。 在年初宽信用的货币政策和积极的财政政策影响下，工业生产维持持续 向好的趋势。